【招商策略】可跟踪资金持续净流出

来源：市场资讯

（来源：招商证券策略研究）

近期二级市场可跟踪资金持续净流出。并且ETF延续净流出趋势，主题与行业类ETF加速净流出，宽基指数ETF在部分交易日有大幅净流入。海外方面，持续高油价使得通胀隐忧仍在，市场已经完全定价美联储年内不降息。

核心观点

⚑ 近期ETF变化与重要机构投资者行为：近期ETF延续净流出趋势，仅有3月23日出现较大净流入，并且主要以沪深300为代表的宽基指数ETF贡献增量。从成交额与日内交易节奏两个判断指标来看，目前重要机构投资者并未入场。近期在市场受到流动性冲击时，行业与主题类的ETF亦转为流出，并且随着市场冲击扩大有加速流出的趋势，这或许与背后资金偏向“顺周期”的行为模式相关。

⚑ 货币政策与利率：上周（3/23-3/27）央行公开市场净投放2819亿元，未来一周将有4742亿元逆回购到期。货币市场利率上行，短、长端国债收益率下行，同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。截至3月27日，R007上行3.0bp，DR007上行1.9bp，1年期国债收益率下行0.5bp，10年期国债收益率下行1.3bp，同业存单发行规模增加122.3亿元，1M同业存单利率上行，3M/6M同业存单利率下行。

⚑ 资金供需：二级市场可跟踪资金持续净流出。融资余额下降，融资资金净卖出240.1亿元；ETF净流出128.2亿元；新成立偏股类公募基金份额减少。重要股东由净减持规模上升，公布的计划减持规模下降。

⚑ 市场情绪：上周融资资金交易活跃度减弱，股权风险溢价上升。上周关注度相对提升的风格指数及大类行业为医药生物、可选消费、创业板指。VIX指数回升，海外市场风险偏好下降。

⚑ 市场偏好：行业偏好上，电力设备、公用事业、煤炭获各类资金净流入规模较高。宽指ETF以净赎回为主，其中A500ETF赎回最多；行业ETF申赎参半，其中信息技术ETF申购较多，原材料ETF赎回较多。净申购最高的为国泰CES半导体ETF；净赎回最高的为华夏中证A500ETF。

⚑ 海外变化：美联储理事库克在康涅狄格州发表讲话时表示，当前风险平衡已发生偏移，通胀风险已超过就业风险。美联储理事米兰表示，美联储具备显著缩减当前约6.7万亿美元资产负债表的能力，但这一过程“很可能需要数年时间”，且需分阶段推进；同时缩表本身带有紧缩效应，可能需要通过比基准情景更多的降息操作对冲影响，未来或出现缩表与降息并行的政策组合。

⚑ 风险提示：经济数据及政策不及预期、海外政策超预期收紧。

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流动性专题

※ 近期ETF变化与重要机构投资者行为

近期ETF净流出，仅有周一出现大幅净申购。本周市场弱势运行，ETF也出现持续净流出现象，本周ETF累计净流出128亿元，延续此前趋势。但周一市场大跌时，ETF逆势净流入163亿元，创下今年以来次高值。拆分来看，3月23日ETF净流入主要由宽基指数ETF贡献，其中沪深300、科创板、创业板ETF分别流入60、28、17亿元。

从成交额与交易节奏来看，重要机构投资者并未出手。在近期市场面临较大流动性冲击时，部分投资者期待重要机构投资者会通过宽基指数ETF托底市场，重现2025年4月关税冲击后的行情，但目前来看重要机构投资者并未入场。观测重要机构投资者入场，主要有两个信号，分别为成交额与日内交易节奏：首先，从历史经验来看，重要机构投资者入场时主要宽基指数ETF会出现大幅放量，成交量可达20日均值的三倍以上，而目前主要宽基指数ETF成交额并未出现明显变化；其次，重要机构投资者入场时，日内分时成交量往往出现脉冲式成交，并且在整点时分前后往往是交易的高峰，而3月23日以沪深300ETF为代表的主要宽基指数分时成交较为平缓，并未出现明显脉冲。

此外，近期行业与主题类ETF出现明显流出。年初以来，行业与主题类的ETF受到热捧，大量资金通过其快速入市，一定程度上对冲了宽基指数ETF流出带来的抛压，亦使得化工、有色等热门赛道获得了较多增量资金的持续涌入。但近期这一趋势发生了逆转，在市场受到流动性冲击时，行业与主题类的ETF亦转为流出，并且随着市场冲击扩大有加速流出的趋势，这或许与背后资金偏向“顺周期”的行为模式相关。

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监管动向

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货币政策工具与资金成本

上周（3/23-3/27）央行公开市场净投放2819亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购4742亿元，同期有2423亿元央行逆回购到期，逆回购净投放2319亿元。同时开展5000亿元MLF操作，同期有4500亿元MLF到期，MLF净投放500亿元。未来一周将有4742亿元逆回购到期。

