雅诗兰黛与Puig的400亿美元合并为何告吹？丨美妆变局

21世纪经济报道记者 高江虹

雅诗兰黛与Puig的“百亿联姻”，在几乎谈成之时，戛然而止。

5月21日，雅诗兰黛与Puig集团双双发表声明，正式宣布终止就潜在业务合并展开的谈判。双方均强调，此前确认谈判时已提示“本次交易及其条款均无保障”。据悉，两大强势控股家族的分歧，以及英国彩妆品牌Charlotte Tilbury同名创始人提出的诉求，共同导致这场原本有望缔造全球第三大美妆集团的合并计划最终落空。

今年3月，雅诗兰黛与Puig集团证实正在就潜在业务合并展开探讨。消息一出，整个美妆行业为之震动——这笔交易若达成，将缔造出一家年销售额约200亿美元、市值超过400亿美元的全球第三大美妆巨头，足以在高端美妆领域与欧莱雅形成有力抗衡。

“隐形炸弹”与家族博弈

“百亿联姻”告吹后，资本市场传出众多分手原因。在所有导致谈判破裂的因素中，Charlotte Tilbury的股权条款无疑是最致命的“隐形炸弹”。

2020年，Puig以约12亿英镑的价格收购了Charlotte Tilbury品牌的多数股权，目前持有78.5%的股份，创始人Charlotte Tilbury本人持有剩余21.5%。根据双方签订的收购协议，Puig原计划在2026年至2031年期间逐步完成全部收购，最终实现全资控股。

这份协议中包含了一项关键的控制权变更条款，一旦Puig自身的所有权结构发生改变，创始人可强制出售手中全部21.5%的股权，据此迫使Puig支付数亿欧元的巨额资金。Jefferies的分析师估算，若触发该条款，Puig需要支付的金额可能高达9亿欧元，而雅诗兰黛方面不愿意承担这笔额外费用。

这正是谈判面临的“最后一道障碍”。知情人士称，Charlotte Tilbury计划重新商议2020年出售给Puig时签署的相关合约条款，寻求以更有利的条件提前套现退出。一位了解谈判的人士向媒体表示：“雅诗兰黛不会不计代价地推进这笔交易。他们退出是因为这件事在财务上已经不再合理。”

除Charlotte Tilbury外，Puig旗下的防晒品牌Isdin同样存在非全资控股的结构问题，进一步加剧了谈判的复杂性。

除此以外，更深层的障碍源于两家创始家族的权力博弈。有知情人士向路透社透露，Lauder家族与Puig家族均希望在新集团中保留话语权。这种“两王并存”的局面从一开始就注定难以调和。

5月21日，Puig集团执行董事长Marc Puig与雅诗兰黛公司董事长William Lauder通电话，评估不断恶化的局势。不久之后，交易就彻底告吹了。此前数月，双方已在巴黎、纽约、巴塞罗那举行多轮磋商，甚至在双重上市、香水业务总部保留巴塞罗那等问题上达成了原则性共识，但最终都无法跨越家族利益分歧这道鸿沟。

分道扬镳后，各自“向内求索”

两家巨头的联姻告吹，资本市场的反应耐人寻味。

5月21日谈判破裂的消息传出后，雅诗兰黛公司在盘后交易时段上涨逾10%，截至5月22日收盘更录得11.93%的涨幅，股价报88.32美元，市值达319.5亿美元。反观Puig，股价当日暴跌13.44%至15.27欧元，市值降至86.8亿欧元。

加拿大皇家银行资本市场分析师Nik Modi直言：“得知谈判终止，我们倍感欣慰。”他指出，当下并非并购良机，雅诗兰黛正处于大规模业务调整阶段，且两家均有创始家族，“各方都希望参与公司治理决策，合并后续极易产生各类纠纷”。

这种反常的市场反应，从侧面印证了这笔交易的昂贵与高风险。而雅诗兰黛最新一季的财报，也为“独立发展”注入了切实的底气。

近日，雅诗兰黛集团披露的截至3月31日的2026财年第三季度财报显示，雅诗兰黛净销售额同比增长5%至37亿美元，调整后毛利率从上年同期的75%增至76.4%。基于此，雅诗兰黛上调了全年业绩展望。中国大陆市场也连续多个季度实现份额增长，在2026财年第二季度中净销售额达9.28亿美元，同比增长13%，对整体营收贡献超过20%。相比之下，Puig的2026年一季度营业收入仅同比微涨0.8%，亚太市场贡献仅约11%，双方的增长动能与核心市场布局存在明显温差。

或正如分析师所言，与其在整合风险高企之时斥巨资完成一笔可能得不偿失的交易，“及时止损”或许正是当下最务实的选择。

终止谈判后，两家巨头不约而同地选择了向内求索的战略路径。

雅诗兰黛首席执行官Stephane de La Faverie在声明中强调，将全力推进“Beauty Reimagined”转型战略。与此同时，公司正在同步推进品牌组合优化，计划出售Too Faced、Smashbox和Dr. Jart+等非核心品牌，集中资源于MAC、倩碧、海蓝之谜等核心品牌及高端香水品类。最近，雅诗兰黛还对功效护肤品牌111SKIN进行了少数股权投资，以补强高端抗衰赛道。整个剥离过程可能在数周内完成。

Puig方面，首席执行官José Manuel Albesa明确表示，公司的战略路线图不会因此改变，将继续专注于落地自身战略，“以高度审慎、价值导向的原则开展并购活动”。2025财年，Puig净营收突破50亿欧元大关，同比增长5.3%至50.42亿欧元，净利润达5.94亿欧元，香水与时尚业务贡献约72%的收入。同时，Puig宣布与Dries Van Noten基金会建立为期三年的合作关系，延续深耕高端美妆、融合时尚艺术的长期布局。