从冻结账户到先行赔付，A股投资者保护“全套”体系成形

“5·15”投资者保护日临近，多个上市公司重大违法案件被查处，先行赔付、集体诉讼等陆续启动，A股市场“监管+投保”双线并行的趋势愈加清晰。

过去两周，先是北交所首批上市公司云创数据（920305.BJ）被强制退市，该公司同时触发“财务类”、“规范类”以及“重大违法类”退市情形，随后科创板的清越科技（688496.SH）与创业板的元道通信（301139.SZ）同日因IPO欺诈发行被启动退市程序。目前，清越科技各方已同步宣布启动先行赔付，投资者针对云创数据和元道通信的索赔也在陆续立案。此外，东方通（300379.SZ，已退市）案普通代表人诉讼转换特别代表人诉讼启动征集，标志着A股市场迎来第六例“集体诉讼”。

当前由“冻结+罚款+禁入+移刑+退市+赔付”共同组成的投资者保护“全套”体系，正在从个案走向“标配”。云创数据、清越科技、元道投资均涉及欺诈发行，都在立案期间被冻结募资账户，都被从严处罚并可能被追究刑事责任。

据第一财经记者了解，当前监管部门在查处违法案件时，对每个案例都会从“全套”角度去考虑，哪个方面有条件就进行落实，暂时不能落实的也有其他工具可以补充，比如不满足先行赔付条件的，后续还有投资者市场化索赔或集体诉讼。

“近几年伴随制度红利持续释放，投资者维权路径逐渐拓宽。”浙江裕丰律师事务所律师厉健告诉第一财经，2022年新司法解释取消了行政处罚和刑事判决前置程序，“索赔门槛”大幅降低，近期已经有投资者仅凭证监局警示函起诉且胜诉的案例，预计未来投资者依据监管措施、纪律处分、重大会计差错更正公告、证监会立案公告等证据索赔，合法权益也有望得到司法机关保护。

清越科技给出“全套”样本

上市公司欺诈造假是侵蚀资本市场根基的“毒瘤”，严重危害市场生态，一直是监管执法的重中之重。

清越科技是近期最典型的“全套”处罚案例。证监会5月8日通报了清越科技的违法行为。清越科技曾头顶国家级“专精特新小巨人企业”、国家级“制造业单项冠军”光环，2022年底刚刚在科创板上市，募资总额8.24亿元，超募3.24亿元。但调查发现，该公司IPO招股书及多份财报造假，涉欺诈发行。

因财务造假行为恶劣，公司及相关责任人合计被罚款近2亿元，多名责任人被市场禁入。公司触及重大违法强制退市情形，上交所已启动退市程序。目前证监会正在对中介机构执业情况开展调查。对于可能涉及的犯罪线索，证监会将移送公安机关。

清越科技经营持续亏损，2025年亏9884.34万元，今年一季度继续亏损。

这样的造假行为，这样的经营业绩，如何能保障罚款“有罚必缴”、投资者赔偿“判赔尽赔”？从这一角度而言，前期冻结募资账户以及后期启动先行赔付，就显得十分关键。

早在今年2月4日，证监会就已经冻结了清越科技3个证券账户和7个银行账户，银行账户均为募集资金专户，合计冻结募资本金1.34亿元。

被冻结账户的不只清越科技，元道通信、云创数据均是如此。其中，元道通信与清越科技同日公告被冻结账户的消息。云创数据于4月10日、4月16日先后两次被冻结账户，合计冻结资金7160余万元。

“证监会出手冻结募资账户的情形一直比较少见，此前公开可查的案例就是北交所退市公司广道数字。”一位证券律师对第一财经表示，近期冻结案例越来越多了，监管“靠前”采取措施的趋势很明显。

此外，清越科技案中，保荐机构广发证券、审计机构立信会计师事务所、清越科技实际控制人均已公开声明，将对遭受损失的适格投资者先行赔付。

市场化索赔常态化，集体诉讼案例增多

提高违法成本，是打击违法、震慑违法的重要方面。近年来，市场化索赔已经逐步常态化，特别代表人诉讼（俗称集体诉讼）案例也在逐步增多。

“我们代理的元道通信投资者索赔案已经获得乌鲁木齐市中级人民法院的正式立案，正在等待法院的开庭安排，”上海久诚律师事务所主任许峰对第一财经表示，此次证监会《行政处罚事先告知书》的下发将为投资者索赔案增加证据，估计开庭将会在证监会正式处罚作出后推进。

清越科技案因为已有先行赔付，暂时不需要再单独索赔。“广发证券等机构已明确表态将推进先行赔付，符合条件的投资者，待投保机构发布相关方案后经过确认等手续即可依法获赔。”许峰建议，投资者可密切关注投保机构发布的先行赔付方案和进展，除非不满意先行赔付方案，否则不再需要额外单独进行诉讼。

厉健告诉记者，近几年伴随制度改革红利持续释放，投资者维权路径已经越来越宽。一方面，新司法解释取消了行政处罚和刑事判决前置程序，投资者的“索赔门槛”降低。据不完全统计，在证监会尚未作出行政处罚的情况下，近几年各地投资者陆续告赢超讯通信、劲嘉股份、天圣制药、宁科生物等20余家上市公司。

