【广发策略】业绩“真空期”，切换或坚守？

来源：市场资讯

（来源：晨明的策略深度思考）

1. 每年4月末年报/一季报披露完毕至中报预告之前（7月中旬披露完），是典型的“业绩真空期”。

季报窗口结束之后，市场失去了可验证的短期基本面锚，估值定价的边际权重从盈利上/下修转向远期预期（看空间）、产业事件（题材化）、政策催化（叙事化）。一季报超预期，上市公司业绩，依然优于宏观经济数据、优于工业企业利润。

2.业绩“真空期”，市场的交易逻辑有什么变化？

财报季（4月/8月/10月）结束之后，通常都会出现一段时间的基本面定价“低谷”。体现的是资金阶段性兑现需求，或基本面过度定价之后的修正。4月是基本面定价最有效的月份，随后5月出现一个低谷，但之后6-7月，基本面定价有效性逐步提升。

3.业绩“真空期”，市场是否会“主题化”？

从万得概念板块月度上涨概率与胜率来看：（1）题材行情通常发生在业绩“真空期” ；（2）每年题材行情有三个阶段，2月（年报预告结束）、5-7月（一季报结束）、11月（三季报结束）；（3）平均来看，题材板块上涨概率最高的月份：2月>11月>6月>7月>5月。

4.业绩“真空期”，市场是否会转向避险品种？

不会。首先，从季节效应来看，成长、小盘指数在5-6月平均表现并不比蓝筹、红利指数差，前者是冲高回落，后者是横盘震荡之后回落。其次，从风格指数来看，5-6月市场整体仍呈现成长好于价值的特征，稳定、金融等传统的避险品种也并未有突出表现。

5.有哪些增量因子，可能影响当前市场定价？

一是油价与通胀二次抬升；二是美联储进入降息转加息的观察窗口；三是美债利率上行以及全球流动性的冲击。当前美联储扩表节奏放缓，流动性有收紧趋势。往前看，美联储新主席上任、高油价环境，美债利率易上难下，全球流动性面临压力。但历史上看，美债收益率出现快速、大幅、持续的上行，通常会引发市场剧烈波动，但不一定造成趋势性转向。整体上看，宏观不利因素叠加，可能阶段性导致股市估值收缩，但大概率不会造成科技产业趋势的终结，若有调整，则是前瞻性布局中报的较佳机会。

6.景气板块短期情绪走到哪？“抄底”关注什么？

双创板块当前交易情绪已经步入过热区间，由此引发的短期波动加剧无需过分担心：（1）情绪高位后，1个月内仍有动量，即从此前的单边上行，过渡到震荡上行；（2）科技的产业趋势尚未证伪，趋势项比波动项更重要，长期均线健康的区间内，情绪过热后3个月依然有正期望；（3）2个月后处于中报窗口（A股7月中旬前披露完中报预告、美股7月中旬开始披露正式中报），市场是业绩定价的有效阶段，科技大概率仍是高景气方向。

核心假设风险：地缘政治风险，海外通胀风险，国内稳增长政策低预期等。

报告正文

一、本周观点：业绩“真空期”，切换或坚守？

每年4月末年报/一季报披露完毕至中报预告之前（7月中旬披露完），是典型的“业绩真空期”。季报窗口结束之后，市场失去了可验证的短期基本面锚，估值定价的边际权重从盈利上/下修转向远期预期（看空间）、产业事件（题材化）、政策催化（叙事化）。同时，市场的宏观敏感性也会提升。

