锡：美伊冲突缓和，市场风险偏好修复，叠加供给端扰动不断，锡价偏强运行

（来源：广发期货）

研报正文

行情导读：周四，美伊再度展开谈判，冲突缓和迹象使地缘风险溢价回落，国际油价自高位应声下行。市场对美联储加息的担忧有所缓解，美元指数从近几日高点回落，风险偏好得到修复，带动锡价上涨。截至5月21日发稿，沪锡主力合约上涨3.00%，报417,960元/吨。

驱动分析一：美伊冲突缓和，市场风险偏好修复

此前很长一段时间，美伊谈判陷入僵局、霍尔木兹海峡持续封锁，“冲突升级—油价上行—通胀升温—压制降息预期并推升期限溢价—长端利率攀升”的负反馈链条主导着金属市场的定价逻辑。市场对美联储年内加息的押注不断升温，美元强势反弹，以美元计价的有色金属整体承受估值压力。

5月21日，局面出现转向。据AXIOS报道，美国消息人士称，特朗普告知内塔尼亚胡，调解方正在起草一份“意向书”，一旦美伊签署，便意味着战争正式结束，随后将开启为期30天、涉及伊核计划、霍尔木兹海峡通航等问题的谈判。调解方卡塔尔、巴基斯坦正在积极推进协议，伊朗外交部表示谈判正“基于伊朗的14点提议”持续推进。虽然特朗普与内塔尼亚胡19日晚进行了一次漫长且“艰难”的通话，以色列总理对谈判持高度怀疑态度，但特朗普仍坚持推进谈判路线。

这一情况直接逆转了市场对地缘冲突持续升级的悲观预期。霍尔木兹海峡出现油轮通行的积极迹象，国际油价自高位应声回落，纽约期油一度暴跌超5%。油价回落压低了通胀预期，美联储加息压力有所缓解，美元指数承压自近几日高点回落。由此，有色金属板块从“被高油价和高利率双重压制”，切换到了“地缘风险溢价消退+美元走弱”的双重利好共振格局。

驱动分析二：4月锡矿进口环比走弱，供给端遭遇三重冲击

4月国内锡矿进口量为1.57万吨（折合约5187金属吨），环比减少15.04%，同比增加59.42%，较3月下降292金属吨（3月折合5479金属吨）。1—4月累计进口6.91万吨，累计同比增长88.1%。4月进口环比出现明显回落，主因季节性因素与短期扰动形成共振：部分海外主产区处于雨季末端，道路泥泞难行，叠加港口排期受阻，发运效率阶段性下滑，供应端初现收紧信号。

与此同时，印尼税改政策悬而未决，进一步压制出口意愿。印尼矿业特许权使用费税率拟再度上调，能源与矿产资源部最新提案计划将锡的最高权益金税率直接翻倍——从“锡价超过4万美元适用10%”上调至“锡价超过5万美元适用20%”。当前锡价已突破5.4万美元，即便后续回落至5万美元上方，最高税率档也将被触发。这意味着矿产出口成本将全面抬升，矿商利润空间被显著压缩，出口动力势必受到实质性抑制。印尼财政部长普尔巴亚表示，上调措施最早于2026年6月实施，政策落地仅是时间问题——全球锡供应趋紧的预期由此进一步强化。

更令人担忧的是刚果金的局势。受埃博拉疫情影响，戈马口岸已被无限期关闭，所有矿产货运禁止通行，且不接受临时通行申请。尽管Alphamin旗下Bisie锡矿仍维持低负荷生产，但严格封闭管控已实际切断关键运输通道：外部人员与车辆无法进入矿区，本地劳工因恐慌大量外流，出勤率下降约30%，产能被迫收缩。管理层已启动应急预案：一旦戈马出现聚集性感染，将立即触发不可抗力，宣布全面停产。Bisie矿山作为全球核心锡矿来源之一，其供应中断对全球锡供应链的冲击不可小觑。尤其值得警惕的是，刚果金地理位置偏远，精矿需经陆路长途运至坦桑尼亚达累斯萨拉姆港或南非德班港。一旦核心口岸被无限期阻断，即便矿山勉力维持生产，精矿也将大量积压在矿区，无法转化为市场有效供给——实际缩减的供应量可能远大于产量数据的表面衰减，锡供应短缺风险正在加速累积。

相比之下，缅甸的复产变量看似是最可能缓解紧张局面的“灰犀牛”，实则同样暗藏隐忧。佤邦矿区一季度以排水和恢复作业为主，实际采矿推进极为有限，当前曼相锡矿复产水平仅约为禁矿前的40%至50%。更为关键的是，5月至7月为缅甸传统雨季，露天矿无法正常开采，矿区道路泥泞导致运输中断，8月前基本无大规模增量可能。叠加工业炸药审批进度延滞，复产节奏被迫一再推迟。短期来看，缅甸供应端难有实质性的边际增量贡献，全球锡市场再度陷入供应紧张情况。

展望后市：

中长期而言，锡价重心上移的核心逻辑并未动摇，主要体现在以下三个方面：其一，供应端刚性约束长期存在。全球锡矿资源储采比处于约15年的低位，新增大型矿山项目有限，开采成本持续上升，供给弹性不足的格局难以根本改变。其二，需求结构正经历深刻变革。传统消费电子领域虽存周期性波动，但以“AI军备竞赛”为核心的科技竞争正开启新的需求增长极。人工智能驱动的算力基础设施建设，对高端电子焊料提出更高要求，锡作为“算力金属”的属性持续强化。其三，战略金属价值面临系统性重估。在全球产业链安全诉求上升的背景下，锡已被多国列入关键矿产清单。作为半导体产业链不可或缺的原材料，其战略地位日益凸显，资源稀缺性与产业不可替代性的双重属性，正推动锡的定价逻辑从商品属性向战略资产属性迁移。

综上所述，基本面方面供应端扰动不断，同时近期英伟达财报超预期，进一步强化了AI算力需求逻辑，中长期看好逻辑稳固，可考虑逐步布局多单，后续密切关注美伊冲突的变化以及半导体板块走势。