宏观周报 | 美国通胀风险增加，市场定价美联储加息可能

来源：市场资讯

（来源：诚通证券研究）

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核心观点

• 大类资产表现

  A股大势研判：上周市场维持震荡格局，A股创新高后有所回落，主要宽基指数涨跌不一，上证综指、沪深300分别下跌1.1%、0.3%，创业板指、科创50分别上涨3.5%、3.4%。日均成交金额为3.35万亿元，较前周小幅放量。两融余额为2.88万亿元，较前周小幅上升，融资买入占比也小幅上升。上周中美元首会晤落地，释放构建“中美建设性战略稳定关系”的积极信号，利好驱动A股市场加速上行，但短期行情已呈现明显过热迹象，叠加海外通胀超预期、美伊地缘谈判生变，市场上行斜率预计放缓。展望后市，关注下周英伟达财报及谷歌大会能否对科技板块情绪有所提振，若美伊地缘谈判持续陷入僵局、军事冲突风险升温，则不排除全球市场风险偏好阶段性下行，进而带动A股同步调整。但目前国内宏观流动性宽松、政治局会议再提提振资本市场，同时产业趋势依然持续，回调后仍是布局机会。

  A股配置策略：配置层面，当前美伊地缘局势存在再度升温预期，局势走向仍存较强不确定性，短期可阶段性布局受益于高油价的标的，优先配置油气、煤炭及煤化工板块。若后续双方围绕核相关议题博弈加剧，市场风险偏好将进一步收敛，具备高股息、低波动属性的银行等红利防御板块有望迎来资金避险行情。反之，若地缘冲突快速降温缓和，市场情绪将逐步修复，资金大概率回流原有成长与涨价主线。5月19日-20日，英伟达财报落地、AMDAI开发者大会、谷歌I/O开发者大会及硅光产业大会密集召开，或对AI硬件端形成持续催化，若产业链订单、技术迭代有利好，则对市场情绪仍有提振。

• 宏观经济及政策动态

  4月，中国信用创造待提振。信贷减少100亿元，同比多减2900亿元。经济主体信贷需求较弱，其中，居民中长期贷款减少3408亿元，同比多减2177亿元；企业中长期贷款减少4100亿元，同比多减6600亿元。新增社融6245亿元，同比少增5354亿元，主要是受信贷拖累。供给冲击下，物价增速上升。4月，CPI同比增速从1%上升至1.2%，核心CPI同比增速从1.1%上升至1.2%。PPI环比增速从1%上升至1.7%，同比增速从0.5%上升至2.8%。

• 行业中观监测

  上周，钢铁、汽车产业链开工率上升，化工产业链开工率下降；新房、二手房销售均上升；水泥发运率持平前周；集装箱吞吐量下降。5月1-10日，全国乘用车市场零售40.7万辆，同比较去年5月同期下降21%，环比较上月同期增长36%。上周，猪肉平均批发价降至14.89元/公斤，同比增速降至-28.68%；蔬菜平均批发价降至4.22元/公斤，同比增速升至-1.70%；铁矿石期货、焦煤期货、螺纹钢期货分别下跌0.9%、5.6%、1.3%；原油价格上涨8.1%；黄金价格下跌3.7%，白银价格下跌5.5%。

• 资金面跟踪

  上周，公开市场操作净回笼505亿元；A股合计减持99.0亿元，前值为减持107.5亿元；全A换手率1.84%（前值1.69%）。5月截至目前IPO募集40.7亿元（4月211.7亿元），增发募集51.8亿元（4月527.4亿元）；股票与混合型基金共发行55.5亿份（4月共发行468.9亿份）

风险提示：国内政策落地存在不确定性；美伊冲突存在不确定性。

01 大类资产及行业表现

上周，上证综指、沪深300分别下跌1.1%、0.3%，创业板指、科创50分别上涨3.5%、3.4%。债券市场整体持平前周，国债收益率分化，1年期国债收益率上升1.5bp，5年、10年期国债收益率分别下降1.7bp、0.3bp。海外港股恒生指数下跌1.6%，美股三大股指收益分化，道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.2%、0.1%，标普500指数上涨0.1%。

