CXO行业我们调研出哪些新的产业趋势？

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（来源：老司机驾新车）

1、CXO各板块订单与景气度

·行业景气度过往变化：CXO行业此前曾处于整体悲观状态，业内普遍担忧就业、订单获取及业绩完成问题。2025年行业情况逐季好转，业内人士情绪持续转向乐观，因实业从业者多偏向线性外推，单季度经营表现向好便会对后续发展更有信心。近期CXO行业市场关注度较高，本次分享将围绕最新调研反馈展开，结合近期与大量客户的交流成果，反馈当前市场对CXO行业的相关看法。

·毒理板块订单量价：2026年一季度CXO各细分板块中，增速最快、服务价格修复幅度最大的板块为临床前服务中的毒理板块。毒理板块的服务价格自2025年四季度启动修复，效果在2026年一季度的订单端得到充分体现，驱动板块订单实现高速增长。从整体增长贡献来看，毒理板块2026年一季度的订单增长中，一半以上的增量由价格修复贡献，板块整体订单增速达到70%-100%区间，部分企业订单甚至实现翻倍增长，是当期增速表现最具代表性的板块。从头部企业的量价拆分情况来看，若头部毒理服务企业新签订单实现80%以上的同比增长，其中约50%的增长贡献来自于服务价格的上涨。服务价格的上涨可通过折扣率的变化直观体现：2025年一季度行业内毒理服务的普遍折扣为五六折，而2026年一季度新签订单的折扣已经回升至八九折至九五折的区间，服务价格上涨幅度十分明显。

·早研板块订单量价：临床前毒理板块更早期的早研板块（以药效、上游相关服务为代表）2026年一季度订单增速处于30%-40%的区间。从增长的量价贡献结构来看，早研板块的服务价格同比上涨约10%，增长的核心驱动力来自于业务量的提升，量的贡献占比显著高于价格贡献，增长结构与毒理板块存在明显区别。

·CDMO及临床CRO订单：CXO各细分板块中，除临床前相关板块外，CDMO与国内临床CRO板块的订单增速呈现明显分化特征。CDMO板块内部不同企业的增长表现存在较大差异，其中生物药CDMO赛道受类似药等相关因素的驱动，订单增长速度较快；小分子CDMO赛道的整体订单增速相对平稳，普遍维持在30%左右的水平。国内临床CRO板块的订单增速相比其他板块更低，整体增速处于10%以上的区间。

2、早研CRO景气支撑逻辑

·早研产业链传导顺序：早研板块产业链沿药物发现→药效→毒理的顺序传导，各环节对应明确的业务跟踪指标。药物发现环节中，小分子赛道对应FTE订单，大分子赛道对应重组蛋白等上游产品销售；药效环节对应模式动物销售及药效订单增长；毒理环节对应毒理订单增长，全产业链需求的根本支撑来自药企的现金流情况。

·一级投融资支撑逻辑：国内药企现金流是早研板块需求的根本支撑，而国内药企现金流核心取决于一级医药投融资情况。从走势来看，国内一级医药投融资自2025年8月起已出现明显改善，2025年8月至2026年3月期间仅2025年11月有所反复，整体半年维度向好趋势明确。相较海外同类型投融资表现，国内该增长趋势更为强势，此前国内医药一级投融资通常滞后海外3~6个月，当前已呈独立发展态势。同时一级融资市场中外资VC、PE机构参与度有所提升，反映海外市场对国内创新药的认可度正持续提升，该结论可通过多维度数据论证。

·MNC早研转移逻辑：除一级投融资向好外，MNC早研环节向中国转移也是早研板块景气的重要领先指标。合作模式出现明显转变：此前MNC与国内药企的合作以购买现有分子为主，当前已转向平台型合作，即向石药、信达等国内药企支付首付款，依托其研发平台，要求三五年后交付若干PCC或临床一期、二期阶段分子。此外还有多类信号可验证早研板块的高景气度：

