【招银研究|宏观点评】总量亮眼，温差收敛——中国经济数据点评（2026年一季度及3月）

来源：市场资讯

（来源：招商银行机构产融通）

一、总览：供强需弱格局深化

一季度我国经济实际GDP同比增长5%，持平去年全年，触及今年增长目标区间上限，全年经济增速达标可期。其中，出口（以美元计）、投资、社零累计同比分别增长14.7%、1.7%、2.4%。总体上看，一季度经济呈现三个特征。

一是供需上，供强于需格局继续深化，外需呈现超预期韧性，内需修复仍然偏弱。一季度外需增速显著高于生产和内需，AI资本开支扩张与全球大宗商品价格周期上行共振。内外需增速差扩大，社零与投资增速仍处历史低位。亮点在于新旧动能转换加速，计算机、航空航天等高技术产业投资增速维持在20%-30%。

二是价格上，输入型通胀与地产“小阳春”合力推动广谱价格回升。一方面， CPI与PPI通胀中枢同步上行，名义经济增速（4.9%）与实际增速差仅为-0.1%，较去年四季度大幅收敛0.6pct。另一方面，3月一线城市新房及二手房成交均价环比转正，转正的城市数量达两年以来的新高。

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

三是节奏上，3月多数经济数据较1-2月出现不同程度的回落，增长的可持续性仍待观察。除制造业投资外，生产、投资和社零增速均温和放缓。其中，基建累计增速的下行幅度（2.5pct）显著大于房地产投资（0.1pct），社零当月同比增速下行1.1pct至1.7%。

资料来源：Wind，招商银行研究院

值得注意的是，私人部门收入和预期修复偏弱。居民部门看，一季度人均可支配收入实际增长4%，低于经济增速1pct，增速差是2021年下半年以来的最大值，收入增长与经济增长仍待匹配。企业部门看，输入型通胀对上中下游企业盈利的影响分化，3月民间投资累计同比下降2.2%。

资料来源：Wind，招商银行研究院

二、消费：高基数承压

3月社零增速1.7%，较1-2月下行1.1pct，商品零售（1.5%）和餐饮（2.9%）增速同步回落。限额以上商品零售结构性分化加剧。一是“以旧换新”品类高基数效应集中兑现，3月家电、家具、汽车同比分别转至-5.0%、-8.7%、-11.8%，合计拖累限上增速超3.5pct。二是通讯器材维持高景气（27.3%），在去年同期高基数上继续加速，或反映换机周期的拉动独立于补贴政策。三是必选与可选消费增速均维持中高个位数【注释1】，近半年两项始终保持正增长。其中，化妆品（8.3%）、金银珠宝（11.7%）、文化办公（15.0%）等升级类品类表现突出。此外，油价上涨推动石油及制品同比转正（0.1%），结束连续6个月负增长。前瞻地看，二季度以旧换新品类高基数压力将进一步加大，内生动能的修复仍待居民收入和预期的改善。

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

三、固定资产投资：稳中有升，拖累减弱

3月固定资产投资累计增长1.7%，较1-2月微降0.1pct。其中，制造业投资（4.1%）上行1pct，基建投资（8.9%）和房地产投资（-11.2%）分别下行2.5pct和0.1pct。民间投资累计下降2.2%，较前值上行0.4pct。

房地产销售“小阳春”确认，投资增速小幅下探。传统成交旺季，3月商品房销售面积和金额分别下降8%和13.9%，降幅分别较1-2月收窄5.5pct和6.3pct，销售均价微升，在较长的政策“空窗期”启动市场自发修复。房地产投资同比增速下行0.2pct至-11.3%，去年下半年以来加速陡峭下行的趋势有所缓解，资金紧拙仍是主要掣肘。3月房企到位资金同比降幅继续扩大，融资端和销售端均下降两成。土地市场量好于价，百城土地成交面积增长17.3%，因成交更多在低线城市，总价下降22.5%。新开工和竣工面积降幅季节性收窄。前瞻地看，住房成交热度正在延续，但旺季过后，二季度整体或偏弱，5-6月销售、投资增速或均继续回落。

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

基建投资（7.2%）有所放缓，增速较前值下降4.2pct，主要受春节错位、基数走高，去年结转资金支撑减弱，以及政府债券发行节奏有所放缓等因素影响。从结构上看，地方主导的道路、公共设施管理业等传统基建行业投资增速由负转正，信息传输等新基建高速增长，电力投资保持较快增长。前瞻地看，外部冲击或在二季度集中显现，基建托底经济增长的必要性上升；随着今年8,000亿新型政策性金融工具、超长期特别国债等政府类投资资金加快投放，基建投资有望保持较快增长。

