3392倍超额认购背后，不是狂热，是市场终于读懂了它的坚持

一台智能机器人，无论“大脑”的算法多么先进，“四肢”的关节多么灵活，如果没有一双能看清世界的“眼睛”，它便只能在无尽的黑暗中摸索。

视觉感知，是智能机器人与物理世界交互的第一道闸门。它让机器人知道前方的障碍是什么、空间的三维结构如何、移动的目标物体在哪里。这道闸门的精度与广度，决定了一台机器人能否从“能动”走向“能用”。

正是在这个核心赛道上，有一家企业，把机器人的“眼睛”卖成了全球第一。

并且，在其冲刺港交所的IPO进程中，资本市场用一组数字表达了对这家公司的热情。截至5月5日晚，其获券商借出孖展3393.78亿港元，以公开发售部分集资额1亿港元计算，超额认购3392.78倍，创下近期新股认购热度的新高。

它，就是乐动机器人。

将乐动机器人定义为资本市场的“宠儿”，不只是因为3392倍的超额认购。事实上，在公司股东名单中，深高新投、厚普资本、中金浦成、联通中金、华业天成资本等明星机构赫然在列。

阿里巴巴CEO吴泳铭也通过元璟资本持有乐动机器人的股份。顶级资本的长期站队，本身即构成了一种背书。

资本愿意押注的背后，一方面是因为乐动机器人已经构建了完整的技术护城河。

从DTOF激光雷达实现毫米级测距精度，到四目矩阵传感器模块攻克复杂环境识别，SLAM算法支持厘米级定位导航……

按灼识咨询数据，以2024年营收计算，乐动机器人是全球最大的以视觉感知技术为核心的智能机器人公司，其技术影响力已深度渗透至智能机器人产业的各个细分场景。

客户覆盖全球前十大家用服务机器人公司中的七家，以及全部前五大商用服务机器人公司，更关键的是，2023年至2025年，客户留存率从84%提升至100%，净收入留存率持续超过100%，客户用真金白银投下“信任票”。

另一方面，则来自乐动机器人财务数据的实质性改善。

2023年至2025年，乐动机器人营收从2.77亿元增长至7.48亿元，复合年增长率约64.4%，三年近乎翻了三倍；毛利分别为7111万元、9132万元、1.92亿元，整体盈利能力持续提升。

更重要的是，尽管公司截至2025年仍录得6250万元净亏损，并且预计2026年将持续出现净亏损，但经调整净亏损已从2023年的-20.2%大幅收窄至2025年的-3.5%。整体毛利率也从2024年的低点19.5%回升至2025年的25.7%，距离盈亏平衡仅一步之遥。

“收入增长+亏损收窄+毛利回升”的组合，恰恰是港股市场最为看重的经营确定性信号

此外，乐动机器人构筑的第二增长曲线也在持续上扬。

2023年，乐动机器人正式切入智能割草机器人赛道，该业务当年收入仅6.3万元；2024年，第一代产品量产并实现2327万元收入；2025年，搭载AI大模型的第二代产品收入飙升至1.37亿元，同比增长488%。2026年初，乐动更是推出了全球首款搭载全自研360度激光雷达的第三代割草机器人。

割草机器人2025年毛利率高达42.3%，远超视觉感知产品的平均水平，成为驱动公司整体盈利结构优化的关键变量。这种“卖铲子”与“淘金子”双轮驱动下的增长动能，让市场看到了乐动机器人从卖零部件转向卖品牌整机，从B端能力输出到C端直面消费者的可能性。

换言之，乐动机器人之所以能在尚未盈利时赢得如此高的资本热情，本质在于它技术护城河持续加深、盈利能力不断提升、第二曲线则贡献高利润与品牌溢价，三者叠加，才是乐动机器人成为资本“宠儿”背后真正的原因。

一家尚未实现盈利的企业，即便认购再火爆，也必须直面市场的持续审视。乐动机器人虽然交出了一份颇具说服力的招股书，但细究之下，仍有一些隐忧值得警惕。

最为迫切的隐患，来自第一增长曲线的竞争压力。

乐动机器人以机器人的“眼睛”，视觉感知产品起家，涵盖DTOF激光雷达、超声波传感器、SLAM算法模组等核心部件，但其核心客户正在加速“去乐动化”。

曾经高度依赖乐动提供“眼睛”的头部扫地机器人大厂，比如石头、追觅、科沃斯等，为了掌控核心技术与成本，纷纷开始组建自己的研发团队，自研SLAM算法。昔日的“金主”随时可能变成竞争对手。

