华泰 | 交运：民航展现较强量价及成本传导能力

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（来源：华泰睿思）

核心观点

3月或由于春运错期及国际线需求旺盛，民航数据较为强劲，三大航+春秋+吉祥ASK/RPK分别同增11.5%/16.8%，客座率同增4.0pct至87.2%，且比1-2月高1.9pct。同时3月票价稳步提升，根据航班管家数据，第10周-13周（3/2-3/29）国内线含油票价同增2.9%。另外4月燃油成本虽大幅上升，但4月第二周（4/6-4/12）国内线含油票价同增22.7%，航司呈现较强顺价能力。往后展望，我们认为高油价对于板块负面情绪或已反应较为充分，若油价企稳、成本传导持续，板块有望迎来催化。同时中长期行业供给增速或将保持低位，景气有望持续向上，建议积极布局航空板块。

三大航国际线表现突出，客座率超过国内线

3月仍有13天处于春运期间，三大航（国航/东航/南航，下同）运力提升较快，ASK同增11.3%，客座率高位继续同比提升4.0pct至86.8%。其中国际线迎来突出表现，供给同增11.3%，增速与国内线的11.4%相近，而国际线客座率同增9.2pct至89.2%，高于国内线的客座率86.0%。我们认为或主要由于原先经中东中转旅客（东南亚/日航/大洋洲-欧洲等），转由中国中转形成需求增量，同时出入境游需求仍较为旺盛。分航司看，国航客座率改善最为明显，同增6.6pct至86.3%，超过南航的85.8%，东航客座率仍在三大航中领先，同增4.5pct至88.7%。

春秋表现全方位亮眼，吉祥运力增速有所回暖

春秋航空3月不仅受益于飞行实力增强，运力增长明显快于行业，且客座率稳步提升。公司ASK同增22.9%，客座率同增2.7pct至92.4%。其中中日航线减班对其国际线的影响减弱，东南亚及韩国等线或形成有效补充，国际线ASK同增21.9%，客座率同增5.0pct至91.6%；另外国内线表现稳定，ASK同增23.0%，客座率同增2.1pct至92.7%。吉祥航空运力投放有所回暖，3月ASK同增4.2%，客座率同增3.9pct至88.4%。运力或更多投放至国内线，ASK同增8.3%，客座率同增0.4pct至88.2%；国际线ASK虽同降4.7%，但客座率同比大幅提升12.0pct至88.8%。

4月上旬票价涨幅明显，我国航司或可展现较强顺价能力

4月我国航煤出厂价环比提升74%至9802元/吨，同时4月5日起，我国国内航线燃油附加费800公里以下/以上调整至60/120元，环比提升50/100元，我们测算燃油附加费约可覆盖三大航/春秋/吉祥54%/66%/63%的燃油成本上涨。另外根据航班管家，4月第二周（4/6-4/12）国内线含油票价同增22.7%，或可较为有效的覆盖燃油成本提升，且同期国内线客座率未见下滑，同比小幅提升0.9pct，往后需继续跟踪民航顺价持续性。同时国际线在免签政策放松、中东中转受限的推动下，收益水平同样有望表现较好。

投资结论：股价存在修复动力，积极布局航空板块

短期油价压力缓和，航司成本传导效果较好，且估值已显现吸引力。往后展望，关注航司顺价能力持续性，中长期行业仍处于供需改善周期，一季度三大航+春秋+吉祥+海航飞机净退出5架，相比25年末下降0.15%，供给增速或将保持低位；需求端公商务回暖、出入境游快速增长、银发经济、家庭出游、春/秋假等因素，或推动需求端良好表现，叠加“反内卷”，持续看好景气底部向上。建议积极布局航空板块。

风险提示：民航需求增长不及预期、供给增速超预期、油汇风险、竞争加剧、安全事故。

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