迈瑞医疗赴港IPO：上市八年首现营利双降，74岁李西廷年薪1880万元|徐航|ipo

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文/瑞财经孙肃博

从纽交所退市十年后，中国医疗器械的“一哥”再度叩响国际资本市场的大门。

2026年5月11日，首份港股招股书失效仅一天后，迈瑞医疗（300760.SZ）火速递交了更新后的上市申请。

回溯至2006年，迈瑞医疗的前身Mindray International曾在纽交所上市，成为首家登陆美国股市的中国医疗器械企业；2016年，它以私有化方式从纽交所退市，随后于2018年转战A股创业板，市值一度突破5000亿元。2025年9月，公司启动港股IPO。

此番“A+H”双平台布局，迈瑞医疗带着一份全球第23名的成绩单。按2024年收入计，它是全球前30大医疗器械企业中唯一上榜的中国企业，也是最年轻的一家。

然而，这份光环背后，2025年的业绩却出现了营收与利润双降。招股书显示，2025年公司营收332.82亿元，同比下滑8.38%，归母净利润81.36亿元，同比降幅达30.28%。

“黄埔军校”三剑客创业

退美回A后奔赴港交所

1986年的最后一天，被冠以医疗器械行业“黄埔军校”的深圳安科高技术股份有限公司（以下称“深圳安科”）正式成立。这是中国医疗器械领域首家合资企业。

正是在这里，三位日后将改变中国医疗器械产业格局的人物先后登场。

李西廷，现年74岁。1976年从中国科学技术大学物理系低温物理专业毕业后，任职于武汉物理研究所从事物理研究工作。1981年，他前往法国科学研究中心担任访问学者。1984年回国，继续在武汉物理研究所工作。1987年，他“调干”南下深圳安科，一待就是四年。

徐航，现年63岁。1979年考入清华大学，先后获得计算机学士学位和电机工程硕士学位。1987年加入深圳安科，在此期间，领导了中国第一台彩色B型超声诊断仪的研制开发工作。

成明和，现年64岁。毕业于上海交通大学，获上海交通大学生物医学工程学士学位及硕士学位。1988年，入职深圳安科。

1991年，三人共同从深圳安和离职，在蛇口太子路金融中心正式开启创业之路。他们拿着向深圳市科技局借来的95万，带领团队开发出第一款产品——血氧饱和度监护仪。

刚起步的那几年，为了应对资金困境，李西廷曾前往华尔街寻找风险投资，但吃了不少闭门羹，他在回忆中提到，“华尔街的美国人都不理我们，当时很灰心”。不过并非没有收获，此次华尔街之行，李西廷结识了华登国际的茅道临。

1999年1月，迈瑞医疗正式成立，注册资本200万美元，由开曼迈瑞全资持股。在开曼迈瑞层面，李西廷、徐航、聂彤、毕晓阳、成明和、严萍宜、张巨平七位迈瑞医疗管理层分别持股14.22%、14.22%、12.4%、8.43%、9.18%、14.98%、9.18%，华登国际及CWV两家风投分别持股13.04%、4.35%。

自此，迈瑞医疗徐徐崛起，相继推出多个“中国第一台”医疗设备仪器。

近三十年来，迈瑞医疗在资本市场的履历极为特殊，它完成了一家中国企业少有的“三次上市”叙事：2006年登陆纽交所，成为中国医疗器械海外上市第一股；2018年回归A股创业板，创下当年创业板最大IPO；2026年二次递表港交所，剑指“A+H”双平台。

2004年是关键节点。彼时，“股权分置改革”导致国内上市大门暂时关闭，侧面引发了中国企业赴海外上市潮。这一年，此前因公司内部管理分歧而短暂出走的徐航、成明和去而复返，三剑客再度聚首，决心启动IPO。此后，高特佳、高盛等机构相继入局。

2006年9月，迈瑞医疗以Mindray Medical International为主体在纽交所上市，募资约2.7亿美元，成为中国第一家在美国上市的医疗器械企业。

