沪深北三大交易所同步修订规则 新规如何重构市场内在稳定性

中国上市公司网/文

4月24日，沪深北三大交易所分别正式发布修订后的交易规则，而在此之前的4月10日，三大交易所已经就修订交易规则进行了公开征求意见。修订后的规则将有充足的过渡期，自2026年7月6日起施行。

上交所此次修订内容主要包括：一是，基金收盘阶段交易方式由连续竞价调整为收盘集合竞价，并通过集合竞价产生收盘价，与股票保持一致。二是，盘后固定价格交易方式适用证券范围由科创板股票扩展至全部A股和交易型开放式基金。三是，将主板风险警示股票价格涨跌幅限制比例由5%调整为10%，与主板其他股票保持一致。此外，根据规则变化与业务需要进行适应性修订，包括优化纪律处分等相关规定、完善部分规则表述等。

深交所此次修订内容主要包括：一是，创业板股票交易可以实行做市商机制。二是，调整创业板股票协议大宗交易成交确认时间。三是，盘后固定价格交易适用品种由“创业板股票”扩展为“A股、交易型开放式基金”。四是，将主板风险警示股票价格涨跌幅限制比例由5%调整为10%，与主板其他股票保持一致。此外，还优化了自律监管措施和纪律处分安排。

北交所此次修订内容主要包括：推出股票盘后固定价格交易、调整无价格涨跌幅限制股票的大宗交易价格范围、明确风险警示股票和退市整理股票交易规定、增加严重异常波动监管安排等。同时，《交易规则》对规则表述及体例结构进行了调整。

三大交易所此次规则修订，从交易机制、公司治理、风险管控三个维度同步推进，其核心逻辑是在成交效率、价格稳定与风险出清三者之间重新建立平衡，构建以收盘价为核心锚点、以长期资金为导向的市场内在稳定性新机制。

交易机制层面的市场变化

1.盘后固定价格交易全面覆盖

上交所和深交所将盘后固定价格交易从科创板、创业板扩展至全部A股和ETF，北交所也同步推出该项机制。三大交易所齐推盘后固定价格交易，使这一制度从局部试点走向全面铺开。

对机构投资者的影响

公募基金、保险资金、养老金、社保基金以及外资配置账户通常承担较大的被动调仓与跨期再平衡任务，其核心诉求是稳定成交、控制跟踪误差与降低执行损耗。盘后固定价格交易的全面覆盖，为这类资金提供了更明确的价格锚点，有利于降低尾盘交易冲击与订单意图暴露，改善ETF申赎、指数复制和组合再平衡效率。例如，大额申赎对冲、指数跟踪调仓、长期资金稳健配置等场景均可采用盘后方式，避免盘中大额买卖对价格造成冲击。

对个人投资者的影响

盘后固定价格交易增加了25分钟(15:05至15:30)的实际交易时间，投资者可在收盘后按当日收盘价完成交易，无需在盘中持续盯盘。对于无暇在交易时段内操作的投资者而言，这意味着更灵活的交易窗口。但需要清醒认识的是，盘后交易仅是以收盘价成交的通道，机构大额调仓的便利化可能减少尾盘突然拉升或砸盘的“假动作”，使分时图上的异常波动减少，收盘价更加干净——这对散户而言是一个间接保护，尾盘异常波动带来的冲动交易机会随之减少。

对量化高频策略的影响

依赖尾盘波动、撤单节奏和短周期价差的策略面临价值重估，而基于竞价失衡、盘后执行优化、ETF篮子管理和中低频结构性套利的策略权重可能提升。

2.基金收盘调整为集合竞价

上交所将基金收盘阶段交易方式由连续竞价调整为收盘集合竞价，并通过集合竞价产生收盘价，与股票收盘定价机制保持一致。

此前连续竞价阶段易受大单瞬时冲击，尾盘容易出现价格大幅跳升或跳水，导致收盘价失真;尤其是规模小、流动性差的ETF，最后一分钟成交量加权平均价易被单笔大单操纵。集合竞价将所有买单和卖单集中到同一时间段统一撮合，以最大成交量原则定价，任何单一大单都无法单独决定最终价格，操纵成本大幅增加。

对基民而言，这一调整意味着ETF的折溢价数据更加可信，收盘价更少受尾盘“偷袭”影响，长期持有体验更为平稳。

3.主板ST股涨跌幅从5%统一调整为10%

沪深交易所将主板风险警示股票价格涨跌幅限制比例由5%调整为10%，与主板普通股票保持一致。这也意味着A股涨跌幅限制完成了统一。

从制度逻辑看，此举实现了风险警示股与普通股在波动限制上的“平权”。此前5%的限制在实际运行中往往产生“磁吸效应”，导致股票在极端行情下频繁封板，不仅阻碍流动性，更延长了出清周期。当风险企业出现实质性重大利空时，10%的波动空间能让股价更迅速地反映其内在价值，避免长期“阴跌”带来的流动性枯竭。

