央行这波操作，稳得一批

来源：市场资讯

（来源：债文新说）

从资金宽松到债市修复，聊聊YM的"精准滴灌"的风格延续。

——复盘本轮局势下中短、超长利率走势的成因

一、央行确实出手了，而且出手很及时。

美伊冲突刚爆发那会儿，市场其实挺慌的。但很快大家就发现，央行就悄悄把"安全垫"铺好了。

看看资金价格就知道了。最近隔夜利率（R001）一直趴在1.3%以下，DR001更是只有1.23%左右，这在历史上都是极低水平。对比一下，2022年俄乌战争那会儿，R001一度冲到2%以上，市场波动剧烈。

这次YM的应对很"丝滑"——没有大水漫灌，但资金管够。存单利率从1.58%一路下行到1.45%附近，10bp的降幅，说明央行已经通过实质性宽松在对冲地缘风险了。

这种"润物细无声"的操作，既稳住了市场情绪，又没有留下太多后遗症，确实值得点个赞。

二、低利率环境，让债市成了"避风港"。

正因为资金便宜且稳定，国内债市这段时间表现得相当硬核，国外媒体也多次称赞中国债市是“避风港”。

看看数据：截至周五30年国债收益率对比冲突发生前仅小幅上行上3-5BP，10年国债收益率在中短配置盘的牵引下也基本保持稳定。反观海外市场——美债、欧债在地缘冲突+通胀担忧下波动剧烈，不少国家债券收益率短期内飙升几十BP。

（如图30y国债收益率，图表来源于qeubee）

（如图10y国债收益率，图表来源于qeubee）

（如图5y国债收益率，图表来源于qeubee）

（如图10y美债收益率，大幅上行逾40BP）

这就是中国资产的吸引力所在：当全球都在动荡时，我们的债市提供了难得的稳定性。央妈用低资金利率"托底"，让长端利率有了稳定底气，吸引了外资配置盘持续流入。

这种"以时间换空间"的策略，既对冲了短期风险，又巩固了人民币资产的避险属性，一举两得。

三、为什么这次只能"精准滴灌"，不能"大水漫灌"？

这里有个关键对比：俄乌时期 vs 美伊时期，YM的操作空间完全不同。

2022年俄乌战争时，国内政策利率还有下调空间，降准降息组合拳打得出来。但这次不一样了——

政策利率已经很低：7天OMO利率1.40%，一年存单1.48%，利差只剩8bp，几乎都是政策地板了。

"稀缺准备金体系"走到极限：OMO账户余额已经很小，再降政策利率的空间逼仄。

结构性问题优先：大水漫灌容易催生资产泡沫，且覆水难收，现在更需要"精准滴灌"。

所以你看，这次YM主要靠压低隔夜利率来对冲风险，而不是动政策利率。这不是不想，而是真的空间不大了。

如果想进一步引导利率下行，降OMO利率是必然选项——但那是"最后一张牌"，不能轻易打，除非内外风险蔓延到YM必须出手！

四、资金宽松不是永恒的，边际收敛的信号已经出现

虽然最近资金很松，但央妈已经开始"收伞"了。

回笼的数据：本周央行公开市场净回笼6000多亿（逆回购回笼3005亿+买断式逆回购回笼3000亿）。虽然资金价格还没明显上行，但已经开始边际收敛，看得出央行的操作方向已经变了。

