天孚通信连续两个季度净利润环比下滑，高分红与赴港募资并存有何深意？

界面新闻记者 赵阳戈

在全市场都在为AI算力的无限前景欢呼时，光器件龙头天孚通信（300394.SZ）却在一份看似亮眼的财报中，透露出“冰与火”交错的复杂信号。

2025年营收突破50亿大关，净利润超过20亿，连续十一年坚持高分红，叠加赴港上市的雄心——这无疑是属于天孚通信的“高光时刻”。然而，连续两个季度环比下降的净利润、相对激进的资本开支，让市场开始迟疑。这家被称作“光模块卖铲人”的龙头企业，开始面对市场对行业周期加速上行后的冷思考。

有源光器件的“甜蜜负担”：毛利率走低

2025年，天孚通信实现营业收入51.63亿元，同比增长58.79%；净利润20.17亿元，同比增长50.15%。驱动这一增长的核心引擎是有源光器件业务，该板块收入29.98亿元，同比增速高达81.11%，占营收比重从50.91%跃升至58.06%。

在AI算力需求井喷的2025年，天孚通信凭借为全球AI算力巨头提供光器件产品，业绩亮眼，增长势头延续到了2026年第一季度。根据最新数据，第一季度公司实现营业收入13.3亿元，同比增长40.82%；实现归属于上市公司股东的净利润4.92亿元，同比增长45.79%。

但在最新数据的背后，一种微妙的“钝化”正在发生。

2025年第二季度和第三季度，天孚通信单季营收分别达到15.11亿和14.63亿，到了第四季度，营收滑落至12.45亿元，季度环比下滑近15%。进入2026年第一季度，营收虽恢复至13.3亿元，但季度环比仅增长了6.83%。

净利润方面，2025年第三季度公司实现盈利5.66亿元，2025年第四季度为5.52亿元，2026年第一季度进一步降为4.92亿元，季度环比下滑了10.87%。

来源：同花顺

从季度环比角度来看，2026年开年这种“增收不增利”的状态，直指公司最核心的尴尬点：产品结构调整导致毛利率的下行。

界面新闻注意到，2023年至2025年，天孚通信的无源光器件的收入占比从61.04%下降至40.37%，与之对应的，有源光器件的收入占比从38.48%一路上升至58.06%，成为新的主打产品。

但需要了解的是，无源光器件的毛利率显著高于有源光器件，2025年两者分别为63.67%和46.63%。正是因为产品结构上的变化，导致公司利润质量的变化。市场时下热捧的1.6T光引擎产品正是属于高速率有源光器件范畴，所以天孚通信这种产品结构上的调整恐还将持续。

界面新闻发现，2025年，新易盛（300502.SZ）和中际旭创（300308.SZ）的光通信业务毛利率分别为47.81%和42.61%（财报中未做细项拆分），均低于天孚通信（其光通信元器件毛利率为53.62%）。

来源：公告

整体上，公司销售毛利率从2024年的57.22%下滑到了2025年的53.96%，2026年第一季度为56.6%，相较2025年第四季度的60.56%有所下降。

“一方面春节假期因素影响产能利用率；另一方面春节前后，扩产新人存在培训周期，会影响生产效率”，对于一季度毛利率承压，天孚通信产线人员如此表示。另外，在投资者与投资者交流中，公司管理层还归因于“汇率波动”，表示公司部分业务涉及外币结算，汇率变化会对收入及毛利率产生一定扰动。

但不可否认更深层的原因在于，现阶段中国是光零组件产业全球最大的生产地，光器件行业竞争较为激烈，公司大多数产品价格面临降价压力。更重要的是，为了抢占AI算力的爆发式市场，天孚通信需要将资源倾斜于量大但毛利较低的有源光器件。某业内人士表示，“后续随着全球1.6T光引擎产品的需求量进一步增长，公司有源业务有望延续高增趋势”。

