中国石化2025年表现如何？那些片面解读其负债，究竟是怎么回事？

有朋友让看一下中国石化的财报，毕竟现在的石油价格波动，三桶油好久都没有这么高的热度了。我很少看这类庞然大物的情况，一是其各方面的情况极为复杂，二是其运营机制并不按标准的企业来进行，按我们一般的方法看起来的“误差”就会比较大。

好在，不管什么公司，特别是上市公司，都得严格按会计准则来进行核算，也就是说，财报还是能看的，但主要就看财务方面，其经营方面就相对少做评价了。

中国石化2025年的营收下跌9.5%，这是连续三年下跌，三年累计下跌近两成。在下跌中，2025年还有加速的迹象，在新能源汽车转型的这一波影响下，三桶油想不受影响，那是不可能的。

其业务非常庞大，内部抵消的影响也很大，我们就不上图，简单介绍一下吧。

2025年的成品油总销量下降了4.3%，其中零售量下降2.9%。但是，2025年末的加油站数量增长了0.7%，成品油显然没有以前那么抢手了。

原油加工量下降0.8%，汽油和柴油的产量分别下降了2.4%和9.1%，但航煤和化工轻油的产量却分别上升了7.3%和8.4%。产量和销量均是与道路运输相关的方面在下跌，也就是汽车用油减少了。

在其化工业务中，乙烯、合成树脂、合成橡胶与合成纤维单体及聚合物等产品均有一成左右的产量增长，个别还是近两成的增长，只有对其不太重要的合成纤维业务略有下降。化工这一块以前是赚大钱的业务，这几年也价格低迷，部分产品甚至出现亏损，我们前段时间看其子公司上海石化的时候，已经说过了这方面的问题。

净利润比营收早下跌一年，不管按三年还是四年的累计跌幅算，都是“腰斩”不止的下跌。营收下跌两成，就会有这么大的影响吗？对主要从事能源化工生产的这类企业，产能利用率下降的影响，可比消费品行业严重得多，中国石化这样的表现也算正常。

分季度来看，2023年还有两个季度的营收在增长，勉强表现出“俯卧撑”波动的模式。最近这两年的各个季度，就成了单向下跌，2025年四季度的跌幅有所收窄，考虑到现在的国际形势，2026年当然就要增长了。

随着纯电车等市占率的提升达到阶段性的极限，再加上对纯电车鼓励政策的退潮，就算后续的国际原油价格稳定下来，三桶油也会逐步找到支撑，在较长时间内处于稳定状态。

虽然有个别季度的净利润在同比增长，但其总体表现不如当季的营收，盈利能力下降的问题确实比营收更严重，这方面改善的难度也会更大。

2021年的毛利率大幅下跌后，最近四年都在15%-16%的区间内波动，2025年接近16%，算是这四年中最好的表现。这个水平其实和疫情前差不多，反而2020年和2021年是疫情等导致的“意外利好”。

2025年的销售净利率和净资产收益率均是八年中最低的，净资产收益率的水平已经算不上优秀了；考虑到现在的市场利率较低，也可以算是接近优秀的水平。

经常看到有些不懂企业的主播，不看资产，仅看负债，笑话两桶油上万亿元的有息负债太高。从其仅1.1%的销售净利率，被放大到3.9%的净资产收益率看，不负债可不行。在2021年这些年份的对比更强烈，如果不加杠杆，就是一个不及当时定期存款的收益水平，加上杠杆后就能放大几倍。

2025年的主营业务盈利空间下跌至1.2个百分点，毛利率反弹带来0.4个百分点的利好，被期间费用占营收比上升0.5个百分点，全吃掉了还不够，税金及附加占营收比还上升了0.3个百分点，综合下来，主营业务盈利能力就下降了。

营收下降，期间费用并没有明显下降，总体仍维持在1400亿元左右的支出规模。想要降费用也是能办到的，但别指望能有太大的空间，扣除财务费用这类与经营关系不大的因素后，可下降的额度就更低了。

有朋友看到了“税金及附加占营收比”的情况，我们当然不能避开这个因素不谈，由于成品油等有较高的消费税，对中国石化这类企业来说，几个百分点的毛利率波动的影响可大了，因为消费税只是“过路”，把其算到毛利率之中，是很大的“误解”，只是会计准则规定就应该这样算账，毕竟交消费税的企业并不是太多。

