IPO后，火速被收购：中国NewCo的新剧本

2023年12月，一笔41亿美元全现金收购，把IPO不到四个月的核药新贵RayzeBio和它的掌舵人Ken Song再次推到聚光灯下。

作为一位连续创业者，Ken Song不打算功成身退。2024年9月，他成立了NewCo公司Candid Therapeutics，将方向瞄准T细胞衔接器（TCE）这种创新资产，并从蓬勃发展的中国创新药市场引进了核心资产。

2026年3月2日，Candid与纳斯达克上市公司Rallybio达成合并协议进入二级市场，到5月3日，UCB宣布以最高22亿美元将其收购。

剧本不仅可以复制，甚至在中国资产和NewCo模式的加成下，从IPO到并购的周期可以更短。

Ken Song并非唯一看到这种红利的人。事实上，带有中国元素的创新成果正被全世界追捧。国家药监局发布的最新数据显示，2026年一季度，中国创新药对外授权交易总额已突破600亿美元，接近2025年全年1356.55亿美元的一半，增长不可谓不强劲。

问题是，真正落袋为安的，能有多少？

不止一位业内人士向同写意指出，包括NewCo形式的对外授权并非中国创新药的终局。而纵观巨头主导的生物制药行业，随着专利悬崖的迫近，并购或将成为中国资产全球化的最新篇章。

某种程度上说，Candid与UCB的交易，正是这股暗流的一次涌现。

TONACEA

01

UCB，图什么？

UCB首席执行官Jean-Christophe Tellier表示，此次收购展示其创新战略，标志着UCB的关键时刻。因为Cizutamig的加入，UCB得以抓住TCE这股免疫疗法的重要机遇。

但手握Cizutamig的Candid，并非真正的造物者。

Candid的历史可以追溯到两笔平行的中国NewCo交易——TRC 2004这家由Two River孵化成立的NewCo，从岸迈生物手中拿到了BCMA/CD3双抗的全球权益；另一家Vignette Bio则由Vida Ventures孵化，从嘉和生物手中得到了CD3/CD20双抗。

2024年9月，Candid同时收购TRC 2004和Vignette Bio，由此整合了两条TCE管线，在浆细胞和B细胞两个方向上形成互补。

同年12月，Candid转头与诺纳生物达成合作，基于后者的技术平台共同开发用于自身免疫性疾病的下一代TCE分子，首付款及里程碑付款总计最高可达3.2亿美元。

到了今年1月，药明生物也出现在Candid的合作名单上。根据协议，药明生物将利用其专有的双抗技术平台，帮助Candid开发三特异性TCE，交易对价包括高达9.25亿美元的潜在首付款、研发和销售里程碑付款。

如此一来，Candid完成了从单枪匹马到“多人成行”的资产组合升级。

参与Candid创建的Two River，其创始合伙人Joshua Kazam事后这样解释这套玩法：“Candid专注于在多个项目中积累数据，并以临床证据为决策依据，而这些都得益于在中国快速且经济高效的执行。”

目前，Candid这两款TCE已在近200例患者中完成给药，展现出深度的B细胞清除能力和优异的安全性，且对难治性患者具有显著疗效。

Ken Song形容，2025年是Candid的创新概念在临床得以验证的一年，而“步入2026年，我们的核心战略是制定最优开发计划，以最大化TCE疗法的商业潜力，巩固Candid在TCE治疗自身免疫性疾病领域的行业领导地位”。

IPO显然是实现这条进阶路径的一环。

3月，Candid与Rallybio签署反向合并协议。Rallybio原本做罕见病和母胎药品，手中资产几乎耗尽，市值跌到谷底。这笔交易本质，是Rallybio的壳资源被Candid吞并。

合并完成后，Candid原股东持有约96.35%股权，Rallybio旧股东仅留3.65%。同时，Candid完成了5.05亿美元私募融资，合并后公司现金约7亿美元。