a. 药效订单增长，药效服务已出现排期，反映下游需求旺盛；

b. 模式动物（猴子）价格上涨，对应药效环节需求提升；

c. 毒理服务价格上涨，验证后续环节需求同步向好。

整体来看，早研板块为当前相关领域景气度最高的细分赛道。

3、CDMO板块增长驱动逻辑

·小分子CDMO增长逻辑：小分子与大分子领域的行业增长逻辑存在较大差异，其中小分子领域全球竞争格局整体较为稳定。2024年生物安全法实施后，国内小分子生产在全球供应链中的占比并未下降，在市场需求回升阶段，国内小分子产业的价值正逐步兑现。由于甲方在尝试其他地区的供应选择后，认为国内供应链仍具备较高综合优势，后续国内小分子领域还将向制剂等业务方向延伸拓展，长期存在全球市场份额进一步提升的逻辑。

·大分子CDMO增长逻辑：大分子领域的增长核心围绕两大驱动因素，分别是地缘环境影响与新增需求引入。地缘层面，2026年3月受国际环境影响海外能源价格提升，叠加三星罢工事件影响，大分子领域存在涨价预期。需求端来看，生物类似药的需求增长确定性较强，将在2026年逐步释放，其中司美格鲁肽是典型代表性品种，原研药专利悬崖直接带动对应的生物类似药需求增长。欧洲方面出台政策降低生物类似药研发门槛，包括减少临床III期所需的试验数据量，使得更多市场主体可参与到生物类似药的研发生产环节中；同时政策变化还将推动原本处于研发通道的需求提前释放，原本需要3年逐步释放的市场需求将压缩至1-2年的时间维度集中落地，为大分子CDMO领域带来可观的增量空间。

·行业最新边际变化：当前CDMO行业出现明显的边际正向变化。2026年3月国内CDMO产能利用率达到历史最高单月值，行业景气度有所提升。此前市场普遍认为2024年出台的生物安全法会对国内CDMO行业的全球竞争产生较大不利影响，但当前地缘环境变化带来新的影响变量，海外能源价格上涨、海外相关企业罢工等问题，使得国内供应链的成本与稳定性优势进一步凸显，大幅对冲了生物安全法带来的不利影响，行业整体发展环境优于此前市场预期。

4、临床CRO现状与增量空间

·一季度表现与全年指引：2026年一季度国内临床CRO板块增速低于全年预期，订单表现较全年预期偏弱，同时也弱于其他行业板块。2025年下半年原本应完成临床环节后推进下一阶段流程，但毒理独立环节成为潜在瓶颈，或对临床引流产生影响，相关影响目前仍待进一步观察。当前企业给出的全年业务指引较一季度表现更为乐观。

·外资回流与政策驱动：此前流出的九号文政策信息，多数临床CRO企业已提前获知，2026年外资临床CRO公司出现明显回流，该行业变化与政策调整相关性较高，政策变化是否会为临床板块带来长期增量值得重点关注。外资临床CRO企业在国内的核心业务以MRCT和临床四期为主，早期临床项目的参与度并不高。当前一季度临床板块订单弱于全年预期、也弱于其他板块，后续需进一步探寻该现象背后的核心原因。

·后续需求增量空间：目前九号文官方暂未公开可查，但此前流出的红头文件版本提及，若产品真实世界数据可证明为BIC则可申请涨价，该政策若最终落地，将大幅带动潜在BIC产品的四期临床需求。目前外资临床CRO给出的2026年订单指引处于较高水平，也与该政策预期高度相关。过往国内药企自主开展四期临床的情况较少，行业内普遍认为四期临床投入成本高且实际作用有限，开展积极性较低。若政策落地后四期临床成果可支撑产品涨价，国内药企开展四期临床的积极性将显著提升，临床CRO板块也将迎来明确的新增需求空间。

5、CXO行业业绩展望

·各环节订单传导周期：CXO不同细分环节的订单转化为业绩的周期存在明显差异，各环节2026年业绩释放节奏清晰：a. 药效板块订单转化周期为1-2个季度，订单转化速度较快，相关公司整体业绩表现较好；b. 毒理板块订单转化周期为6-9个月，2025年四季度服务价格大幅修复，对应订单将在2025年、2026年下半年释放明显业绩贡献；c. CDMO板块订单转化周期依业务模式有所差异，头部企业如康德转化周期为18个月，部分企业如荷莲转化周期相对更长，2025年CDMO行业整体订单情况较好，支撑2026年相关公司业绩表现较为理想。