1.1 大类资产：股市维持震荡格局，债市整体持平

大类资产表现：上周，上证综指、沪深300分别下跌1.1%、0.3%，创业板指、科创50分别上涨3.5%、3.4%。上周市场维持震荡格局，A股创新高后有所回落，主要宽基指数涨跌不一。从资金面来看，截至5月14日，两融余额为2.88万亿元，较前周小幅上升，融资买入占比也小幅上升。交易量方面，两市日均成交金额为3.35万亿元，较前周小幅放量。成长风格领涨，周期与金融风格领跌。热门指数方面，半导体设备指数、存储器指数、半导体指数、光刻机指数、电子元器件指数分别上涨18.0%、7.0%、6.4%、5.1%、3.8%，涨幅居前。市场呈现鲜明单边格局，AI相关板块单边上行，主要动力源于海外AI叙事不断超预期。存储芯片短缺叙事同样推动A股相关标的跟随受益。在情绪推动下，国内半导体、存储芯片等相关板块领涨。

债券市场整体持平前周，国债收益率分化，1年期国债收益率上升1.5bp，5年、10年期国债收益率分别下降1.7bp、0.3bp。海外港股恒生指数下跌1.6%，美股三大股指收益分化，道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.2%、0.1%，标普500指数上涨0.1%。

A股大势研判：上周中美元首会晤落地，释放构建“中美建设性战略稳定关系”的积极信号，利好驱动A股市场加速上行，但短期行情已呈现明显过热迹象，叠加海外通胀超预期、美伊地缘谈判生变，市场上行斜率预计放缓。

从场内筹码结构来看，本轮短期累计涨幅偏大，领涨宽基指数换手率重回高位区间，周内上证指数、深证成指、创业板指、科创50指数日均换手率最高触及2023年以来95%以上历史分位，资金博弈较强。同时，两融余额持续攀升，融资融券日均维持担保比例最高达303.51%，触及2013年以来99%历史分位，杠杆资金情绪处于高位，容易放大市场波动。整体指数已经出现明确的内生调整诉求。

海外多重利空因素持续发酵。地缘局势上，5月10日美方明确表态拒绝伊朗相关和谈提案，截至16日央视新闻披露，五角大楼或已着手筹备重启对伊军事行动，美以联军或于下周重启对伊军事施压，相关方案包含特种部队针对核材料的专项行动。美国4月CPI同比升至3.8%，创下近三年以来新高，核心CPI同比扩大至2.8%，同期4月PPI同比上行至6%，超出市场预期，通胀反弹压力显著升温。据CME Fed Watch数据显示，当前金融市场对美联储12月加息25个基点的定价概率已升至逾30%，紧缩预期再度强化，直接推动美债收益率大幅走高，美股、海外大宗商品等全球风险资产同步承压回落，风险传导效应显现。

展望后市，关注下周英伟达财报及谷歌大会能否对科技板块情绪有所提振，若美伊地缘谈判持续陷入僵局、军事冲突风险升温，则不排除全球市场风险偏好阶段性下行，进而带动A股各大宽基指数同步调整。但考虑到目前国内宏观流动性宽松、政治局会议再提提振资本市场，同时产业趋势依然持续，回调后仍是布局机会。

A股配置策略：配置层面，当前美伊地缘局势存在再度升温预期，局势走向仍存较强不确定性，短期可阶段性布局受益于高油价的标的，优先配置油气、煤炭及煤化工板块。若后续双方围绕核相关议题博弈加剧、地缘风险溢价快速抬升，市场风险偏好将进一步收敛，具备高股息、低波动属性的银行等红利防御板块有望迎来资金避险增配行情。反之，若地缘冲突快速降温缓和，市场情绪将逐步修复，资金大概率回流原有成长与涨价主线。5月19日-20日，英伟达财报落地、AMD AI开发者大会、谷歌I/O开发者大会及硅光产业大会密集召开，或对AI硬件端形成持续催化，若产业链订单、技术迭代有利好，则对市场情绪仍有提振。