海外上市十年，迈瑞医疗的产品线从监护仪拓展至生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大领域，完成了从单一设备商向综合解决方案提供商的蜕变。但中概股普遍遭遇“估值困境”的背景下，迈瑞医疗在美股长期被低估。2015年7月，李西廷、徐航、成明和三人达成共识，启动私有化进程。

2016年3月，三剑客以自有资金叠加中国银行澳门分行、平安银行提供的20.5亿美元贷款，合计33亿美元收购了其他股东持有的全部流通股份。2016年3月15日，Mindray International正式从纽交所摘牌。

私有化仅8个月后，2016年12月，迈瑞医疗便启动A股上市辅导，开启了回归之路。但回归之路并非坦途。

2017年5月，迈瑞医疗首次向中小板递交IPO申请。然而，监管窗口指导出现变化，新一届发审委上任后，商誉被要求计入无形资产考核范围。根据2016年修订的《首次公开发行股票并上市管理办法》，主板和中小板IPO要求“最近一期末无形资产（扣除土地使用权等后）占净资产的比例不高于20%”。

2016年末，迈瑞医疗商誉达13.89亿元，扣除土地使用权的无形资产约4.96亿元，两者合计占当年末净资产46.01亿元的41%，超过20%红线一倍有余，直接触发了撤单条件。2018年2月13日，公司主动终止中小板IPO审查。

短暂调整后，迈瑞医疗迅速转战创业板。2018年3月26日报送创业板IPO申请文件，3月30日招股说明书在证监会官网挂出。创业板对无形资产的比例限制相对宽松，迈瑞医疗的商誉问题不再构成障碍。同年10月16日，迈瑞医疗正式登陆深交所创业板，发行价48.80元/股，募资总额59.34亿元，净额57.52亿元，创下创业板有史以来最大规模IPO纪录。

A股上市七年后，迈瑞医疗再度将资本触角伸向国际市场。2025年11月，公司首次向港交所主板递交上市申请；6个月后首轮招股书于2026年5月10日届满失效，仅隔一天，公司便火速更新财务数据再次向港交所递表。

徐航前妻间接持股

成明和递表前减持变现

招股书中披露的股东信息，最引人关注的不是李西廷和徐航的51.58%控股权，而是两位“沉默”的持股人——简瑶、成明和。

截至迈瑞医疗此次递表前，李西廷、徐航、Smartco Development、Magnifice HK、Quiet Well及Magnifice共同持有公司已发行股本总额的约51.58%，为公司控股股东。

简瑶，是徐航的前妻。据公开信息，两人于2020年离婚。简瑶控制的Simple Well Limited持有Magnifice HK 33.68%的股权。

成明和的持股情况则更为复杂。

作为“三剑客”之一，成明和的人生轨迹与迈瑞医疗并非始终同频。1998年前后，因公司内部战略分歧，其曾选择离开，与几位伙伴共同创办了雷杜生命科学，专注于体外诊断领域。历经三年后，他与迈瑞医疗再度“复合”。

迈瑞医疗A股上市前，成明和所控制的Ever Union为第三大股东，持股比例为5.88%。

2020年7月，Ever Union首次披露减持计划。从当年9月2日至12月28日，Ever Union累计减持6,399,957股，变现（按最低减持金额计算）约21.2亿元。此后于2021年5月12日至7月2日，累计减持4,437,708股，减持金额（按最低减持金额计算）约19.88亿元。

2025年7月3日至7月4日，也就是迈瑞医疗赴港IPO前，Ever Union再度减持500万股，变现（按最低减持金额计算）约10.67亿元。截至此次赴港IPO前，成明和持有公司约3.84%股权。

