K型繁荣，新质生产力领跑

文：任泽平团队

5月31日，国家统计局发布5月PMI数据。5月制造业PMI为50.0%，前值50.3%；非制造业PMI为50.3%，前值49.4%；综合PMI产出指数为50.4%，前值50.2%。

1 5月PMI数据呈现七大特征

5月PMI主要靠AI新质生产力拉动，消费和传统行业是拖累，K型分化明显，呈现生产强、外需下降、内需疲软、价格高位放缓、新质生产力领跑、消费下降、企业景气分化、非制造业弱修复七大特征。

第一，制造业PMI回落但仍在荣枯线，生产强于需求。5月制造业PMI为50.0%，较上月回落0.3个百分点，刚好位于荣枯线。生产指数为51.2%，较上月回落0.3个百分点，但仍处扩张区间；新订单指数为49.9%，较上月回落0.7个百分点，重新落入收缩区间。生产端仍有惯性，但需求端尤其内需承接不足。

第二，外需从4月脉冲修复转向回落，企业采购同步转弱。5月新出口订单指数降至48.6%，较上月回落1.7个百分点，重新落入收缩区间。一方面是季节性影响，3—4月是春节后生产和出口订单集中恢复期，进入5月，五一假期扰动、前期订单释放后有自然回吐现象。

5月海外PMI表现分化，叠加贸易不确定性，企业接单和备货趋于谨慎。采购量指数降至49.8%，较上月回落1.3个百分点。产成品库存指数升至49.3%，新订单—产成品库存降至0.6个百分点，订单放缓后库存消化压力上升。

第三，价格高位回落。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别录得60.5%和51.9%，小幅回落，但仍处近年高位。纺织、化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个价格指数均连续三个月高于55.0%。输入性通胀推动上游利润，下游成本承压。

第四，新质生产力继续领跑，消费不振，AI替代就业的K型繁荣。5月高技术制造业PMI为52.9%，较上月上升0.7个百分点；装备制造业PMI为52.1%，较上月上升0.3个百分点，均明显高于整体。同时，消费品行业PMI降至49.7%，基础原材料行业PMI降至47.1%，分别较上月回落1.0和0.8个百分点。

第五，企业景气分化。5月大、中、小型企业PMI分别为51.1%、48.6%和48.5%，较上月分别变化0.9、-1.9和-1.6个百分点。大企业景气明显改善，中小企业重新回落至收缩区间，订单、融资和成本压力对中小企业影响更直接。BCI企业经营状况指数为50.47%，较上月回落；利润前瞻指数降至47.59%，企业微观盈利预期仍待修复。

第六，非制造业重回扩张。5月非制造业商务活动指数回升至50.3%，服务业是主要支撑；新订单指数回升至45.0%，但仍低于荣枯线，活动端修复快于需求端，内需基础仍需巩固。

2 生产仍在扩张，需求边际转弱

制造业景气回落至荣枯线。5月制造业PMI为50.0%，较上月回落0.3个百分点。

生产保持扩张，需求回落。生产指数为51.2%，较上月回落0.3个百分点，仍处扩张区间；新订单指数为49.9%，较上月回落0.7个百分点，重新落入收缩区间。从行业看，医药、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业生产指数和新订单指数均高于53.0%，相关行业产需两端较为活跃；石油煤炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品、非金属矿物制品等行业两个指数持续低于临界点，供需两端仍显不足。

新质生产力继续领跑，消费不振，AI替代就业的K型繁荣。5月高技术制造业PMI为52.9%，较上月上升0.7个百分点；装备制造业PMI为52.1%，较上月上升0.3个百分点，均明显高于制造业整体，产业升级链条仍在扩张。与之相比，消费品行业PMI降至49.7%，较上月回落1.0个百分点；基础原材料行业PMI为47.1%，较上月回落0.8个百分点，仍处低位收缩。结构上看，高技术和装备制造继续托底，传统原材料和部分消费链条拖累整体景气。

外需由春节后集中释放转向回落，企业采购随订单放缓而转弱。5月新出口订单指数为48.6%，较上月回落1.7个百分点，重新落入收缩区间；进口指数为48.8%，较上月回落1.3个百分点；采购量指数为49.8%，较上月回落1.3个百分点。3—4月通常是春节后生产和出口订单集中恢复期，4月新出口订单回到扩张区间，带有订单集中释放的脉冲特征；进入5月，五一假期扰动、前期订单释放后的自然回吐，叠加部分海外制造业景气边际放缓和贸易不确定性，企业接单和采购均趋谨慎。

企业或面临被动累库压力。5月原材料库存指数降至48.6%，较上月回落0.7个百分点，产成品库存指数升至49.3%，较上月上升1.8个百分点；“新订单-产成品库存”从上月3.1个百分点收窄至0.6个百分点。与此同时，4月工业企业产成品存货同比增长6.7%，较3月提高1.5个百分点。订单回落、产成品库存上升，说明部分行业需求消化速度不及生产，后续若订单不能改善，企业可能从补库转向降采购、降开工。