在这期间，如何进行应对？本期报告，我们讨论以下几个方面内容：

（1）业绩“真空期”，市场的交易逻辑有什么变化？

（2）业绩“真空期”，市场是否会“主题化”？

（3）业绩“真空期”，市场是否会转向避险品种？

（4）有哪些增量因子，可能影响当前市场定价？

（5）景气板块短期情绪走到哪？“抄底”关注什么？

（一）业绩“真空期”，市场的交易逻辑有什么变化？

财报季（4月/8月/10月）结束之后，通常都会出现一段时间的基本面定价“低谷”。此时，基本面接近无效，甚至与涨跌负相关（11月）。

事实上，每年财报季的下一个月，市场的涨跌表现与盈利的相关度都较低：5月（一季报披露结束）、9月（中报披露结束）、11月（三季报披露结束）。

一般来说，5-7月基本面定价的有效性，逐步回升。每年5月/9月/11月的“反基本面”特征，体现的是，季报期之后，资金有阶段性兑现需求，或基本面过度定价之后面临修正。4月是基本面定价最有效的月份，随后5月出现一个低谷（预期的兑现），但之后6-7月，基本面定价有效性逐步提升。

（二）业绩“真空期”，市场是否会“主题化”？

业绩“真空期”，往往市场会呈现“主题化”的特征。季报期结束，市场失去了可验证的短期基本面锚，估值定价权重转向远期预期、政策催化、产业事件、宏观变量。从万得概念板块月度上涨概率与胜率来看：

（1）题材行情通常发生在业绩“真空期” ；

（2）每年题材行情有三个阶段，2月（年报预告结束）、5-7月（一季报结束）、11月（三季报结束）；

（3）平均来看，题材板块上涨概率最高的月份：2月>11月>6月>7月>5月。

（三）业绩“真空期”，市场是否会转向避险品种？

业绩“真空期”，市场没有明显的防御或避险特征。

首先，从季节效应来看，成长、小盘指数在5-6月平均表现并不比蓝筹、红利指数差，前者是冲高回落，后者是横盘震荡之后回落。因为，成长、小盘受益于事件催化与主题想象空间。

其次，从风格指数来看，5-6月市场整体仍呈现成长好于价值的特征，稳定、金融等传统的避险品种也并未有突出表现。

（四）有哪些增量因子，可能影响当前市场定价？

业绩“真空期”，估值定价权重转向远期预期（看空间）、产业事件（题材化）、政策催化（叙事化）。同时，市场的宏观敏感性也会提升。

一是油价与通胀二次抬升。原油价格走势一定程度上超出此前预期，霍尔木兹海峡开放时点也在后移。博彩网站KALSHI显示，霍尔木兹海峡在2026年7月之前通行的概率降至30%以下。按达拉斯联储的预测模型，若霍尔木兹海峡关闭一个季度且缺少其他缓解途径，将导致Q2全球GDP增长率比初始水平下降2.9个百分点，若供应中断延长至两个季度，将使得Q3全球GDP增长率进一步下降1.2个百分点。

美伊冲突爆发以来，原油价格按照偏悲观的预期在运行；相比之下，股市这段时间对宏观变量钝化，在AI产业周期与科技一季报大超预期的驱动之下，持续走高。因此，若中东局势反复、霍尔木兹海峡实质性封锁延长，油价可能重新成为定价风险点，这将进一步造成科技成长板块波动加大。

二是美联储进入降息转加息的观察窗口。在油价与通胀传导之下，美联储的降息空间可能已提前关闭。4月中旬以来，市场对于降息预期大幅下修，同时开始计入加息预期，目前2026年不降息的概率接近100%，2027年上半年加息的概率接近80%。

三是美债利率上行以及全球流动性的冲击。这点可能是短期市场面临的较大压力。

当前美联储扩表节奏放缓，流动性有收紧趋势。自2025年12月美联储宣布重启QE以来，资产负债表已扩张超2000亿美元，目前规模超过6.7万亿美元。触发节点是2025年10月底的回购市场异常，但在SOFR-IORB利差回落 、准备金重回3万亿美元安全阈值之后，美联储的扩表节奏逐步放缓，从最初的每月400亿美元，到当前的100亿美元。

往前看，美联储新主席上任、高油价环境，美债利率易上难下。6月6-17日首次沃什主持的FOMC之后，QE是否会更快退出、甚至重启被动缩表，都将面临重估——美债利率的敏感性加大、全球流动性面临压力。