下周更要警惕：政府债净发行预计-4269亿（到期多），净缴款-2704亿，流动性将继续出现回笼，所以YM公开市场操作传递的态度很重要。

什么时候资金会边际收敛？

短期：如果YM继续净回笼，资金价格可能从1.3%向1.5%回归。

中期：关注4月税期、MLF续作情况。

关键信号：DR007是否持续高于OMO利率（现在是-7bp，还在宽松区间）。

一句话：央妈的呵护是阶段性的，该撤退时会撤退，但也会和我们一样，积极关注美伊谈判的任何风吹草动。

五、内盘原油"压盘"，是不是拿到了剧本？

说个有意思的现象：最近内盘原油明显弱于外盘。

外盘布伦特、WTI在地缘冲突中波动剧烈，但内盘SC原油相对淡定，甚至有点"压盘"的意思。这不太正常——按道理，中国作为原油进口大国，对地缘风险应该更敏感。

（如图为wti原油，波动幅度巨大，坚挺程度强于内油）

（如图为三桶油控盘下的内油，优先于wti节奏下跌）

一个大胆的猜测：三桶油可能已经拿到了美伊谈判的"剧本"，知道局势会缓和，所以敢大胆做空或减仓。这种"内幕玩家"式的自信，说明信息优势已经price in了。

如果真是这样，那央妈用资金宽松对冲地缘风险的逻辑，也可能面临"证伪"——既然局势会缓和，为什么还要维持极端宽松？

六、YM的"呵护"可能告一段落了

综合以上几点，一个判断：央妈这波隔夜宽松对冲美伊风险，可能已经进入尾声。

逻辑链条：

1. 美伊局势缓和（内盘原油已预告）

2. 恶性通胀风险下降（美伊发展至“核平”的概率大幅下降）

3. YM开始连续净回笼（本周6000亿+）

4. 资金价格虽低，但操作方向已转向。

下一步要关注：YM是否会持续净回笼，正式退出对市场的阶段性呵护。如果是，资金利率将从"极端宽松"向"中性偏松"回归。

七、对利率债交易的启示

最后说说交易层面的思考：

1. 这波行情的性质

第一阶段（地缘冲突期）：资金宽松→中短端先下（存单、短债配置行情）。

第二阶段（局势缓和期）：恶性通胀担忧消退→超长端补涨（拉长久期）。

这个路径已经走完了。30年国债在走平策略的驱动下目前已经接近了美伊冲突前水平，10年国债收益率也稳定在1.80-1.855区间内震荡，中短端在配置行情牵引下行后最近也开始回吐下行幅度。

2. 下一步怎么走？

不宜对本轮修复寄予厚望，更可能是震荡区间运行：

下行制约：资金宽松已到极致，YM开始收水；政策利率下调空间逼仄；

中短端制约：卷完资金极致宽松下的中短避险行情，开始担忧负carry而踩刹车了

超长端制约：恶性通胀风险缓解后，大家觉得只挤在中短端的话久期太短了。因此有进入超长端拉久期的需求，但隔壁走强预期、温和通胀预期、货币空间受限均会制约超长的修复力度。因此本轮结构性轮动行情或已基本完成。

上行支撑：经济基本面仍需宽松环境；外资配置盘持续流入。

需要等待更明确的信号：

货币政策：是否降OMO利率？降准何时落地？

供给量：特别国债、地方债发行节奏。

经济数据：4月PMI、信贷数据是否超预期。

策略建议：

中短端：资金利率若收敛，存单、短债有调整压力。

长、超长端：一次性定价修复，当前震荡为主，等待方向选择，不建议盲目追涨。

整体：控制久期（如未在收益率高位拉长久期），保持灵活性，等风来。

结语

央妈这波操作，既展现了"精准调控"的艺术，也暴露了"空间逼仄"的现实。资金宽松对冲地缘风险的故事，可能已经讲完了下半场。接下来的剧本，要看YM是继续"收伞"，还是掏出"最后一张牌"。

无论如何，债市的"舒适区"正在收窄，交易难度在加大。保持警惕，保持灵活，或许是最好的应对。

最后感叹一下，在YM的精细呵护下，我们的债市稳得像个性情温和的大家闺秀——外面打得天翻地覆，她自岿然不动，该吃吃该喝喝，愣是没让外部那点腥风血雨扰了自家的清静。这份定力，既守住了国内金融稳定的底线，也让全球资本看到了中国资产的独特魅力。