1.2 行业表现：中信一级行业多数下跌

上周中信一级行业指数多数下跌，30个行业中，通信、电子、机械、家电、电力及公用事业分别上涨6.2%、4.0%、1.3%、0.7%、0.2%，领涨市场；有色金属、钢铁、国防军工分别下跌7.4%、5.7%、5.5%，领跌市场。

医药： 繁荣与停滞并行，创新药在曲折中前行。

上周医药生物市场表现一般，全周下跌2.75%，排32个行业指数涨跌幅榜第16位，年初以来累计下跌2.33%。细分行业全线下跌，其中医疗器械周跌幅最小，全周下跌2.44%；医疗服务跌幅最大，周跌幅3.23%。今年以来，化学原料药板块表现最优，累计上涨6.98%。

过去的一周，创新药行业重磅事件频发。一是恒瑞医药创新药管线海外授权BD交易再传佳讯，恒瑞医药与百时美施贵宝（BMS）达成全球战略合作及许可协议，共同推进13款肿瘤、血液、免疫领域早期项目，加速全球创新药物研发进程。根据公告，本次合作覆盖的13款项目均处于临床前阶段，但是BD总金额达152亿美元，其中首付款6亿美元和3.5亿美元的有条件前期周年付款。我国创新药在26Q1海外授权BD总金额已经突破600亿美元，达去年全年总金额的一半左右，预计今年国产创新药BD交易总金额有望再创新高。二是信立泰在研心衰创新药JK07临床结果不及预期，JK07（SAL007）在治疗慢性心力衰竭的RENEU-HF临床研究进展中显示药物在改善患者心功能方面具有积极信号，但组间差异未达到统计学显著性，未来临床结果存在不确定性。

繁荣与停滞并行，创新药在曲折中前行。2025年医药行业整体业绩平稳，创新药一枝独秀。医药行业连续四年（2022-2025年）整体营收维持在2.45万亿元左右，近三年度同比增速在0%值附近。创新药一枝独秀，科创板创新药受药品销售放量+海外授权BD爆发双发驱动，2023-2024年连续两年营收同比增长70%以上，2025年营收同比增29%，整体利润亏损大幅收窄，部分头部企业如百济神州、诺诚健华等首度实现年度盈亏平衡，26Q1营收继续延续高增长，同比增长近40%。我国创新药在26Q1单季度BD总交易额已经突破600亿美元，达到去年全年的一半左右，预计今年全年国产创新药出海成果依然靓丽。

消费：5月11日，贵州茅台召开业绩说明会，针对2025年度及2026年第一季度生产经营情况等方面与投资者进行在线交流。其中重点内容整理如下。

2025年四季报同比去年大幅下降的原因：贵州茅台酒方面，2025年整体市场表现平稳。四季度，特别是进入十二月，贵州茅台酒全线产品市场价格波动加剧，渠道稳定和韧性压力增加。面对市场波动，公司果断停止向渠道分销产品，稳住了市场的“基本盘”。综上，公司充分尊重市场规律，主动收缩规模以维护渠道韧性，因此四季度营收、利润都有较大下降。但公司也从中看到了以消费者为中心、以市场需求为驱动的市场化转型契机和难得的改革窗口期，开启了“全面向C”的市场化改革。

关于库存水平：公司建立了以渠道库存、存销比、售罄率等关键指标为主的渠道韧性评价模型，目前，公司产品的渠道库存处于良性健康水平。

一季度合同负债环比下降的原因：主要一是茅台酒方面，直销比例增大。同时，一季度末原分销产品推行物权不转移的“代售”合作新模式，合同负债规模缩减；二是系列酒方面，公司根据渠道商存销比、售罄率等重要指标安排投放。

关于茅台代售业务在后续的规划：代售模式是茅台市场化改革的重要举措，是推进“全面向C”的重要销售模式。当前，代售产品为飞天53% vol 500ml贵州茅台酒之外的其他主要产品。另外，当前代售模式已经试点落地，寄售模式仍然需要根据市场情况具体研判。

