股价跌回9年前，马化腾罕见承认腾讯落后了

你在上图看到的这张，略显模糊的照片，是11年前马化腾在香港大学演讲时的场景。

在这场演讲中，他首次透露了腾讯打赢“微信大战”的内幕。

当时，马化腾收到“情报”，得知雷军正在开发一款集结了语音聊天功能的APP，试图挑战QQ在网络通信领域的霸主地位。

马化腾立刻在内部启动了“赛马机制”，找了三个团队来做微信项目，许诺谁第一个跑通所有场景，谁就能获得公司的全量支持推广。

结果，广州的张小龙团队最快，做出了今天我们每个人都离不开的微信。

仗虽然打赢了，但马化腾回想起来还有点后怕，他说：腾讯就快了1个月。否则让雷军先做出来“米聊”结果就不好说了。

这一个月的生死时速决定了腾讯可以继续称霸移动互联网时代。

时过境迁，如今腾讯正面临第二次生死时速。

在两周前的财报会上，马化腾罕见承认腾讯在AI时代有点落后了。

起因是，投资人提问：“腾讯在AI上是否落后了？”

马化腾没有回避，直言腾讯在AI基础领域的能力并不突出：“一年前，我们以为自己上了（AI的）船，但后来发现这艘船漏水了！（经过修补后）我们已经站在船上了，但还不敢坐下，希望船能开得再快点。”

错失AI先机的后果，直接映射在了股价上。

8年前，腾讯净利润为700多亿，8年后的今天达到了惊人的2000多亿，翻了3倍。照理说，如此恐怖的成长率，腾讯股价至少应该翻番才对，但现实是腾讯的股价在原地踏步——

2017年股价是400多港元，现在是435港元。

从去年10月开始，短短半年时间，腾讯从680多港元的高点，一路下滑至400多，市值蒸发了两万亿港元。

吊诡的是，单看财报，你几乎找不到看空腾讯的理由。

今年一季度，腾讯游戏收入642亿港元，稳坐全球第一大游戏公司的宝座。

金融及企业服务收入达598亿港元，同比增长9%。

广告业务更是创下20%的同比增速，收入达381亿港元。

账上甚至还躺着567亿的现金。

如此多利好情况下，只因AI没跟上，就横遭市场看空，让人不禁好奇：腾讯究竟在AI上犯了多大的“错”？

这就不得不提到一个人：

蒋杰。

2022年底，Open AI的横空出世，引发了国内互联网巨头的集体焦虑，包括百度、阿里、字节在内的大厂纷纷“扩军备战”，希望尽快追上国际语言大模型的先进水平。

腾讯在做什么呢？它在忙着整顿游戏与广告业务。众所周知，“口罩期间”大家出门不便，在家玩手游是不少人的娱乐首选，腾讯狠狠地吃了一波游戏红利。但开放后，情况逆转，游戏版号收紧、充值额下降，让腾讯陷入了增长乏力的困境。

所以在2023年，这个关键的节点，腾讯提出要降本增效，从经营角度来说，这个决定无可厚非，企业当然该以稳住增长作为第一要务。

降本不可避免地波及了AI项目，AI实验室不鼓励研究员发表论文，事业部如果想训练自己的模型，需要向总经办申请经费，种种限制措施，必然影响到内部对AI的积极性。

当年9月，腾讯又调整了AI大模型的组织架构，让副总裁蒋杰兼管“混元大模型”。通过“兼管”二字，可以看出，蒋杰并非专业的AI人才，他是IT业务出身，主导建设了大数据平台和广告技术体系，硬生生把腾讯的底层数据能力拉升到了行业一线阵营。尤其在AI与广告的结合上，表现相当出色，今日腾讯广告收入能保持20%的增长，与他的努力密不可分。

这或许是马化腾认为腾讯在AI赛道上已经“上了船”的原因之一。

但问题是，蒋杰对AI前沿技术的变化，缺乏敏锐度，他更像一位“应用者”，而非“开创者”。在他领导AI期间，混元大模型处于“跟跑”状态，既没有DeepSeek的技术创新，也没有豆包的产品爆发力。据内部人士透露，当时腾讯主攻点还在视频号上。

直到2025年，马化腾发现“船漏水”了，在别的巨头All In AI的情况下，腾讯的打法还是太保守了，AI的发展速度，不允许腾讯求稳，必须压上更多的筹码。

伴随着股价下跌，腾讯开始了一系列激进的改革。

第一步就是换人，“拿掉”蒋杰，推年仅27岁、有着“AI天才”之称的姚顺雨上位，并规定姚顺雨可直接向总裁刘炽平汇报。这意味着，腾讯内部已把大模型业务调到了核心位置。

第二步是组织重构，成立AI Infra部、AI Data部和数据计算平台部。

以前腾讯的事业群习惯了“赛马机制”，每个团队都可以拉起一支队伍搞自己的小模型。但在大语言模型这场极其烧钱的军备竞赛里，算力和数据是核心生产要素。

如果继续让这些资源散落在各个业务线，不仅会造成浪费，底层数据的打通也会面临各个部门的阻力。这次重组，本质上就是一次“中央集权”，统一归口管理，把好钢真正用在刀刃上。

今年4月，腾讯发布了Hy3 Preview模型，正是姚顺雨接棒后交出的第一份成果，他几乎重构的“混元”的底层架构，使得新模型在上下文学习、长文本、指令遵循等能力上大幅跃进。但腾讯内部也承认，该模型与最先进的模式相比，在部分场景上有差距。

AI底层技术的迟缓迭代，最终在资本市场引发了连锁反应。

腾讯股价下跌的另一个重要原因是，AI的巨额投入，稀释了回购能力。

马化腾对股东向来慷慨，2024年豪掷1120亿港元回购股票，为股价筑起高墙。然而到了2025年，这笔护盘资金缩水至800亿港元，同期对AI的投入则猛增至180亿港元，且管理层放话今年开支至少翻番。对那些习惯了腾讯“高分红”的投资者而言，支撑股价的回购力减弱，直接导致了部分资金的离场。

当年，在移动互联网上慢人一拍的百度，从PC时代的王者变成了移动时代的跟跑者，直到AI大潮起，百度才凭借提前布局，重新出现在了领跑者的位置。

所谓“一步落后，步步落后”讲的就是这么个道理。

在移动时代，马化腾靠“奇兵”张小龙延续了PC时代的辉煌，但在AI时代，起步已落后的情况下，腾讯还追得上吗？姚顺雨能成为新的“张小龙”吗？

结果仍需交给时间来判断。

参考资料

《AI掉队，腾讯猛追》投资界

《马化腾：一年前以为上了AI的船结果发现漏水了，现在站上去但还坐不下去》华尔街见闻

《腾讯市值跌破5万亿港元，市场担忧回购“缩水”》第一财经