2025年10月14日，迈瑞医疗公告称，基于公司内部管理和最新分工安排，成明和不再担任副董事长职务。

从离开到回归，从回归再到逐步退场，成明和的股权演变史，某种程度上也是迈瑞医疗从草创到登顶、从“三剑客”共治到单一核心掌舵的缩影。

三剑客之一的徐航，也早已于2012年退居幕后投身地产，其打造的鹏瑞地产开发的深圳湾一号，已成为大湾区顶级豪宅标杆。

目前，74岁的李西廷仍坚守一线，任公司董事会主席、执行董事，负责董事会运营管理、整体战略规划以及制定集团业务发展方向。成明和、徐航为公司非执行董事，仅就集团战略发展提供建议。“三剑客”时代，正悄然画上句号。

2023年、2024年及2025年，李西廷分别从迈瑞医疗领薪2662.9万元、2493.9万元、1880.7万元；成明和分别从迈瑞医疗领薪502.8万元、498.2万元、230.2万元；徐航各期未领薪。

另一个值得关注的动向是，徐航实控的Magnifice HK自2025年下半年起，股权质押操作密集。

2026年5月21日，Magnifice HK再次新增质押1450万股，占公司总股本的1.20%。截至该次质押后，其累计质押股份已达7475万股，占公司总股本的6.17%，占其自身持股的25.17%。

2026年5月28日，Magnifice HK解质了一年前质押的995万股公司股份及2026年4月1日质押的360万股公司股份。此次解质后，其累计质押股份占公司总股本的比例降至5.05%。

74岁董事长退休时间待定

高管薪酬差距高达千万元

如果说成明和、徐航的“退”代表着一个时代的落幕，那么吴昊与郭艳美的“进”则预示着迈瑞医疗接班梯队的轮廓日渐清晰。

2025年5月年度业绩会上，74岁的李西廷被问及接班人问题时，并未给出具体的退休时间表，但明确表态：“真到需要的时候，推荐的接班人肯定能担起重任。”他当场列举了几个具体的名字——总经理吴昊、常务副总经理郭艳美位列其中。

自1999年迈瑞医疗成立，吴昊便已加入，时年26岁。27年间，他历任国内营销系统大区副经理、销售总监、副总裁及高级副总裁、战略发展部高级副总裁、战略发展部总经理兼外科事业部总经理、副总裁、常务副总裁。

2020年11月，吴昊就任公司总经理，全面负责管理及监督集团的整体业务运营及业务战略。招股书对他的评价是：“在多个部门任职，积累了对集团各方面发展的深刻见解”。

郭艳美同样是1999年公司成立伊始便入职的元老。她历任项目经理、部门经理、研发总监、研发副总经理、副总经理等职，2021年4月起获委任为常务副总经理。与吴昊的销售背景形成互补，郭艳美的职业路径更偏向技术与研发管理。

薪酬方面，吴昊、郭艳美有一定差距。港交所招股书显示，2023年-2025年，吴昊的薪酬分别为2257.7万元、2105.8万元、1584.3万元；郭艳美分别为1332万元、1244.7万元、1135.5万元。

年报显示，年薪超过千万的高管还有一位，高级副总经理李在文，2025年领薪1184.76万元。同期，其他高管薪酬在500万元-1000万元之间。

其中，三位副总经理李朝阳、闫华文、岑建，年薪在550-600万元；董事会秘书李文楣、副总经理何绪金、财务负责人赵云，年薪在650-750万元；副总经理刘来平、高级副总经理李新胜，年薪均超过950万元。

2025年5月接待投资者调研时，迈瑞医疗曾被问及“管理层薪资差异很大，公司的薪酬激励制度大概是怎么安排的？”

彼时，公司回答表示，薪酬激励制度遵循以下原则：按岗位确定薪酬，体现“责、权、利”的统一；按绩效评价标准、程序及主要评价体系；个人薪酬与公司长远利益相结合；激励与约束并重、奖罚对等。