退市步伐加速

涨跌幅放大后，股价跌破1元面值的速度显著提升。以2元的ST股为例，5%涨跌幅下连续跌停需要14个交易日才能跌破1元，10%涨跌幅下仅需8个交易日即可跌破。触发行面值退市后，同样20个跌停，退市时股价从约0.37元降至约0.13元，持有者亏损幅度从63%扩大到87%。“死扛等重组”的策略有效性被大幅削弱。

炒作成本的提升

此前5%的涨跌幅常被游资利用，通过小资金封板制造虚假繁荣。调整至10%后炒作成本和风险都将翻倍。未来，ST板块可能呈现更明显的分化：真正具备重整预期的公司将更快修复估值，而“壳资源”炒作空间则可能被压缩。但同时也需注意，对缺乏深入研究的投资者而言，ST股的风险敞口被显著放大——三个跌停就能跌掉27%，一周之内可能腰斩。投资者必须高度警惕：不买ST股不等于安全。一只正常交易的股票可能因财务审计未通过、违规担保曝光、或营收不达标等原因，一夜之间从普通股票被ST甚至*ST，这个风险值得每一位投资者的高度重视。

4.北交所制度系统性补齐

北交所此次修订是2021年11月开市以来首次全面升级交易制度，核心在于补齐交易制度短板，降低机构投资者参与过程中的执行摩擦成本。

除推出盘后固定价格交易外，北交所还增加了风险警示股票风险揭示安排，并设置单日买入数量上限(不超过20万股，回购及已披露增持计划的情形除外)，从制度层面直接精准打击对高风险标的的盲目投机行为。同时，无价格涨跌幅限制股票的大宗交易价格范围参考价由“前收盘价”调整为“当日竞价交易实时成交均价”，促进大宗交易价格向盘中交易价格收敛，防范新股上市首日等特殊阶段的大幅偏离风险。从制度对标角度看，北交所与沪深市场在交易机制层面的差距明显缩小，当前主要差异逐步收敛至投资者结构与流动性深度等市场内生因素。

5.创业板引入做市商机制

深交所明确创业板股票交易可以实行做市商机制，这是继2022年科创板引入做市商制度后的又一重大制度跨越。

从市场实践看，科创板2022年引入做市商制度后，标的股票买卖价差平均收窄超10%，日内振幅显著下降，中小市值个股流动性明显改善，市场定价效率大幅提升。创业板以成长型科技企业为主，业绩弹性大，但个股分化正在加速，部分中小市值企业面临流动性相对不足、价格波动较大的问题。引入做市商制度能够为低流动性、高波动性的股票提供针对性支持，通过持续双边报价平抑价格波动，降低大额交易对价格的冲击。

对券商而言，做市商制度的推进意味着风险定价能力迎来“硬核考验”——券商需要在估值定价、股票研究、做市服务等方面提升专业能力，以应对做市竞争和市场波动。

公司治理层面的市场变化

1.董秘职责强化与履职保障

深交所修订主板、创业板《股票上市规则》和《规范运作指引》，核心是强化上市公司“关键少数”监管，尤其聚焦于提升董事会秘书的职责地位与履职保障。具体而言，新规进一步细化董秘在组织信息披露、促进公司治理合规和推动内外部有效沟通等方面的职责，要求将董秘履职嵌入公司日常经营管理流程，并明确董事、高管及公司有关部门应当积极配合董秘履职。

2.对上市公司的直接影响

董秘不再仅仅是“盖章工具人”，而是被嵌入公司日常经营的核心角色，能够参与董事会决策前会议、盯紧财务流程和信息披露。同时，严格董秘任职资格(须具备履职所必需的工作经验)，规范董事、高管选聘及解聘程序，防范不适格主体任职。这意味着上市公司的治理门槛被实质性抬升，信息披露质量和合规性有望提升，对中小投资者权益保护形成长期利好。

3.控股股东同业竞争约束

新规明确控股股东、实际控制人及其控制的其他单位不得从事可能对上市公司产生重大不利影响的同业竞争，同时强化对从事非重大不利影响同业竞争的披露要求。

这一规定将对上市公司控股股东行为形成更严格的约束，对存在同业竞争隐患的企业影响尤其显著。未来控股股东若实施重大不利影响的同业竞争行为，将面临更直接的监管介入和问责;而对于非重大不利影响的同业竞争，强化信息披露要求也有助于提升投资者对公司治理结构和潜在利益冲突的知情权。

此次新规落地后，A股市场将从过去的“情绪驱动、短期炒作”逐步向“规则驱动、资产配置和价值发现”转变。市场整体透明度与内在稳定性将得到增强，为吸引外资及国内中长期资金入场筑牢制度根基，推动资本市场更好地服务于实体经济与科技创新发展。