过往几次标志性的美债利率大幅上行事件有：2013年中的“缩减恐慌”、2018年的加速加息和缩表、2023年下半年的Higher for Longer和美债供给冲击、2025年的美国贸易政策调整卖压。

历史上看，每当美债收益率出现快速、大幅、持续的上行——无论是由货币政策转向、通胀预期飙升、财政可持续性担忧还是流动性危机所驱动——通常会引发资本市场的剧烈波动，阶段性导致股市估值收缩，但不一定引发市场趋势性转向。

整体上看，宏观不利因素的叠加，可能阶段性导致股市估值收缩，但大概率不会造成科技产业趋势的终结，这也是前瞻性布局中报的较佳机会。

（五）短线交易：如何看待双创情绪过热？调整仍是布局机会

我们在《4月决断后是Sell in May？》中，给出关于短线交易的观点：“如果五一假期后的1-2周，科技成长板块继续保持高斜率上涨，那么短线以双创为代表的板块情绪可能会进入过热区间，彼时刚好也是特朗普访华的事件节点，部分资金兑现行为可能会加剧市场波动。”

而本周，市场正在演绎这种资金面的兑现——从创业板、科创板两个短线情绪指标看，当前科技成长板块的风险偏好本周都已有过热迹象，短线情绪指标都已超过80%，创业板、科创板情绪水位分别处在过去半年的85.4%、84.5%历史分位。

如何看待双创情绪指标的过热？我们以创业板情绪指标进行复盘（科创板历史序列较短），可以得到以下结论：

①不考虑长期趋势，市场情绪进入过热区间后（80%以上），1个月内创业板综往往仍有向上的动量；

②不考虑长期趋势，市场情绪进入过热区间后（80%以上），3个月内创业板综存在调整压力；

③但是，如果叠加市场长期趋势来看，如果市场趋势向上，创业板综在3个月维度仍有正收益；我们以250日均线的变化率作为趋势的刻画指标（当日均线/上日均线-1，并年化），并按照长期趋势分组，可以发现，长期趋势向上的区间内，创业板综即便短期情绪过热，3个月内仍有正收益。

总结来看，双创板块当前交易情绪已经步入过热区间，由此引发的短期波动加剧无需过分担心：①情绪高位后，1个月内仍有动量，即从此前的单边上行，过渡到震荡上行；②科技的产业趋势尚未证伪，趋势项比波动项更重要，长期均线健康的区间内，情绪过热后3个月依然有正期望；③2个月后处于中报窗口（A股7月中旬前披露完中报预告、美股7月中旬开始披露正式中报），市场是业绩定价的有效阶段，科技大概率仍是高景气方向。

延续我们在《4月决断后是Sell in May？》中的观点：“对于科技的波动也无需担心，高波动并不会改变景气趋势，从“看长做长”的思路出发，持仓不动可能是更不会出错的做法——7、8月伴随中报披露，业绩定价权再度来到全年高点，市场的配置重心大概率仍是这部分高景气方向。”

二、本周重要变化

本章如无特别说明，数据来源均为wind数据。

（一）中观行业

1.下游需求

房地产：30个大中城市房地产成交面积累计同比下降9.94%，30个大中城市房地产成交面积月环比上升2.19%，月同比上升2.32%，周环比上升92.74%。国家统计局数据，1-3月房地产新开工面积1.04亿平方米，累计同比下降20.30%，相比1-2月增速上升2.80%；3月单月新开工面积0.53亿平方米，同比下降17.13%；1-3月全国房地产开发投资17720.00亿元，同比名义下降11.20%，相比1-2月增速下降0.10%，3月单月新增投资同比名义下降11.72%；1-3月全国商品房销售面积1.9525亿平方米，累计同比下降10.40%，相比1-2月增速上升3.10%，3月单月新增销售面积同比下降8.02%。