关于系列酒的战略定位：2025年酱香系列酒稳住了市场“基本面”，为2026年开局奠定了坚实基础。2026年一季度，系列酒销量和营收均实现有效增长，其中销量实现两位数的增长。春节期间，茅台1935酒和茅台王子酒市场动销加快。

2026年始，茅台1935酒遵从“随行就市”的原则进行价格调整，抓住了春节动销旺季的机遇。2026年，系列酒发展将继续保持“稳”的基调。

关于海外市场：一季度出现阶段性回落，主要受消费承压等外部环境影响。同时，公司持续强化“回流酒”治理，对当期出口数据产生了一定影响。

电子：价值驱动市场增长。根据Counterpoint Research，2026年第一季度，尽管全球智能手机出货量同比有所下滑，但在高端机型需求坚挺以及厂商主动优化产品组合的推动下，营收同比增长8%至1170亿美元。全球智能手机ASP同比上涨12%至399美元，创下历史同期新高，主要受两方面因素影响：一是入门级市场出货量下降，二是厂商在BOM成本上升背景下的主动提价。这一趋势体现了在元器件成本压力下，厂商更倾向于将资源向中高端产品线倾斜，以保障盈利能力。展望全年，中高端市场有望在出货量承压的环境中支撑营收端表现。

竞争格局方面，2026年第一季度，苹果首次在第一季度登顶全球智能手机出货量榜首，市占率达到21%；营收同比增长22%，以48%的营收份额稳居榜首，在前五大品牌中增速最快，创下第一季度营收的历史新高。iPhone 17和iPhone 17 Pro Max两款机型共同推动苹果整体ASP同比上涨11%。受益于补贴、促销及以旧换新政策，苹果在亚太地区表现尤为突出。三星2026年第一季度营收和出货量均位居第二。尽管出货量与去年同期基本持平，但受益于产品组合优化及中端市场逐步回暖，ASP同比增长4%，带动营收同比增长4%。小米业务聚焦于入门级和中端市场，受到存储成本上涨的冲击，出货量同比下降19%，营收同比下降18%，在多数地区表现疲软。OPPO和vivo分别位列营收排名第四和第五，本季度OPPO的ASP同比增长3%，vivo增长10%。

2026年持续承压，复苏或延后至2027年。根据Counterpoint Research，全球智能手机市场在2026年将面临较大压力，行业持续面临存储短缺、成本上升与需求疲软等问题，高端细分市场的产品迭代与定价能力将是决定各品牌全年表现的关键。

电新：近期，算电协同已由“概念验证”逐渐进入到“政策落地+试点扩围+项目推进”的产业加速期，顶层规划、标准体系与绿电直连工程多点共振，新能源多个板块有望持续收益。算电协同是通过数字化与智能调度，实现算力基础设施与电力系统深度整合、动态匹配，从而提升能源利用效率、稳定算力供给，并推动绿色低碳升级的新型融合发展模式。此次“算电协同”首次写入政府工作报告，且明确列为新基建工程，标志着这一概念从地方试点、部门政策正式升格为国家战略部署，其本质，是一场AI时代的基础设施再升级。在政策定调、标准试验与工程化试点共振下，算电协同进入由试点走向规模化实施的拐点。AI行业资本开支的长期景气，有望持续推动配套的新能源相关产业链公司持续收益，主要的受益环节包括：

