北京
来源：中国能源网
五矿证券近日发布有色金属海外16家年报全扫描：根据S&P，2025年样本铜企合计资源量同比+5%，合计储量同比+1%。必和必拓的铜资源量仍旧保持第一，同比增速也领先同行。2025年1月，必和必拓携手伦丁矿业完成Vicuña Corp合资公司组建，合力推进阿根廷Filo del Sol及Josemaria两大铜矿开发。此外，英美和泰克资源也于2025年9月宣布合并，将跻身全球前五大铜生产商。
以下为研究报告摘要：
事件描述
根据现有已披露年报的16家海外铜企（必和必拓、自由港、智利国家铜业、南方铜业、嘉能可、英美资源、力拓、安托法加斯塔、波兰铜业、俄镍、泰克资源、第一量子、伦丁矿业、淡水河谷、顶石铜业、巴里克黄金等），我们对其产量、资源量、储量、成本、战略规划等进行分析。
事件点评
2025年海外样本企业并购在路上。根据S&P，2025年样本铜企合计资源量同比+5%，合计储量同比+1%。必和必拓的铜资源量仍旧保持第一，同比增速也领先同行。2025年1月，必和必拓携手伦丁矿业完成Vicuña Corp合资公司组建，合力推进阿根廷Filo del Sol及Josemaria两大铜矿开发。此外，英美和泰克资源也于2025年9月宣布合并，将跻身全球前五大铜生产商。
2025年海外头部铜企产量低于预期，增量贡献主要来自腰部及以下企业。2025年矿产铜产量合计为1189.7万吨。相较于2024年，样本铜企的合计产量同比-23.5万吨，同比增速为-1.9%。相较于2025年初的产量指引，2025年实际合计产量比预期指引低2%。
天气、品位等因素扰动2025年产量，超大型项目出现风险事件。印尼Grasberg矿区发生泥石流，2025年同比产量下降近38万吨。嘉能可由于矿石品位和回收率下降，2025年同比产量下降近10万吨。此外，英美资源由于矿石品位较低以及Collahuasi铜回收率降低等因素，2025年同比减量超过7万吨。2026年样本海外铜企的产量指引均较为稳定，但需警惕硫酸供应风险。2026年样本企业的合计产量增速-0.1%，基本与2025年产量持平，给予铜价基本面支撑。受到中东地缘冲突等影响，硫酸供应值得关注。例如，安托法加斯塔将燃油和硫酸成本列为主要风险，虽然公司拥有涵盖硫酸的长期合同，但如果情况恶化，智利硫酸供应短缺加剧，或将影响公司运营。
2025年海外头部矿企C1成本同比-8%，2026年C1成本指引将上涨。在2025年，3家铜企C1成本同比有所上升（智利国家铜业、嘉能可和自由港），其余9家铜企C1成本同比均有下降。副产品收益、规模效应等为降本原因；
产量、运营、通胀等成为成本增加的原因。展望2026年，智利国家铜业称中东地缘冲突引发的柴油价格上涨、原材料成本攀升，以及智利政府拟暂停燃油税抵免政策等，将导致公司生产成本增加5%。此外，巴里克黄金受到产量下调、顶石铜业受低品位以及通胀等影响，2026年C1成本中枢均有所上涨。
海内外铜企在安全运营、重视股东回报等方面具备共性。英美资源、自由港、淡水河谷等公司多次提及安全是公司的首要任务。例如，英美资源表示要加强一线员工与领导者的双向沟通机制，从而更好地设计工作制度等。除了安全生产之外，重视股东回报尤为重要。13家上市公司中，5家企业均实现超过2次的分红，且分红比例普遍较高，平均分红比例高达73%，中位数达到62%。
风险提示：1、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险。2、铜价和成本影响因素较多，历史对未来的预测可能会有局限性。3、行业受到铜矿干扰率波动、冶炼厂超预期的减产行为、需求边际不符合预期等风险。4、样本铜企代表性有限，不能以偏概全。（五矿证券 王小芃,于柏寒）
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