资料来源：Wind，招商银行研究院

制造业投资（4.9%）稳步回升，增速较前值小幅上升1.8pct，出口景气、政策托举和高技术产业带动是主要支撑。结构上，传统产业升级改造加快，一季度设备工器具购置投资同比增长13.9%，带动通用设备等行业投资持续增长。新动能行业投资增势较好，低空经济、具身智能、6G等领域加速布局。高技术制造业投资增长快于整体，其中航空航天器及设备制造、电子及通信设备制造增速较快。前瞻地看，输入性通胀压力加大，叠加“反内卷”政策和有效需求不足，二季度制造业投资整体承压。

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

四、进出口：出口回落，进口高增

3月以美元计价的出口同比增速回落至2.5%，主要受春节错位影响。分商品看，半导体产业链与高端装备出口延续强势， 3月集成电路出口高增84.9%，单项拉动整体出口4.3pct；传统消费品承压。分区域看，3月对美出口同比下降26.5%，美国关税边际降低暂未对冲去年同期高基数效应。对非美地区出口整体延续增长（6.8%），对冲对美出口下滑。进口方面，3月同比增速进一步抬升至27.8%，主要由价格驱动。一是半导体进口量价齐升，AI开支扩张背景下，进口单价因全球产能短缺而大幅上行。二是以铜为代表的工业金属价格上涨贡献明显。3月铜矿砂及其精矿进口金额同比高增66.7%（贡献1.8pct）。前瞻地看，二季度出口或延续“总量有韧性、结构强分化”，增速中枢或较一季度有所回落，非美市场与高附加值品类仍是主要支撑。进口方面，若半导体和工业金属价格继续保持高位，叠加油气价格逐步向国内进口端传导，进口增速或维持高位。

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

五、供给：平稳增长，动能转换

工业生产保持平稳较快增长，出口景气，产业提质升级加速是主要拉动；规上工业增加值同比增长5.7%，好于市场预期（5.4%），较前值小幅放缓0.6pct。一方面，3月规上工业出口交货值同比增长8.7%，为2023年以来同期最高增速。另一方面，化纤、石油加工等传统行业加快技术改造和绿色转型，智能制造纵深推进，带动相关工业产品生产加快。装备制造业和高技术制造业生产增长明显快于整体，高技术制造业对工业经济增长的贡献达32.6%。值得注意的是，供需衔接有待改善。一季度工业产能利用率为73.6%，3月产销率93.8%，均处历史同期较低水平。服务业生产指数同比增长5%，信息技术服务、商务服务、金融等现代服务业增势良好。前瞻地看，政策托举下新动能持续发展、传统行业转型升级加速，叠加出口韧性较强，工业生产整体或保持较快增长。

六、通胀：油价拉动

受外部油价冲击与国内节日效应消退影响，3月PPI通胀大幅上行至正区间，CPI通胀小幅下行且表现不及预期。CPI通胀小幅回落0.3pct至1.0%，结构上商品表现因油价上涨而好于服务。随春节期间脉冲式需求消退，服务价格深度回调，环比下跌1.1%，创有数据以来的单月最大跌幅。PPI通胀上行1.4pct至0.5%，时隔41个月首度转正，环比涨幅达1.0%，亦创2022年4月以来新高。国际油价上涨是PPI通胀转正的核心推力。在国内“反内卷”深入推进与高端制造出口延续韧性的双重支撑下，中游装备制造价格稳步上行。前瞻地看，随着高油价影响沿产业链传导，叠加翘尾因素的正向支撑增强、非能源领域供应链中断风险对价格的潜在推升，预计二季度CPI与PPI通胀中枢将同步上移，带动价格总水平实现由负转正。

资料来源：Wind，招商银行研究院

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

七、前瞻：外部冲击集中显现

前瞻地看，二季度经济运行面临外部冲击和内需修复偏弱的双重压力，输入型通胀存在多重影响，有助于改善通胀预期、压降实际融资成本，但可能抑制中下游企业盈利修复。单季GDP实际增速或小幅回落，但平减指数转正，名义GDP增速或较一季度继续上行。其中，外需对经济增长的支撑或边际减弱，内需修复程度将成为主导二季度经济景气的核心。

附录：中国经济数据表

注：以上经济指标除专门标注外，均为单月同比增速，单位为%。

资料来源：Wind，招商银行研究院

注释

1、必选品类包括粮油食品、饮料、日用品、中西药品；可选品类包括服装鞋帽、化妆品、金银珠宝、烟酒、体育娱乐、文化办公等