·2026年毛利率变化趋势：2026年CXO各环节毛利率均将实现改善，不同板块毛利率的核心驱动因素有所区分：a. CRO（服务）板块毛利率改善核心取决于服务价格走势；b. CDMO板块毛利率改善核心取决于产能利用率水平。其中CDMO板块2026年毛利改善确定性较强，利润增速理论上将快于收入增速，整体毛利率表现较为积极。当前CXO行业整体订单强度较高，财务报表端的利好正处于逐步兑现阶段。

·中长期业绩确定性分析：CXO行业2026-2027年业绩具备较强确定性，行业早期研发扩张进度早于市场预期：a. 行业对CDMO公司的业绩确定性要求较高，CDMO企业2027年的业绩取决于2026年上半年开始的新签订单增长情况，若2026年订单增速较2025年进一步提升，叠加长周期订单的传导效应，2026年业绩确定性较高，2027年业绩同样具备较强支撑；b. 此前市场在2025年年底对2026年药效板块增长预期较为悲观，实际2026年预期向好，若2026年增长能够持续，可印证2024年或2025年行业早期研发已进入扩张阶段，药效板块增长相对滞后，2025年上游重点公司国内增速表现较好，此前被市场忽视，进一步证明行业早期研发扩张早于市场预期；c. 行业投融资回暖及头部药企如阿斯利康的合作订单释放具备带动作用，早期研发扩张趋势的可持续性强于市场预期。

6、CXO板块投资关注度情况

·机构关注度变化：近期CXO板块市场关注度持续提升，港股已披露的年报业绩景气度较高。2026年2月机构路演过程中，投资者仅关注CXO板块的头部大票标的，进入3月后板块关注度出现明显变化，核心催化因素为港股CXO头部公司披露的业绩，基本面兑现带动板块整体预期向好，关注范围向服务类公司扩散。

·投资逻辑扩散路径：CXO板块投资逻辑存在明确的传导扩散顺序，优先围绕确定性最高的核心线索展开，再逐步延伸到细分赛道：

a. 第一阶段为头部大公司业绩兑现，这是板块行情启动的核心基础，当前药明系等CXO头部大公司基本都有机构持仓，是当前板块的核心配置标的；

b. 第二阶段传导至猴价相关公司，猴价属于简单且核心的行业监测数据，验证门槛低，在头部大公司业绩得到确认后，这类标的会率先获得资金关注；

c. 第三阶段进一步扩散至前端药效、上游、模式动物等更加细分的赛道，这类细分赛道的公司数量较多、业务细分程度高，多数投资者对其业务熟悉度较低，需要等确定性更高的核心线索充分兑现后才会获得市场广泛关注。

资金层面，当前投资者对CXO板块的配置仍以业绩确定性为核心导向，由于订单不属于标准化披露信息，投资者能够获取的相关信息十分有限，只有财务报表上明确反映的业绩表现才能够获得市场的普遍认可。CXO服务类公司的业绩普遍要到2026年下半年才会逐步释放，若头部大票无法稳住估值，在板块整体风险偏好偏低的背景下，服务类公司仍需明确的业绩兑现才能吸引更多资金流入，当前仍有不少投资者处于观望状态。

7、行业相关政策梳理

·国内产业支持政策：十五规划将生物医药列为支柱产业，该定位对生物医药板块的资金支持有较大正向作用：银行等信贷机构会参考产业定位调整信贷投放方向，纳入支柱产业的生物医药领域相对更容易获得信贷资金，除信贷支持外，后续支付端、产业政策层面也将陆续出台配套支持措施。此外，行业流传九号文相关内容，目前暂未查询到官方发布的正式原文，仅存在流传版本，若后续官方正式发布的文件核心内容无调整，将对创新药、CXO行业形成明确支持：政策核心为创新药定价市场化，打破此前国内创新药每隔几年降价的固有定价模型，若后续政策落地且配套方案完善，国内创新药将具备涨价可能性；同时九号文提及真实世界临床相关内容，若创新药可实现涨价，将大幅提升企业研发热情，带动临床需求新增。