一个时代落幕，另一个时代正在酝酿。李西廷仍未给出退休时间表，但接班人的板凳深度，已在港交所的聚光灯下接受了第一轮审视。

A股上市以来首次营利双降

商誉攀升至114亿元

“关于十年进入全球医疗器械前十的战略目标，迈瑞完全有信心、也有足够实力实现”，在更新招股书前，迈瑞医疗向调研机构如是表态。

2025年的业绩下滑，打破了迈瑞医疗上市以来连续多年增长的叙事惯性。

具体来看，2023年至2025年，迈瑞医疗收入分别为349.32亿元、367.26亿元和332.82亿元，2024年同比增长5.14%，2025年则同比下滑9.38%。同期，年内利润分别为115.78亿元、117.4亿元和84.51亿元，2025年降幅为28.01%。这是迈瑞医疗2018年A股上市以来，首次出现年度营收与净利润双双下滑。

在招股书中，迈瑞医疗将业绩下降归因为“体外诊断产品销量和价格面临下行压力，医院采购预算缩减以及公开招标周期延长”。

看地域拆分，2025年来自境内的收入为156.32亿元，同比降22.97%，已是国内营收连续第二年下滑。海外业务则逆势同比增长7.40%至176.50亿元，占总营收比重自A股上市以来首次突破50%。

毛利率的变化也印证了这一“内缩外扩”的特征。2023年至2025年，公司整体毛利率从64.2%降至63.1%，再降至60.3%。三大传统主业毛利率同步走低：体外诊断从63.3%降至58.3%，生命信息与支持从64.4%降至59.4%，医学影像从67.3%降至63.1%。

生命信息与支持板块是收入降幅最大的业务。2025年，该板块实现收入98.37亿元，同比下降19.8%。作为资本开支类业务，其增长与医疗基建项目数量、医院资本开支计划密切相关，在医院采购预算缩减、部分医疗基础设施项目的进展有所放缓的背景下，降幅在三大板块中最为显著。

体外诊断连续第二年成为占比最大的产线。2025年，该板块收入122.41亿元，同比下降9.41%，但占集团整体收入比重仍超过36%。MT8000全实验室智能化流水线在国内新增订单超过360套、新增装机近270套。

医学影像板块虽然随行业大环境也有所下滑，但该板块的高端及超高端型号增长表现突出，在国内超声收入中的占比已接近七成。超高端系列超声产品在上市第二年即实现营收超7亿元，同比增长超过70%。

报告期内，迈瑞医疗的医学影像领域突破了超120家全新国内高端客户，还有近190家已有高端客户实现了更多产品的横向突破，“瑞影生态”截至2025年底累计装机超20100套，2025年新增装机超4500套，业务拓展态势良好。

最亮眼的结构性变化来自“新兴业务”板块。 2025年，迈瑞医疗首次在年报中将新兴业务单独列示，涵盖微创外科、微创介入及动物医疗，全年收入53.78亿元，同比增长38.85%，占总营收比重达16.16%。

进入2026年一季度，公司实现营收83.52亿元，同比增长1.39%；归母净利润23.30亿元，同比下降11.37%，降幅较2025年同期收窄。

在传统主业承压、新兴业务初具规模的转型期，迈瑞医疗的资产负债表上还悬着一把无法回避的达摩克利斯之剑——商誉。

截至2025年末，公司商誉余额高达114.04亿元，占资产总额的19.24%。这笔百亿商誉并非一蹴而就，而是近年来多笔并购的累积：2023年收购DiaSys形成约4.53亿元，2024年控股惠泰医疗则单笔贡献了约61.72亿元。仅惠泰一单，就占了公司总商誉的近六成。

另一组数据则勾勒出迈瑞医疗财务底盘的另一个切面——现金流。

2025年，公司经营活动产生的现金流量净额为101.45亿元，虽同比下降18.40%，但与同期84.51亿元的净利润相比，经营现金流净额仍超出约20%。经营活动现金流持续高于净利润，是迈瑞医疗财务健康度最直观的注脚。在净利润同比下滑近30%的年份里，现金流依然保持百亿级规模，意味着公司的主营业务仍然具备扎实的“造血”能力。