到5月，UCB下场，支付20亿美元预付款以及最高2亿美元里程碑金额，将拼盘者Candid收入囊中。

在UCB看来，这次收购不仅在于获得被重点提及的Cizutamig，更得到了一系列后续具有协同效应的管线矩阵，以及支撑这个管线运转的引擎。换言之，这是一个增长潜力巨大的标的，而增长，正是UCB所继续实现的。

不久前的2024年8月，UCB宣布了一项在中国的战略撤资交易。该公司以6.8亿美元的价格，将其在中国的成熟业务（神经病学和过敏疾病）出售、撤资和许可给CBC和Mubadala。

2023年，这些药物在中国的总净销售额为1.31亿欧元。但对于转型的UCB来说，它需要精力集中在创新和合作伙伴关系上，买下Candid便属于水到渠成。

TONACEA

02

NewCo上岸

UCB出价是一回事，但Candid愿意卖又是另一回事。

对于投资方，IPO已经是走在退出的路上。而纵观近期的趋势，一些中国资产催生的NewCo正通过二级市场迎来变现时刻。

2025年12月，金赛药业将SHR拮抗体授权给Yarrow Bioscience，潜在交易规模可达到13.65亿美元。仅数天后，Yarrow便与VYNE Therapeutics反向合并，成为一家纳斯达克上市公司。

尽管金赛药业在与Yarrow的交易中并未披露股权权益，但部分从业者认为，由投资机构RTW Investments发起设立的Yarrow，其“引进资产、快速包装上市、由外部专业团队在海外运作”的节奏与NewCo模式——利用新公司作为承接和融资平台——高度吻合。

今年3月，Candid接棒，成功借壳上市。

次月，由恒瑞医药资产支持的减肥药NewCo公司Kailera，也在海外实现IPO，定价每股16美元，募资6.25亿美元，创下2021年以来美国生物科技行业规模最大的IPO的记录。

上市首日，Kailera股价暴涨63%，市值超过30亿美元，一时风头无两。

可IPO却并非表面看起来的光鲜亮丽。自上市以来，Candid的股价并没有高开，反而跌去近15%，这种多少说明了二级市场的阴晴不定。

IPO固然解决提供了研发资金，提升了公众市场影响力，并且为早期投资者提供一个常规的退出通道。问题是，它只是把不确定性的风险延后，没有回答缺乏收入的Biotech的可能终局是什么。

明星如Kailera，2025年净亏损1.49亿美元。招股书写道，随着管线推进临床开发并最终获得监管批准，Kailera预计至少在未来几年内，仍会持续产生巨额支出，处于亏损运营。

简言之，新药开发的风险不会因为IPO而消失。双抗也好，GLP-1也好，任何一款候选药物在完成关键性注册试验之前，乃至于进入上市后的市场开发，都面临巨大的不确定性。一旦表现不及预期，项目随时可能崩盘。

2026年启动全球II期临床的Candid，需要更稳固的依傍。相比于IPO，并购意味着，在临床数据彻底揭晓之前就锁定退出，把所有后续风险转移给买家。

基于这个逻辑下，Candid的借壳上市，更像是为了并购而准备的后手，正如Ken Song在操盘RayzeBio与BMS的交易之前那样。IPO提供了公司在二级市场的清晰定价，为后续的收购谈判提供底价参考。

Ouro Medicines作为同样由中国资产参与的NewCo，展现了一个平行样本。

3月，吉利德以21.75亿美元的对价收购Ouro。这家公司的核心资产，也就是一款BCMA/CD3双特异性TCE抗体，自中国公司康诺亚。为此，康诺亚从吉利德的并购中分得约2.5亿美元首付款。

这是中国参与设立的NewCo首次被跨国药企全资收购，从康诺亚授权CM336给Ouro到被吉利德收购，其间不过一年多。

TONACEA

03

“二手”价更高

与3C数码领域的折旧效应不同，UCB并购Candid进一步证明着，中国创新药的含金量在一次次转手交易中不断展现。

恒瑞医药TSLP单抗SHR-1905的故事便属于代表之一。

2023年8月，SHR-1905被授权给OneBio（后更名为Aiolos），换得的首付款仅有2500万美元首付。五个月后，GSK以10亿美元预付款从Aiolos手中收购了这款药物的独家权利。从2500万美元到10亿美元，中间是40倍的差价。