货币市场利率上行，R007与DR007利差扩大；短、长端国债收益率下行，期限利差缩小。截至3月27日，R007为1.51%，较前期上行3.0bp，DR007为1.44%，较前期上行1.9bp，两者利差扩大1.1bp至0.07%。1年期国债到期收益率下降0.5bp至1.25%，10年期国债到期收益率下降1.3bp至1.82%，期限利差缩小0.8bp至0.57%。

同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一。上周（3/23-3/27）同业存单发行370只，较上期减少135只；发行总规模7720.2亿元，较上期增多122.3亿元；截至3月27日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化1.6bp、-0.5bp、-0.6bp至1.52%、1.57%、1.55%。

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股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，上周（3/23-3/27）新成立偏股类公募基金110.8亿份，较前期减少97.4亿份。股票型ETF较前期净流出，对应净流出128.2亿元。上周整个市场融资净卖出240.1亿元，净卖出额较前期扩大55.8亿元，截至3月27日，A股融资余额为25908.1亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，上周（3/23-3/27）回落至27.6亿元，共有2家公司进行IPO发行，截至3月27日公告，未来一周将有2家公司进行IPO发行，计划募资规模29.8亿元。重要股东净减持规模缩小，净减持24.5亿元；公告的计划减持规模45.7亿元，较前期下降。

限售解禁市值为814.8亿元（首发原股东限售股解禁274.7亿元，首发一般股份解禁62.3亿元，定增股份解禁473.8亿元，其他4.0亿元），较前期上升。未来一周解禁规模下降至293.0亿元（首发原股东限售股解禁258.6亿元，首发一般股份解禁1.6亿元，定增股份解禁16.4亿元，其他16.4亿元）。

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市场情绪

（1）市场情绪

上周（3/23-3/27）融资买入额为9387.3亿元；截至3月27日，占A股成交额比例为10.0%，较前期下降，融资资金交易活跃度减弱，股权风险溢价上升。

上周（3/23-3/27）纳斯达克指数下跌3.2%，标普500指数下跌2.1%。上周VIX指数回升，较前期（3月20日）上升4.3点至31.1，市场风险偏好下降。

（2）交易结构

上周（3/23-3/27）关注度相对提升的风格指数及大类行业为医药生物、可选消费、创业板指。当周换手率历史分位数排名前5的行业为：周期（93.6%）、北证50（90.7%）、中证1000（89.5%）、沪深300（89.3%）、上证50（88.7%）。

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投资者偏好

（1）行业偏好

行业偏好上，上周（3/23-3/27）电力设备、公用事业、煤炭获各类资金净流入规模较高。上周股票型ETF净流出123.1亿元，净流入规模较高的行业为电力设备、公用事业、煤炭，流入金额分别为17.5亿元、14.2亿元、11.4亿元，净流出规模较高的行业是有色金属、电子、基础化工等行业。融资资金净流出240.1亿元，净买入规模较高的行业为电力设备（+17.9亿元）、公用事业（+10.2亿元）、通信（+3.7亿元）等行业，净卖出计算机（-35.1亿元）、电子（-33.3亿元）、国防军工（-27.5亿元）等行业。

（2）个股偏好

融资净买入规模较高的为德明利（+9.6亿元）、中国平安（+7.6亿元）、立讯精密（+6.7亿元）等；净卖出规模较高的为宁德时代（-8.6亿元）、紫金矿业（-6.3亿元）、江淮汽车（-6.2亿元）等。

（3）ETF偏好

上周（3/23-3/27）ETF净申购，当周净申购81.4亿份，宽指ETF以净赎回为主，其中A500ETF赎回最多；行业ETF申赎参半，其中信息技术ETF申购较多，原材料ETF赎回较多。具体的，沪深300ETF净申购11.2亿份；上证50ETF净赎回4.3亿份。科创50ETF净申购4.2亿份。A50ETF净赎回1.1亿份；双创50ETF净赎回26.0亿份；创业板ETF净申购1.1亿份；中证500ETF净赎回1.6亿份。行业ETF方面，信息技术行业净申购128.9亿份；消费行业净申购2.3亿份；医药行业净申购4.4亿份；券商行业净赎回6.9亿份；金融地产行业净赎回9.3亿份；军工行业净赎回4.6亿份；原材料行业净赎回65.3亿份；新能源&智能汽车行业净申购21.8亿份。

上周（3/23-3/27）股票型ETF净申购规模最高的为国泰CES半导体ETF（+55.9亿份），华宝中证医疗ETF（+15.2亿份）净申购规模次之；净赎回规模最高的为华夏中证A500ETF（-22.6亿份），富国中证细分化工产业主题ETF（-10.5亿份）次之。

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外部流动性变化

（1）国外主要央行动向

美联储理事库克在康涅狄格州发表讲话时表示，当前风险平衡已发生偏移，通胀风险已超过就业风险。美联储理事米兰表示，美联储具备显著缩减当前约6.7万亿美元资产负债表的能力，但这一过程“很可能需要数年时间”，且需分阶段推进；同时，缩表本身带有紧缩效应，可能需要通过比基准情景更多的降息操作对冲影响，未来或出现缩表与降息并行的政策组合。欧洲央行管委会成员温施表示，尽管4月加息是一个选项，但央行将避免对地缘政治冲击做出过度反应，任何行动都将严格依赖于后续数据。