不仅如此，基于2025年5月最高人民法院、证监会联合发布的《关于严格公正执法司法 服务保障资本市场高质量发展的指导意见》，去年以来已经有案例在一审判决中不仅支持追究上市公司和高管责任，更对配合造假的第三方公司划定连带赔偿责任。

由于监管部门对误导性陈述打击加大，投资者此类索赔也得以及时推进。

“在注册制背景下，信息准确性就是市场的氧气。所谓‘蹭热点’‘炒概念’，看似只是措辞不当，实则是对投资者的刻意误导。”厉健表示，上市公司故意隐瞒一些重要事实，或者拖延不及时澄清真相，向市场释放了不准确、不完整的信息，诱导投资者“雾里看花”投资股票并遭受损失。这种信披违法行为具有迷惑性和危害性，和上市公司虚假记载行为如财务造假，同属于证券虚假陈述，严重侵害中小投资者合法权益。

近期，因涉嫌误导性陈述，容百科技、向日葵、亚辉龙、双良节能、英集芯等多家上市公司被密集查处。他预计，这些公司可能面临成百上千的投资者索赔。

作为资本市场投资者权益保护的一项“核弹”级制度，集体诉讼落地进展一直备受期待。

5月8日，北京金融法院就东方通案发布普通代表人诉讼权利登记公告，投服中心宣布公开征集投资者授权委托，申请参加东方通案普通代表人诉讼并转换特别代表人诉讼。这是继康美药业、泽达易盛、金通灵、美尚生态、锦州港案之后的又一例特别代表人诉讼案件。

多位律师向第一财经表示，相比普通诉讼，特别代表人诉讼对上市公司违法者的震慑力要更大，但现实中落地的案例还不是很多。

“从案件推进趋势来看，特别代表人诉讼制度已从试点探索走向常态化运行。”厉健表示，建议未来增加特代案件的数量，帮助更多受损投资者便捷、有效地挽回部分损失。特代案件的选案标准也期待能够进一步明确规则，增强透明度。

优化民事索赔流程，进一步提高违法成本

尽管注册制改革以来，A股市场法治环境逐步改善，民事、行政、刑事追责体系逐步建立，但不畏惩处铤而走险的违法者依然前赴后继。业内认为，这说明违法成本虽然有所提高，但依然还不够高。

无论是先行赔付还是集体诉讼，都需要消耗较大的行政成本，个案震慑力大，但普遍性不足。业内建议完善民事赔偿流程，以市场化方式进一步提高违法成本，从源头上构建不敢造假、不敢违法的市场逻辑。

一是提高示范判决效率，提高案件覆盖范围。厉健告诉记者，当前“示范判决+类案调解”已成为涉众型证券纠纷的主流模式。但实践中，示范案件一审、二审往往耗时两三年以上，在此期间，大量平行案件被暂缓立案、暂缓审理。

“部分投资者等来的不是调解方案，而是部分公司退市、资产转移。”厉健提出，是否可以进一步压缩示范案件审理周期，建立平行案件快速处理机制？对于事实清晰、责任明确的案件，能否探索“快速调解、快速裁判”路径？

许峰则认为，需要进一步优化示范判决的选择公平性及覆盖范围。

“证券民事赔偿诉讼领域的示范判决机制发挥了巨大作用，但在示范判决选择的公平性和覆盖范围上，应该尽可能覆盖所有具有代表性的案件。如果随机选择一个，其他案件当事人或代理人没有机会发表意见，这样是否公平？”他认为，示范案件一旦选择，不应该随意对示范判决撤诉或调解，示范案件选择后经过了一两年甚至更长的时间，然后突然调解或撤诉，损害了示范判决机制，也损害了等待和观望的投资者权益。

此外业内提出，退市公司索赔，内幕交易、操纵市场案件索赔，当前仍存在明显“短板”。

退市公司索赔普遍面临“立案难、开庭难、判决难、调解难、执行难、破产难”。厉健对记者表示，面对这类被告公司明显缺乏偿付能力、受损投资者众多的案件，投保机构如何介入、代表人诉讼如何启动、民事赔偿款优先于罚没款的退库机制如何施行，都是有必要探讨的现实问题。

近几年，伴随上市公司财务造假综合惩防体系逐步落地，信息披露违法案件同比减少，但与此同时，伴随交易活跃，交易违法类案件数量有所增长。2025年全年，内幕交易案件数量同比增长22.47%，操纵市场案件数量同比增长19.72%。

对这两类违法行为如何索赔，当前还有很多难点。“此前，我们曾代理部分内幕交易、操纵市场引发的投资者索赔案，但进程缓慢，期盼最高法尽快出台相关司法解释，明确管辖法院、因果关系推定规则、损失计算方法、举证责任分配等核心要素，让这两类违法行为的受害者也能及时依法索赔。”厉健称。

目前最高人民法院已经就内幕交易、操纵市场民事赔偿问题形成了司法解释稿。最高人民法院副院长高晓力今年3月透露，将加快进度，尽早征求各方意见，进一步修改完善，“争取年内出台”。