从三大分配关系看，实际支付的税收都是中国石化的分配主要去向，2025年有所下降后，仍然是3117亿元的实际上缴额，占到其所创造增加值的近七成。实际上还有金融机构参与了增加值的分配，主要通过利息费用等方式体现在报表中。从这里就可以看出来，几桶油对财政的贡献有多大；也可以看到，想要把消费税改到零售环节征收的难度了。

在其他收益方面，每年都有不低的净收益，主要是“投资收益”和政府补助，扣除“资产减值损失”之后的余额，部分年份也有“资产处置收益”和“信用减值损失”等影响。2025年这方面的净收益较上年下降了近120亿元，也对中国石化的总体业绩表现，造成了不低的影响。

“投资收益”的主要构成是“对联营企业和合营企业的投资收益”，整个石油化工行业的经营形势不好，联营企业和合营企业2025年的业绩也在下滑。政府补助主要是与企业日常活动相关的补助，可能是项目太多，不便一一列示。

2025年的“资产减值损失”中最大的构成项目是“固定资产减值损失”，这是多年不见的现象；其次才是往年的最大项目——“存货跌价损失”。有些固定资产，已经无法发挥出其预计的赚钱能力了，短期内无视是可以的，时间一长，就必须考虑其减值的情况，2025年应该就是到了转折点。

中国石化“经营活动的现金流量净额”表现仍旧强劲，这方面并没有太大的问题。但其固定资产的投资规模就算不及2022年和2023年，绝对数也是相当庞大的；再加上财务费用也需要在融资活动中开支，实际上每年多出来的现金富余量并不大。

中国石化“经营活动的现金流量净额”远高于净利润的主要原因是固定资产的折旧回收资金规模庞大。但已经连续好几年在应付项目减少上消耗资金，存货的情况也仅是2025年才转为贡献经营活动的现金流。

固定资产和经营性长期资产仍在继续增长，原因在前面我们已经看到了，固定资产类的投入规模远高于折旧规模。虽然理论上，生产类项目投资的风险越来越大，但中国石化近两年也只是投资减速，并没有出现收缩经营规模的现象。这会不会对未来的业绩造成影响呢？我觉得会，不信我们就在本轮油价波动后的一个完整年度，再来验证这个判断。

中国石化仍在扩表之中，2025年末的资产负债率有所上升，也才54.1%。有负债规模确实是连续四年超万亿元，但离开资产谈负债就是“耍流氓”，相较于其2.2万亿的资产规模来说，负债情况并没有前面提到的那些播主们，所说的那么夸张。

由于中国石化的资产结构太重，毕竟这就是最为典型的资金密集型加重资产行业，其短期偿债能力看起来并不高。而实际上这方面的情况也不严重，主要是其创造“经营活动的现金流量净额”的能力极强，然后才是靠山这类与经营无关的身份问题。

有息负债的规模仍在持续增长，2025年末已经达到了5300亿元以上。现在这些有息债务对中国石化并不是太大的问题，但如果市场持续低迷，就会压力越来越大的。好在现在的市场似乎并不低迷，就算中东的战争结束，这种对三桶油的市场利好，可能还会维持相当长的时间。

除有息负债之外的主要负债在供应链上，哪怕营收持续下跌了三年，其“应付票据及应付账款”的规模在2023年末和2024年末下降后，2025年末又恢复了大部分。按其2万亿元以上的规模简单计算，平均水平是符合“六十天账期”要求的，这就可以通过滚动支付，来免费占用这些资金。

其预收性质的款项基本稳定，就算没有现在的战争，后续营收规模还是有保障的，加上新的市场利好因素，2026年的表现就更没问题了。

中国石化的情况就是这样，受到下游汽车行业的影响，成品油业务的增长较慢，甚至有所萎缩；化工类业务受下游精细化工及其他相关生产行业的影响，增速变慢，价格低迷。

不过，在相当长的时间内，其基本盘需求仍然稳定，再加上现有的市场价格上涨，2026年的营收增长和盈利能力提升的可能性极大。至于说，更长时间的情况如何？前面已经提到过，不便多说，就留在以后再来看吧。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！

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