入港股通半年后财报“难产”遭停牌，觅瑞戳破生物科技估值泡沫？

出品 | 子弹财经

作者 | 张珏

编辑 | 蛋总

美编 | 邢静

审核 | 颂文

在港股年度财报披露的关口，癌症早筛行业再度遭遇信用危机：业内“明星公司”觅瑞（Mirxes）在上市不到一年内即遭遇停牌。

觅瑞成立于2014年，过去曾依靠新冠检测获取了大额营收，2023年后更加专注癌症检测，是国内首张胃癌无创早筛证的获得者，其核心产品觅小卫将“滴血验胃癌”变成了现实。

2025年5月，觅瑞登陆港交所，上市后不久（2025年9月）即被纳入港股通，但首个财报季便被审计发现公司在供应链采购端暴露出内控问题，大额预付款项去向存疑，于2026年4月被港交所强制停牌且至今未复牌。

而其快速入通后即出现停牌危机的现象，也让市场质疑部分港股通生物医药公司的质地，在一定程度上折射出当前港股18A生物科技板块面临的审计合规与内控信任危机。

1、停牌超一个月，曾获诺辉系投资

4月1日，觅瑞在港交所发布公告称，因无法按期刊发2025年经审核业绩报告，公司股票正式停牌。

根据港交所《上市规则》第13.49（1）条规定，每年的3月31日是各上市公司公告上一年度初步业绩的法定期限，这也是港交所对上市公司信息披露划定的一条关键红线。

而根据《上市规则》第13.50条，若发行人未能按照规定刊发定期财务资料，其股份将通常会被要求停牌，直至发行人刊发所要求的财务资料为止。

截至4月30日，觅瑞仍未披露2025年年度财报，公司再度发布公告称将继续停牌。此时距离其正式登陆港交所主板，仅仅过去了不到一年的时间。

而在半年前，即2025年10月，觅瑞宣布自主研发的核心产品“觅小卫”（GASTROClear™）正式获得中国国家药品监督管理局（NMPA）颁发的第三类医疗器械注册证。

该产品通过检测血液中的12种微小核糖核酸（microRNA）组合进行胃癌的早期筛查，这不仅是中国首个针对胃癌早筛适应症的无创检测产品，也是国内发出的第一张胃癌筛查体外诊断（IVD）注册证。

2026年3月下旬，觅瑞还参加了第二十三届中国国际检验医学暨输血仪器试剂博览会（CACLP），展出这款核心产品。

但停牌似乎并没有影响觅瑞的日常运营，根据觅瑞的公众号，公司仍然在积极参与行业展会，并宣布其肺癌筛查产品取得重要的出海“里程碑”。

（图 / 觅瑞公众号）

此次突然停牌，让市场投资者不由联想到两年前另一家癌症早筛明星企业的覆灭轨迹。2024年3月，被誉为“中国癌症早筛第一股”的诺辉健康同样在年报披露的关键期宣布财报“难产”并引发强制停牌。

在此之前，诺辉健康曾于2023年8月遭到做空机构CapitalWatch的指控，称其涉嫌通过向渠道大量压货、虚构销售合同等手段进行财务造假。到了2024年3月，由于审计机构德勤无法核实相关的财务数据并拒绝签字，诺辉健康的股票最终停牌。

随后，诺辉健康的财务造假行为逐步被坐实。随着管理层接连离职、公司进入清盘程序，这家市值一度突破410亿港元的明星企业再也未能复牌。

2025年10月22日，港交所正式宣布取消诺辉健康的上市地位，其估值最终被机构清零。诺辉健康的黯然退市，不仅让大批投资者血本无归，也对整个国内癌症早筛行业的资本信任度造成了沉重打击。

巧合的是，招股书及公开披露文件显示，觅瑞恰恰是诺辉健康旗下基金参与投资的一家早筛企业。

2021年8月20日，诺辉健康曾发布公告，宣布投资了一只名为NHH Ventures的风险投资基金，该基金整体管理资金规模为6500万美元。

随后，NHH Ventures先后参与了觅瑞的C轮和D轮融资，累计向觅瑞注入资金550万美元。根据觅瑞此前的招股书数据，在首次公开募股（IPO）后，NHH Ventures最终持有觅瑞2353435股股份，占其总股本的0.85%。

这两家存在股权纽带关系的早筛企业，在上市后的财务表现上走向了相似的境遇。

2、预付款项疑云

自4月1日停牌以来已逾一个月后，觅瑞于5月11日发布了关于停牌事项的更多细节公告。

与两年前诺辉健康在销售端通过向渠道大量压货、虚构销售合同等手段进行数据造假不同，毕马威审计师对觅瑞提出的质疑，集中在采购端大额资金的流向上。

在IPO成功募资后，觅瑞的采购行为开始出现异常。2025年5月，觅瑞在港交所挂牌上市，首发募集资金净额约8.81亿港元。

2025年上半年，公司账上现金多达4.9亿元，约为2024年底的14倍，手握充裕现金后，公司随之展开了密集的采购与付款。

（图 / Wind(单位：万元)）

公告显示，毕马威审计师在对2025年度财务数据进行审计时，发现有14笔总额达1480万美元的预付款项存在严重的合理性存疑。

这一数字与公司此前的财务常态形成了鲜明对比：在2022年至2024年的三年间，觅瑞账面上的预付款项总额均未曾超过400万美元。

审计师指出的三大合规疑点，包括觅瑞未进行规定招标程序的情况下选择供应商或服务商，首付款超出常规且支付款项后相关计划无进展，令这些采购预付行为蒙上利益输送的疑云。

更让审计师产生警惕的是，在管理层被问询后，上述14笔预付款项中的950万美元在极短时间内便被迅速退回，反向印证了这笔资金流出在内控层面缺乏实质约束力。

在2025年下半年的预付款风波尚未厘清之际，审计师又将目光投向了2025年12月31日之后的账目，进而发现了另一桩数额更大的资金外流事实。

2026年1月，觅瑞在二级市场顺利完成了一次新股配售，再度募集资金约7.11亿港元。审计师发现，2026年以来公司账户出现了大额现金流出，涉及金额高达5700万美元及1000万人民币。