·海外生物类似药政策：EMA生物类似药相关政策推进节点明确，该政策于2025年8月首次提出，2026年3月底正式通过。在政策首次提出时与相关行业专家沟通，反馈显示2026年起行业将呈现明显的生物类似药驱动逻辑，结合当前政策落地情况，以及对应时段的订单情况来看，该政策带来的驱动信号确定性较强。该政策的核心影响为带动生物类似药的生产需求提升，属于近期生物医药行业关注度较高的重要海外政策。

8、行业热点问题分析

·AI制药对CXO的影响：AI制药发展将带动更多跨行业资金流入医药领域，目前已有AI制药公司接到亚马逊、英伟达等非医药行业订单，整体研发支出增速有望提升，同时外包比例大概率保持不变或有所提升，因此AI制药对CXO行业整体并非利空，若研发支出增加则整体偏利好。不同CXO环节受影响程度存在差异：湿实验相关环节，包括临床一二三期、猴子及老鼠等模式动物实验，3-5年内不会被替代；小分子合成环节，虽然AI筛选效率提升可能减少单个分子的合成需求量，但会催生更多新分子的研发需求，整体市场规模不一定收缩；CDMO环节，若AI能够提升研发成功率，将产生更多生产需求，整体偏利好。目前行业内对AI制药影响CXO的具体程度尚未形成非常确定的统一结论，各细分环节的实际影响仍需进一步讨论。

·创新药板块投资催化：创新药板块的核心催化及相关情况如下：a. 会议催化：AACR、ASCO会议会披露大量优质临床数据，对板块有正向催化作用，其中ASCO会议的重要数据多在会议期间正式披露。需要注意的是，创新药属于对流动性敏感度较高的行业，不适用于防守型配置，若宏观环境严峻，流动性对板块的影响将超过基本面。b. BD数据超预期：2026年Q1 BD首付款已与2025年上半年持平，2026年Q1除BD首付款超预期外，一级融资规模、核心临床数据表现均超出市场预期。此前市场普遍认为2025年已有三生、信达的大额BD订单，2026年BD首付款仅能与2025年持平，目前预计2026年全年BD首付款较2025年有较大幅度正增长，核心驱动因素一是MNC早研需求向中国转移带来的平台型合作增加，二是国内企业拥有充足的优质分子储备，MNC出于FOMO情绪积极布局双抗等赛道。c. AI制药相关公司情况：京泰控股属于拥有自有AI平台的AI native CXO公司，既符合CXO“帮药企做研发收取费用”的定义，也属于AI制药赛道相关企业。目前AI制药公司暂无市场统一认可的估值体系，有自有产品管线的公司可按管线估值，有BD收入的公司可给予一定倍数PS估值，不同投资人估值标准存在差异，预计2026年京泰控股、英西仍会有与MNC的合作。d. 后续潜在催化：2025年市场曾过度炒作BD相关利好，2026年投资逻辑逐步回归理性，后续潜在催化包括三方面，一是企业盈利能力兑现，若2026年较多公司通过BD等方式实现营收、利润快速增长，将吸引更多增量资金；二是ASCO会议上将披露的双抗、ADC等核心产品临床数据若超预期，将验证国内企业的BIC/FIC研发能力，带动投资情绪；三是若国内出台支持创新药商业化的相关政策，也将形成板块催化。

·小分子CDMO竞争格局：小分子CDMO行业整体订单增速处于20%-30%区间，头部企业与二三线企业的订单增速差异不大，但业务体量差距较为显著。行业头部效应非常明显，核心差异体现在可参与的业务环节价值不同：小分子业务涵盖中间体、API、制剂三个环节，其中API、制剂属于高价值环节，头部企业具备参与高价值环节的能力，比如药明康德可覆盖中间体、API、制剂全环节，凯莱英可参与API环节；二三线企业大多仅能参与中间体业务，部分资质较好的企业可生产GMP中间体，在API、制剂环节的参与度极低。