汽车：乘用车：5月1-10日，全国乘用车市场零售40.7万辆，同比去年5月同期下降21%，较上月同期增长36%，今年以来累计零售601.2万辆，同比下降19%；5月1-10日，全国乘用车厂商批发32.0万辆，同比去年5月同期下降23%，较上月同期增长7%，今年以来累计批发829.7万辆，同比下降7%。新能源：5月1-10日，全国乘用车市场新能源零售22.6万辆，同比去年5月同期下降13%，较上月同期增长27%，今年以来累计零售298.4万辆，同比下降17%；5月1-10日，全国乘用车厂商新能源批发19.3万辆，同比去年5月同期下降16%，较上月同期增长23%，今年以来累计批发414.7万辆，同比下降2%。

2.中游制造

钢铁：螺纹钢现货价格本周较上周跌0.39%至3315.00元/吨，不锈钢现货价格本周较上周涨0.29%至15096.00元/吨。截至5月15日，螺纹钢期货收盘价为3232元/吨，比上周下降0.95%。钢铁网数据显示，5月上旬，重点统计钢铁企业日均产量194.20万吨，较4月下旬下降9.88%。3月粗钢累计产量24755.00万吨，同比下降4.60%。

化工：截至5月10日，甲醇价格较4月30日跌2.65%至2955.30元/吨，顺丁橡胶价格较4月30日跌9.77%至15762.50元/吨。

3.上游资源

国际大宗：WTI本周涨10.48%至105.42美元，Brent涨9.20%至109.47美元，LME金属价格指数涨1.00%至，大宗商品CRB指数本周涨2.53%至399.29，BDI指数上周涨5.81%至3151.00。

炭铁矿石：本周铁矿石库存下降，煤炭价格上涨。秦皇岛山西优混平仓5500价格截至2026年5月11日涨3.44%至825.67元/吨；港口铁矿石库存本周下降0.13%至16504.00万吨；原煤3月产量上升0.82%至44061.70万吨。

（二）股市特征

股市涨跌幅：上证综指本周下跌-1.07%，行业涨幅前三为通信(申万)(6.77%)、电子(申万)(4.70%)、机械设备(申万)(1.81%)；跌幅前三为有色金属(申万)(-7.39%)、钢铁(申万)(-5.92%)、美容护理(申万)(-5.63%)。

动态估值：截至5月15日，A股总体PE（TTM）从上周23.91倍下降到本周23.70倍，PB（LF）从上周的1.90倍下降到本周的1.89倍；A股整体剔除金融PE（TTM）从上周41.75倍下降到本周41.48倍，PB（LF）从上周的2.71倍下降到本周的2.70倍。创业板PE（TTM）从上周76.15倍上升到本周77.21倍，PB（LF）从上周4.92倍上升到本周4.99倍；科创板PE（TTM）从上周的181.90倍上升到本周185.07倍，PB（LF）从上周的6.22倍上升到本周的6.35倍；沪深300PE（TTM）从上周14.57倍下降到本周14.45倍，PB（LF）维持1.40倍。行业角度来看，本周PE（TTM）分位数扩张幅度最大的行业为公用事业、通信、商贸零售。PE（TTM）分位数收敛幅度最大的行业为美容护理、交通运输、医药生物。此外，从PE角度来看，申万一级行业中，通信、商贸零售、房地产、非银金融、有色金属、食品饮料、交通运输、美容护理估值低于历史中位数。电子、轻工制造、建筑材料、计算机估值高于历史90分位数。从PB角度来看，申万一级行业中，钢铁、建筑材料、建筑装饰、交通运输、房地产、环保、美容护理、社会服务、家用电器、纺织服饰、商贸零售、农林牧渔、食品饮料、医药生物、计算机、传媒、银行、非银金融估值低于历史中位数。电子估值高于历史90分位数。本周股权风险溢价从上周0.63%上升至本周0.64%，股市收益率从上周的2.40%上升到本周的2.41%。