面对审计师针对这笔年初大额资金流出的追问，觅瑞管理层给出的书面解释是：除了大部分资金用于存放计息现金存款外，其余部分主要包括各项业务支出，其中一大用途是“为提升实验室检测能力而预付的下一代测序设备采购款”。

公开资料显示，觅瑞自创立以来的技术根基是其自主研发的微小核糖核酸（miRNA）检测平台，核心专利技术为mSMRT-qPCR，本质是通过特定引物和分子的优化，在传统的qPCR平台上实现对血清、尿液等体外样本中极其微量的miRNA进行高灵敏度的扩增与定量检测。

而觅瑞解释中提到的“下一代测序”（NGS）则是截然不同的技术路线，主要通过对成千上万个DNA或RNA片段进行并行测序，能够在大规模基因组范围内寻找多基因位点的突变、重组或甲基化变化。在癌症早筛领域，该路线的代表企业包括泛生子、燃石医学等。

目前，觅瑞已上市的核心产品“觅小卫”以及其处于临床中后期阶段的肺癌早筛产品LUNGClear™、结直肠癌早筛产品CRC-1，还有更早期的肝癌早筛产品LV-1、乳腺癌早筛产品BC-1等，底层技术都基于qPCR平台。

（图 / 觅瑞招股书）

根据觅瑞上市前最后一版招股书，其唯一一款和NGS有关的管线是CADENCE多癌联检，但预计要在2027年下半年才完成概念验证，目前处于相当早期阶段。

因此，觅瑞目前既不需要NGS相关产能甚至大规模研发设备投入，在商业化层面也不提供任何NGS相关的服务，就已开始大手笔进行采购。

这种业务实质进展与大额预付采购进度明显不匹配，让市场产生了比两年前诺辉健康案更为深重的疑虑。

3、港股通光环不再

尽管停牌多日，觅瑞仍然是港股通中的公司之一。

2025年5月挂牌上市后，由于市值与成交量快速达到恒生指数成份股的选股标准，觅瑞在短短三个月内便被纳入恒生综合指数。紧接着，在2025年9月，公司正式获得港股通资格。

根据规则，被纳入恒生综指后，且前12个月港股平均月末市值不低于港币50亿元（中小型股标的标准），即可跨过门槛获得港股通席位。

这一机制在打通了内地“南向资金”的投资通道，也是港股中小市值企业获取流动性的关键一步。

在获准入通后的次月，即2025年10月，觅瑞的股价最高触及74.3港元，较发行价大涨超过218%，公司总市值一度被推高至接近200亿港元。

然而，公开持股结构显示，觅瑞的自由流通盘比例只有约15%，这意味着只要有少量的买盘涌入，就能对股价产生显著抬升。

入通后，不仅内地投资者可以直接投资觅瑞，被动指数基金也会带来增量资金，例如恒生港股通、港股通创新药等跨境被动指数基金。

这类基金100%复制目标指数的成分股与权重。这意味着，只要某只个股被选入指数，无论其当前股价多高、财务是否亏损，规模庞大的内地港股通被动基金都必须按照既定的市值权重买入对应金额的股票。

这轮由被动资金堆砌起来的200亿港元市值与高达上百倍的市销率，显然含有巨大的估值泡沫。股价发生剧变的期间，虽然觅瑞的核心产品获批，但公司基本面没有实质性改善。

2025年半年报显示，公司上半年实现营业收入1047.15万美元，同比仅增长9.46%，削减研发开支后净亏损仍达到2822.82万美元（约合近2亿元人民币），同比仅减亏36.32%，短期内尚无法看到整体扭亏为盈的明确时间表。

入通后股价达到高点后，觅瑞股价便一路下跌，直至停牌前最后一个交易日（即2026年3月31日）：全日跌幅20.24%，收盘价12.41港币，早已跌破发行价。

（图 / Wind）

事实上，觅瑞在2025年上演的资本轨迹并非孤例。在过去一年中，包括药捷安康、中慧生物在内的多家港股上市医药及生物科技公司，均采取了高度相似的资本策略。

它们在上市后，往往利用特定时间窗口内的少量资金或利好公告精准控盘，将市值短时间内推上入通门槛线，最终让规模庞大的被动基金在股价高位成为主要的买单力量，也承担了之后股价迅速下跌的风险和损失。

对于二级市场而言，曾经代表着内资进场、流动机遇的港股通生物医药公司，其头顶的光环已经褪色；“入通即代表利好”的投资信仰，也已有所动摇。

港股通生物医药板块的新一轮泡沫正在加速破裂，虽然觅瑞的最终结局或许不会和诺辉健康相同，但在潮水退去之际，真实的业务实质与业绩底色将是生物科技公司的立身之本，而市场对觅瑞的考验远未结束。

*文中题图及未署名图片来自：摄图网，基于VRF协议。