（1）上游风光储环节：绿电运营资产收益率提升将显著拉动新能源新增装机需求，独立储能与配储刚需增强，储能角色逐渐由“配角”转为“中枢”，持续推动风光储景气上行；

（2）中游电网环节：算电协同对跨区输电、特高压、配电网与智能调度提出了新的要求，电力市场化交易、虚拟电厂与算网调度软件有望进入放量阶段；

（3）下游绿电运营环节：绿电消纳渠道打开，有助于改善存量绿电运营商资产收益率，同时“电—碳—算”协同方案对下游用电成本下降促进明显，商业模式上形成闭环。

1.3 财经日历

02 宏观经济及政策动态

2.1 中国信用创造待提振，美联储加息预期出现

当前中国经济的基本特征是生产稳定，外需强于内需，名义经济增速回升，实际经济增速待提振。

4月，中国信用创造待提振。信贷减少100亿元，同比多减2900亿元。经济主体信贷需求较弱，其中，居民中长期贷款减少3408亿元，同比多减2177亿元；企业中长期贷款减少4100亿元，同比多减6600亿元。新增社融6245亿元，同比少增5354亿元，主要是受信贷拖累，此外，新增政府债券融资9041亿元，同比少增688亿元。社融余额同比增速从7.9%下降至7.8%。12个月新增社融同比增速下降至-3.2%。企业积极结汇，金融机构外汇占款增加，M2同比增速上升0.1个百分点至8.6%。

供给冲击下，物价增速上升。4月，CPI同比增速从1%上升至1.2%，非食品CPI同比增速从1.2%上升至1.8%，核心CPI同比增速从1.1%上升至1.2%。非食品CPI增速上升幅度大于核心CPI增速，这意味着能源价格对CPI上涨的贡献较大，交通和通信CPI同比增速从0.9%上升至4.6%。受能源价格上涨影响，PPI环比增速从1%上升至1.7%，同比增速从0.5%上升至2.8%。其中，石油和天然气开采业，石油、煤炭及其他燃料加工业，化学原料及化学制品制造业，化学纤维制造业PPI同比增速分别较上月上升23.4、18.7、9.2、7.7个百分点。

海外方面，美国通胀风险增加，美联储加息预期出现。4月，美国新增非农就业11.5万人，超出预期值6.5万人，失业率保持在4.3%的低位。与此同时，美国通胀风险上升。4月，主要受能源价格上涨影响，CPI同比增速从3.3%上升至3.8%，其中，能源CPI同比增速从12.5%上升至17.9%。核心CPI同比增速也从2.6%上升至2.8%，主要受到房租上涨的影响，住所CPI同比增速从3%上升至3.3%，剔除能源和住房的核心CPI通胀保持稳定。

5月以来，花旗美国经济意外指数改善。5月14日，GDPNow预测二季度美国GDP环比折年率为4%。整体上，美国经济韧性加之油价对物价的传导，通胀风险上升。截至5月16日，市场预期2027年初美联储加息。美联储加息的条件是核心通胀趋势性上升，这仍待确认。

03 行业中观监测

3.1 生产：钢铁、汽车产业链开工率上升，化工产业链开工率下降

3.2 需求：新房、二手房销售均上升

3.3 物价：原油价格上涨，猪肉、黑色系、贵金属价格下跌

黑色系：上周，黑色系价格普遍下跌。铁矿石期货、焦煤期货、螺纹钢期货分别下跌0.9%、5.6%、1.3%。基本面方面，日均铁水产量上升，螺纹钢库存下降，焦煤库存上升。

原油：上周，原油价格上涨8.1%。库存方面，据美国EIA数据显示，截至5月8日当周，美国原油库存减少430.6万桶，预期减少205.1万桶，前值减少231.3万桶，俄克拉荷马州的原油库存减少170.2万桶，前值减少64.8万桶。当周美国汽油库存减少408.4万桶，预期减少291.4万桶，前值减少250.4万桶。

贵金属：上周，黄金价格下跌3.7%，白银价格下跌5.5%。

04 资金面跟踪

4.1 央行流动性

4.2 股票资金：A股主要股东资金合计减持金额减少，换手率上升

以上内容节选自诚通证券2026年5月17日已经发布的证券研究报告《美国通胀风险增加，市场定价美联储加息可能——宏观与大类资产周报（2026.5.11-2025.5.16）》

署名人员及执业证书编号

邢曙光（分析师） 登记编号：S0280520050003

钟 山（分析师） 登记编号：S0280525060002

段雅超（分析师） 登记编号：S0280525060001

窦 凯（研究助理）登记编号：S0280124090001

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