视觉感知领域竞争白热化，陷入价格战“泥潭”。2023年，乐动机器人传感器平均售价为61.9元/台，2025年降至42.3元/台；算法模组均价则从2023年130.1元/台跌至2025年77.6元/台。

价格连连下降进一步导致其毛利率出现下滑，算法模组产品毛利率两年内下降11.4个百分点，从2023年的37.4%降到2025年的26%。由此可见，这种“以价换量”的打法，虽然保住了出货量第一的位置，却极大地压缩了利润空间。

第二增长曲线割草机器人面临的竞争生态同样不容乐观。

全球割草机器人市场虽然潜在空间可观。中研普华产业研究院数据，全球割草机器人市场规模将从2025年的25.3亿美元稳步增长至2030年的42.9亿美元，期间年复合增长率约为10.8%。

但竞争同样激烈， 以富世华、宝时得等企业为代表的传统企业，它们深耕欧美割草市场数十年，拥有无可比拟的品牌信任度、线下渠道网络和售后服务体系。

而科沃斯、石头科技、九号公司等已具品牌和渠道优势的企业也在加速布局，石头科技2025年下半年就已经推出了割草机产品。

乐动机器人虽然在视觉技术上具备差异优势，但从B端供应商转向C端品牌商，意味着它必须在品牌认知、渠道建设、售后服务等全新维度上完成从0到1的构建。想要单纯依靠技术锐度在细分赛道上寻找颠覆机会，难度不小。

第三重隐忧，来自研发投入的悄然收缩。招股书披露，2023年、2024年和2025年，乐动机器人的研发支出分别为9594.0万元、9485.7万元和1.21亿元，占同年收入的比重分别为34.7%、20.3%和16.2%。三年时间，研发投入比重大幅下滑。

第一增长曲线腹背受敌，第二增长曲线强敌环伺，技术护城河则面临研发强度持续稀释的隐忧。这三重压力能否在上市后得到有效纾解，将直接决定乐动机器人从受资本追捧到真正站稳脚跟，还有多远的路要走。

乐动机器人IPO，只是中国机器人产业“上市潮”的一个典型切面。

今年以来，埃斯顿、凯乐士科技、华沿机器人等企业已相继登陆港股，港交所2023年增设的第18C章为尚未盈利的硬科技企业打开了通道。

不过，扎堆上市并不意味着普涨行情。

以工业机器人出货量位居国内头部的埃斯顿为例，其2025年已实现扭亏为盈，全年净利润约0.41亿元，但港股首日即遭破发，此后一度较发行价跌超25%。

市场“不买账”是因为工业自动化行业整体处于筑底企稳、结构分化、竞争加剧的调整周期，行业整体增速放缓，再加上埃斯顿的自动化核心部件业务营收2025年同比下降了8.72%，投资者对其增长持续性存疑。

相比之下，凯乐士科技作为智能物流机器人提供商，2022年至2025年累计亏损高达7.9亿元，但上市后却获得84%的开盘涨幅，上市一个月以来累计涨幅已超一倍。

凯乐士科技的客户覆盖汽车、新能源、3C、医药等多个行业，截至2025年9月，客户总量为237个，其中60%为下单次数多于一次的客户。截至2025年年底，整体待交付订单规模达22亿元，其中包含46个推进中的海外项目。需求端的数据，比盈利预期更具说服力。

这种分化背后，是过去两年融资狂潮的推升下，机器人赛道“故事”讲得热闹，但真正的商业化与造血能力仍然不足，所以投资人对机器人企业开始抱持愈发审慎的态度。

长期扎根于具体应用场景、客户复购数据扎实、订单可见度清晰的企业，正在获得更高的估值溢价；至于那些增长故事难以短期兑现的公司，则不得不承受估值回调的压力。

所以，当融资轮次与概念热度不再是定价的核心锚点，资本的追问已深入到更朴素的层面：收入从何而来？订单是否可持续？毛利率如何改善？亏损何时收窄？

乐动机器人之所以能在尚未盈利的阶段获得资本追捧，本质上是因为它提供了相对稀缺的“商业化确定性”信号，全栈技术矩阵构成了护城河的宽度，客户留存率印证了需求端的黏性，割草机器人的快速放量则展示了技术复用的想象空间。

认购倍数从来不是终点。视觉感知赛道价格战的阴云未散，下游头部客户的自研替代趋势仍在演进，第二增长曲线从“卖铲子”到“淘金子”的跃迁充满变量，研发强度的持续收窄则是对技术领先性的长期考验。

这些问题不会因为一场资本盛宴而自动消解，反而会在上市后的定期财报中被反复检视。热潮之下，唯有将技术优势持续兑现为利润表上真金白银的公司，才能在周期迷雾中真正站稳脚跟。