左手分红，右手募资

再来看看天孚通信的“里子”：现金流。

最新一季报显示，2026年第一季度公司经营性现金流净额为1.82亿元，同比大幅下滑约38%，净现比0.37，低于2025年。那么，天孚通信的钱去哪里了？

首先是“囤货”挤占现金流。

2026年一季报显示，公司预付款项达9663.07万元，同比暴增365.14%；存货达到5.39亿元，较年初增长17.79%。

界面新闻注意到，在4月份的调研记录中，天孚通信明确表示，“目前个别物料仍存在缺货情况。公司正在积极紧密沟通供应商，努力争取更多物料交付。”这意味着，在当前的供应链博弈中，天孚通信为了锁定关键原材料，不得不大量预付资金。不过当被问及具体哪个原材料缺货时，公司并未有进一步的说明。

其次是研发与全球化布局正在加大投入。

天孚通信的研发投入实现了“三级跳”，从2023年度1.43亿元跨度到2024年的2.32亿元，再到2025年是2.67亿元，同比增长14.79%。2026年第一季度研发费用同比增长41.98%。

为了应对全球供应链重构和地缘政治风险，天孚通信正在拓展“全球化”。公司设立新加坡总部和泰国工厂推进全球业务布局，为了减少国际贸易争端带来的关税成本。

但是，泰国工厂虽然在战略上规避了地缘政治风险，但在运营上却成了利润的“失血点”。天孚通信在定期报告中明确承认，泰国工厂投产初期因为员工熟练度和产能利用率逐步提升等原因产品生产成本高于国内，公司可能面临整体毛利率被拉低的风险。

另外，还有“高比例分红”与“赴港抽水”并存的资本运作。

面对这场“烧钱”的产能竞赛，天孚通信决定赴港“补血”，募资的一部分用于“营运资金及一般企业用途”。但就在递表前夕，天孚通信董建议派发5.44亿元的末期股息，外加每10股转增4股。实际上2025年内公司已经实施了高达3.89亿元的中期分红，两相合计分红金额约9.33亿元，数额接近全年净利润的一半。

界面新闻看到，天孚通信控股股东持有37.56%的份额，这也意味着实控人家族通过控股股东，在分红中能分走3.5亿元。

一边是募资补充经营资金，另一边在高比例分红，虽说在合规的框架内，这难免不让市场质疑是否公司老股东的套现需求与公司发展需求正在产生冲突？

针对最新出炉的业绩，券商纷纷发表观点。

天风证券认为，天孚通信作为全球光互连领域领先的一站式平台型技术企业，深度受益于AI算力发展驱动的高速光器件需求迭代。1.6T光引擎的成功量产确立了其在下一代超算中心应用中的先发优势。该券商预计2026年至2028年，公司归母净利润分别为30.51亿元、40.06亿元、55.07亿元，维持“增持”评级。

相比天风证券，华泰证券的预测明显更为激进。华泰证券认为，天孚通信未来CPO相关产品有望贡献新的业绩增量。预计2026年至2028年公司归母净利润分别为37.24亿元、44.12亿元、65.66亿元，继续维持“买入”评级。

上面提到的CPO（Co-packaged optics），即光电共封装。英伟达CEO黄仁勋在GTC2026主题演讲中，发布了下一代旗舰AI芯片Feynman，并且为推动Feynman芯片规模化应用，同步发布将于2026年下半年量产的Rubin Ultra超级计算平台及Quantum3400 CPO交换机，后者采用深度共封装工艺，将电信号传输距离从厘米级缩短至1毫米以内，传输损耗降低60%，这也标志着CPO技术正式进入规模部署阶段。

根据弗若斯特沙利文数据，CPO解决方案预计将于2027年逐渐规模化放量，2030年在全球数通光互联市场的渗透率将达到32.2%，市场规模达到286亿美元。天孚通信目前已配合客户开发CPO配套的FAU、ELS等产品，公司认为“将充分受益于CPO需求的规模应用”。

不过需要指出的是，共封装技术本质上就是“去模块化”，当新时代来临，独立的“光引擎”厂商在产业链中的话语权和利润空间自然也将随之发生变化。届时，天孚通信所扮演的角色及其市场地位，也将面临新的挑战与考验。