融资融券余额：截至5月14日周四，融资融券余额28827.44亿元，较上周上升2.86%。

AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下降到118.14，上周A/H股溢价指数为119.06。

（三）流动性

5月10日至5月16日期间，央行共有3笔逆回购到期，总额为535亿元；5笔逆回购，总额为25亿元。公开市场操作净投放（含国库现金）共计1690亿元。

截至2026年5月15日，R007本周上升4.71BP至1.3565%，SHIBOR隔夜利率上升4.10BP至1.2670%；期限利差本周上升1.78BP至0.6015%；信用利差下降4.80BP至0.2617%。

（四）海外

美国：本周二公布4月CPI:季调数据环比增长0.60%，前值为0.90%。本周三公布4月核心PPI:季调数据同比增长4.60%，前值为4.20%。本周四公布5月09日初请失业金人数:季调数据为211,000.00人，前值为199,000.00人。

欧元区：本周无重要数据公布。

英国：本周四公布第一季度GDP(初值):季调同比增长1.09 %，前值为1.04 %；3月工业生产指数:季调数据同比增长0.00%，前值为-0.50%；3月贸易差额:季调数据为-9,658.00百万英镑，前值为-5,339.00百万英镑。

日本：本周三公布3月经常项目差额:季调数据为39,006.00亿日元，前值为27,015.00亿日元。

标普500上周涨0.13%收于7408.50点；伦敦富时跌0.37%收于10195.37点；德国DAX跌1.59%收于23950.57点；日经225跌2.08%收于61409.29点；恒生跌1.63%收于25962.73点。

（五）宏观

价格指数：本周一公布4月CPI当月同比增长1.20%；4月PPI:全部工业品当月同比增长2.80%。

货币供应量：本周四公布4月M1同比增长5.00%；4月M2同比增长8.60%。

信贷增长：本周四公布4月金融机构各项贷款余额同比增长5.60%。

社会融资总量、外汇占款：本周四公布4月社会融资总量当月值数据为6,245.00亿元；4月社会融资总量当月同比减少-46.16%；4月外汇占款当月值数据为215,381.08亿元。

三、下周公布数据一览

下周看点：中国4月固定资产投资:累计同比数据、中国4月社会消费品零售总额:当月同比数据、中国4月工业增加值:当月同比数据、美国5月16日初请失业金人数:季调数据、欧元区3月:商品出口金额:当月同比数据、欧元区3月:商品进口金额:当月同比数据、欧元区4月:CPI:环比数据、英国4月CPI:同比数据、日本第一季度不变价GDP:同比(初值)数据、日本3月工业生产指数:季调:环比(修正)数据、日本3月核心机械订单:季调:环比数据、日本4月CPI:同比数据。

5月18日周一：中国4月固定资产投资:累计同比数据；中国4月社会消费品零售总额:当月同比数据；中国4月工业增加值:当月同比数据

5月19日周二：日本第一季度不变价GDP:同比(初值)数据；日本3月工业生产指数:季调:环比(修正)数据；欧元区3月:商品出口金额:当月同比数据；欧元区3月:商品进口金额:当月同比数据

5月20日周三：英国4月CPI:同比数据；欧元区4月:CPI:环比数据

5月21日周四：日本3月核心机械订单:季调:环比数据；美国5月16日初请失业金人数:季调数据

5月22日周五：日本4月CPI:同比数据

五、风险提示

地缘政治冲突超预期使得全球通胀上行压力超预期；海外通胀及美国经济韧性使得全球流动性缓和（美联储降息时点、美债利率下行幅度）低于预期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力及市场风险偏好下挫等。

本报告信息

对外发布日期：2026年5月17日

分析师：

刘晨明：SAC 执证号：S0260524020001

郑 恺：SAC 执证号：S0260515090004

李如娟：SAC 执证号：S0260524030002

杨清源：SAC 执证号：S0260525080001

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