GSK溢价买下的中国资产，还有一款预防食物过敏的IIb期抗体新药ozureprubart。

2024年12月，济煜医药以3500万美元首付款将ozureprubart的海外权益授权给RAPT Therapeutics；到2026年1月，GSK买下RAPT却花了22亿美元。

来自普米斯的PD-L1/VEGF双抗PM8002（BNT327），更是“一鱼多吃”的典型。

起初，普米斯选择将这款药物的海外权益授权给BioNTech，首付款5500万美元，加上里程碑付款总计超过10亿美元。彼时普米斯是“卖方”，BioNTech是“买方”。

仅仅一年后，BioNTech以不到10亿美元的总对价（含后续里程碑）全资收购普米斯。又过了半年后，BioNTech成为“卖方”，把这款双抗的部分权益高价转手给BMS——15亿美元首付款，并在2028年前支付总计20亿美元的非或有性周年付款，以及高达76亿美元的额外开发、监管和商业里程碑付款。

按此计算，BioNTech从与BMS的交易中有望拿到的总金额超过111亿美元，远高于它给普米斯的付款。

同一个资产，从普米斯的5500万美元首付卖断，到BioNTech用不到10亿美元收购全公司，再到BMS以百亿美元级别的合作协议拆账，这中间的差价巨大得让人惊叹。

BMS、GSK这些大金主，当然不是冤大头。以BNT327为例，BioNTech在获得授权后，将这款新药推到III期临床阶段，叠加PD-(L)1/VEGF双抗赛道在康方生物的依沃西（ivonescimab）III期临床的出色表现，使得这款竞品的潜力得到折现。

管中窥豹，可见一斑。

中国创新药正越来越多地被架在国际资本市场的倒卖链条上，几乎每一次被转手，价格都被抬升到前所未有的高度。

这背后，是临床数据积累推动的含金量跃升——PD-(L)1/VEGF双抗赛道的集体引爆、TCE双抗在自免领域的初步验证、GLP-1赛道的高歌猛进——国内创新药企已经证明了自己足以有资格站在国际前沿。

随着而来的挑战是，作为创新者，中国如何从这些充满潜力的资产中分到更大的蛋糕？

一种正在被实践的路径是Co-Co（联合开发、共享收益）。2025年10月，信达生物与武田达成的总额114亿美元合作，清晰反映了这个趋势。

这项合作基于三款核心资产：其中，IBI-363是信达自主研发的PD-1/IL-2双抗融合蛋白；IBI-343是一款靶向CLDN18.2的ADC；IBI-3001则是一款B7-H3/EGFR双抗ADC。双方按40/60比例分担成本、共享利润，显示了中国创新药企更大的雄心。

回到并购可能性上，今年第一季度，属于中国资产的高光再次显现。

除了康诺亚站台的Ouro之外，创立于2017年、由华人科学家钟伟东联合其他产业人士发起的拓臻生物，也被另一家巨头默沙东以67亿美元全现金收购。

2023年底至2024年初，中国Biotech迎来了一波罕见的跨境收购潮：亘喜生物、信瑞诺、葆元医药、普方生物、普米斯生物——五家Biotech先后被海外药企收入囊中。2026年，属于中国资产的并购时刻，或将重新到来。

参考资料：

UCB to acquire Candid Therapeutics, building upon its existing immunology pipeline with novel T-cell engagers

全球TCE疗法破局自身免疫病！Candid双药临床数据惊艳，2期全球研究2026启航

RTW Biotech: New investment in Yarrow Bioscience

公众号已建立“小药说药专业交流群”微信行业交流群以及读者交流群，扫描下方小编二维码加入，入行业群请主动告知姓名、工作单位和职务。