Q: 26年CXO行业各细分环节的订单增速情况如何？

A: 26年一季度CXO行业订单增速呈现分化：临床前服务中，毒理板块因服务价格修复，新签订单增速达70%-100%，其中价格贡献约50%；药效板块订单增速约30%-40%，服务价格涨幅约10%，增长主要由量驱动；CDMO板块中，生物药受生物类似药需求推动增速较快，小分子整体增速约30%；临床板块国内增速相对较低，约10%以上。

Q: 毒理和药效服务的订单增长中，量和价的贡献分别如何？

A: 毒理板块新签订单增长80%以上，其中服务价格修复贡献约50%；药效板块服务价格涨幅约10%，30%-40%的订单增长主要由实验需求量提升驱动。

Q: 除药效订单、实验猴与毒理服务涨价外，还有哪些信号可印证早研板块景气度？

A: 药效服务出现排期现象，反映整体实验需求旺盛，是早研板块高景气度的补充验证信号。

Q: CDMO板块中，小分子与大分子业务的景气度驱动因素分别是什么？

A: 小分子CDMO方面，24年生物安全法实施后，中国产能在全球供应链中占比未显著下降，需求回升阶段国内供应商凭借综合优势维持竞争力，且制剂等高价值环节参与度提升带动全球份额预期；大分子CDMO受地缘政治影响及生物类似药需求释放驱动，欧洲缩短临床III期数据要求的政策可能加速未来2-3年需求集中释放。

Q: 临床CRO板块26年一季度订单表现与全年预期对比如何？9号文等政策对临床板块有何潜在影响？

A: 26年一季度国内临床CRO订单增速低于全年预期，但公司全年指引更为乐观。9号文若正式落地，将允许基于真实世界数据证明为BIC的创新药调整价格，有望激发国内药企开展临床四期研究的积极性；同时，外资临床CRO公司回流参与MRCT及四期临床，与政策导向高度相关，可能带来增量需求。

Q: CXO行业各环节订单如何传导至业绩？26年各环节业绩与毛利率预期如何？

A: 药效板块订单转化周期短，26年业绩已体现改善；毒理板块因25年四季度服务价格修复，相关订单将于26年下半年显著贡献业绩；CDMO板块订单执行周期较长，26年业绩确定性高，且毛利率改善将推动利润增速快于收入增速。整体来看，26年CXO各环节毛利率均呈改善趋势，服务价格修复与产能利用率提升是核心驱动因素。

Q: 当前投资者对CXO板块的关注焦点主要有哪些变化？

A: 投资者关注逻辑呈现扩散特征：初期聚焦药明系等头部公司业绩兑现，随后延伸至实验猴价格等核心数据，再向药效、上游实验动物等细分服务领域演绎。因订单数据非标准化披露，市场更重视财报端业绩兑现以验证行业景气度，服务类公司关注度随大公司业绩企稳逐步提升。

Q: 近期有哪些重要政策可能影响CXO行业？请说明政策内容及潜在影响。

A: 十五五规划将生物医药列为战略支柱产业，有望引导信贷等资金资源倾斜；9号文提出创新药定价市场化机制及真实世界数据应用，若落地将激励四期临床开展并可能支持合理调价；EMA于26年3月底正式通过生物类似药政策，简化临床要求，加速需求释放，对大分子CDMO形成明确催化。

Q: AI技术的发展对CXO行业各环节有何影响？

A: AI制药吸引非传统资金流入，提升研发初期投入规模，外包比例预计维持或提升。短期内，湿实验环节难以被替代；小分子合成环节单分子合成量可能因AI筛选效率提升而减少，但新分子数量增加有望抵消影响；若AI提高研发成功率，CDMO生产需求将同步增长。整体而言，AI对CXO行业非利空，且可能扩大外包市场总量。

Q: 小分子CDMO领域的头部效应是否明显？头部公司与二线公司在订单增速和业务结构上有何差异？

A: 小分子CDMO头部效应显著。订单增速方面，各公司普遍处于20%-30%区间，差异有限；业务结构上，头部公司可全流程参与中间体、API及制剂等高价值环节，凯莱英等次一级企业侧重API，而多数二线企业集中于中间体，在API与制剂环节参与度低，导致价值量与盈利水平分化明显。