企业预期仍在扩张区间，但乐观程度边际下降。5月生产经营活动预期指数为53.9%，较上月回落0.6个百分点，仍高于荣枯线。企业对政策托底和产业升级仍有期待，但现实订单、出口、采购均走弱，说明当前经济修复需要从生产端扩张进一步转向需求端接力。

3 价格高位小幅下行

PMI价格指数高位小幅下行。5月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别录得60.5%和51.9%，均较上月回落3.2个百分点，但仍高于50%荣枯线，表明多数企业仍承受原材料涨价压力；截至5月30日，南华工业品指数、RJ/CRB商品价格指数月均环比分别为1.0%和4.8%，较上月变动2.1和-1.3个百分点。从行业看，纺织、化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个价格指数均连续三个月高于55.0%。

美伊地缘风险溢价阶段性消退，国际油价现货价格下跌，期货价格环比涨幅放缓。截至5月30日，布伦特原油现货价格环比下降10.4%，较上月大幅下降26.4个百分点。布伦特原油期货结算价(连续) 环比1.2%，较上月下降1.7个百分点，但期货市场对霍尔木兹海峡封锁导致的供给短缺预期依然存在，因此价格仍录得小幅上涨。

煤炭与钢材上涨。截至5月29日，焦煤、焦炭主力期货合约月均环比分别上涨6.6%和5.8%，黄骅港动力煤（Q5500）平仓价月均环比上涨8.4%，主因煤矿安全检查升级、进口煤倒挂以及南方高温提前带动电厂日耗回升；上海热轧板卷（Q235B）和螺纹钢（HRB400 20mm）月均环比分别上涨3.8%和3.2%、涨幅扩大，成本端焦煤、铁矿石价格上涨及部分钢厂检修导致供给偏紧是核心驱动。

铜铝价格环比上涨。铜价受AI基建需求拉动以及地缘风险减弱影响继续上涨，铝价则因前期涨幅过大及中东铝出口扰动边际缓解而回调。截至5月30日，LME铜现货结算价月均环比上涨4.8%，较上月增加1.6个百分点；LME铝现货结算价月均环比1.9%，较上月下降4.9个百分点。

4 企业景气分化，中小企业重回收缩区间

5月企业景气出现明显分化，大企业改善，中小企业重新承压。5月大、中、小型企业PMI分别为51.1%、48.6%和48.5%，较上月分别变化0.9、-1.9和-1.6个百分点。大企业重回较高景气区间，政策资源、订单资源和融资条件更多向龙头企业集中；中小企业则从上月扩张区间重新回落至荣枯线以下，4月的全面修复未能延续。

企业微观预期反映利润修复基础不稳。5月BCI企业经营状况指数为50.47%，较上月50.84%回落；利润前瞻指数从50.61%降至47.59%，重新落入收缩区间；投资前瞻指数从59.58%升至60.53%，说明企业并未完全放弃中长期资本开支，但短期利润压力明显上升。企业对产业方向和政策环境仍有预期，但当期经营压力正在加大。

后续政策要继续围绕稳就业、稳企业、稳市场、稳预期发力，重点是加快财政资金和项目落地，扩大政府采购和民营企业订单，推动清欠账款，降低融资成本，同时稳定出口企业预期。

5 非制造业重回扩张

5月非制造业商务活动指数重回扩张区间，但需求基础仍偏弱。5月非制造业商务活动指数为50.3%，较上月回升0.9个百分点，重回扩张区间。新订单指数为45.0%，虽较上月回升0.7个百分点，但仍处低位；业务活动预期指数为54.8%，保持较高景气。现实订单偏弱、预期仍强，非制造业修复更多来自活动端恢复和政策预期改善，需求端还未形成强支撑。

服务业是非制造业回升的主要贡献，但修复仍不均衡。5月服务业商务活动指数为50.3%，较上月回升0.7个百分点，重回荣枯线以上；服务业新订单指数为45.3%，较上月仅回升0.5个百分点，仍明显低于临界点；业务活动预期指数为55.4%，维持较高水平。

从行业看，铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、保险等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，业务总量增长较快；航空运输、房地产等行业商务活动指数低于临界点，相关行业景气水平偏低。假期出行、生产性服务和部分线上服务对服务业形成支撑，但新订单、销售价格和就业指标仍偏弱，说明服务业回升更多是活动量改善，居民消费和企业服务需求尚未全面修复。

建筑业仍在收缩区间，投资需求基础待巩固。5月建筑业商务活动指数为48.8%，较上月回升0.8个百分点，但仍低于荣枯线；新订单指数为43.5%，较上月回升1.9个百分点，绝对水平仍低。业务活动预期指数为51.5%，较上月上升1.0个百分点，但投入品价格为53.7%，销售价格为48.6%，从业人员指数仅为41.4%，成本、价格和用工压力仍然突出。财政和基建项目正在形成预期，但向实物工作量和企业现金流传导仍需时间。

6月1日晚，我将进行新的大势研判。