百年债券的“神话”：谷歌的AI豪赌

来源：澎湃新闻

　　2月10日，谷歌母公司Alphabet Inc宣布定价发行100年期的债券，在开年的全球债券市场一石激起了千层浪。谷歌的“百年债券”试水具有罕见的标志性意义——100年期限的债券一直以来都是“主权与准主权”的专属领域，在本次谷歌发行之前，科技行业上一次发行百年债券是1996年的IBM和1997年的摩托罗拉。

　　政府、大学、慈善基金以及半政府机构之所以能发行超长期的债券，是因为其“永续存在”的假设；但对于企业来说，并购风险、商业模式更迭以及技术淘汰等因素难以支撑如此长期限的债务，科技公司更是处于日新月异的生存环境中，发行百年债券似乎是地狱级难度。

　　1997年，摩托罗拉发行百年债券时正值顶峰，谁曾想，数字技术的转向来得如此迅猛。当苹果在十年后以iPhone开启智能时代，这个曾经的行业巨头早已错失浪潮。摩托罗拉的百年债券，最终成了一张无法兑现的时代注脚——它提醒我们：时代车轮滚滚向前，从来没有永远屹立不倒的企业，只有不断适应变革才能穿越周期。

　　接下来，让我们走进Alphabet宣布发行的这只百年债券，看看这家科技巨头在布局什么样的发展之路，也看看市场为何能为这只百年债券买单。

　　AI豪赌：向天再借一百年

　　2026年2月9日，谷歌宣布了17只不同期限的美元、英镑及瑞郎债券的发行计划，各币种发行规模分别为美元债200亿美元，英镑债55亿英镑，瑞郎债30.55亿瑞郎，合计总规模约320亿美元。其中，英镑债券最长募集期限为100年，规模为10亿英镑。

　　表一 谷歌2026年英镑债券发行条款

　　科技公司因为技术迭代风险极高而往往回避超长债，谷歌此举被市场解读为向外展示其对其商业模式能跨越百年周期具有自信。但是，仅仅是自信吗？

　　从募集说明书来看，募集资金用途为“一般企业用途”；根据Alphabet的官方披露、财务声明以及媒体报道，我们不难推断谷歌的三类资金用途：

　　最主要、最核心的方向是用于人工智能的基础设施建设，包括数据中心建设与算力投入、自研AI芯片的采购与部署、海底电缆、电力设施及供应链配套等。早在前一周公布财报时，Alphabet透露公司计划投入1750亿—1850亿美元用于AI模型及基础设施建设，这一数字是2025年的两倍，而本次320亿美元的新发债券，则是填补这一历史级投资缺口的关键一环。

　　其次是用于补充营运资金，为年度的资本支出计划提供灵活的财务空间，募集说明书中的“一般企业用途”，可以理解为这一用途的标准法律用语。

　　最后是进行债务管理，在全球各国进入降息尾声的时间点，谷歌的新发债可以偿还部分此前成本较高的存量债务，优化负债结构。

　　我们看到，谷歌账面上仍持有1250亿美元的现金，处于现金流充足、业务全球化以及技术领先地位，在这种情况下仍选择发行债券，尤其是百年债券，体现了其在维持财务健康与激进扩张之间的平衡。在微软、Meta等超大规模云计算的企业同步扩张的背景下，AI时代迎来了前所未有的资本密集化。谷歌通过百年债券将企业的再融资风险推到了极其遥远的未来，为其长久的AI投资计划提供了保障。

　　由此，百年债券这种看似极端的融资工具能够再度登上历史的舞台，其成功的背后仍有重要的个体和时代因素：

　　一是发行企业的信用接近“准主权”，美国政府的评级为穆迪Aa1/标普AA+u/惠誉AA+u，谷歌的发行人评级为穆迪Aa2/标普AA+，几乎与美国主权持平。

　　二是投资者结构必须以长久期为主导，所以谷歌最终选择了英镑作为百年债券的币种，也是利用投资人主要是英国养老金和保险公司这类需要长久期资产对负债进行匹配的特征。

　　三是发债时的利率环境，从近期的历史来看，百年债券的发行更多是集中在2021年（如牛津大学、惠康信托）等低利率环境中，谷歌当前时间点可能是全球央行降息的尾声，在2026年年初澳洲央行已经率先转向了加息周期。

　　但不容忽略的事实是，AI的科技巨头拉长时间维度来匹配前所未有的投资需求和周期，市场应该如何估量超长久期带来的风险以及该如何押注企业的技术更迭风险呢？

　　投资风险几何？

　　百年债券最大的魅力——时间，也是它最大的敌人。时间既加深了信用风险，也放大了利率风险。你可能会想问，早年那些巨头发行的百年债券现在怎么样了？

　　我们先来看摩托罗拉。这只名为MSI 5.22% 10/01/2097（即摩托罗拉发行将于2097年10月1日到期的票面利率为5.22%债券）的债券，仍然处于正常付息状态。当年发行的规模为3亿美元，目前存续规模约1.14亿美元，意味着有1.86亿美元的债券被赎回或注销。在2011年摩托罗拉被分拆后，这只债券的偿债义务由摩托罗拉解决方案公司（Motorola Solutions Inc）所继承，并未随着手机业务出售给谷歌或联想。从彭博对债券的估值来看，目前估值为82美元，对应收益率为6.5%，至今仍在付息且存在二级市场交易。摩托罗拉给我们的警示不是债务偿付的风险，而是曾经“不可战胜的巨头”在20年后已面目全非，是企业长期竞争力的不确定性。

　　但是，另一个例子可能就没那么幸运了。1997年，美国当时最大的连锁百货商店之一的杰西潘妮（J.C． Penney）发行了一只票面利率为7.625%的美元债券，到期日为2097年3月1日，发行规模为5亿美元。时隔23年后，在公司战略失误和新冠疫情的双重冲击下，杰西潘妮宣告破产，并于2020年5月申请了破产保护。在公司经营恶化和破产消息发酵的过程中，这只百年债券的价格已经暴跌至面值的10%甚至以下。

　　2020年底，杰西潘妮的运营资产被西蒙地产集团（Simon Property Group）和布鲁克菲尔德资产管理公司（Brookfield Asset Management）收购，资产重组以削债为核心，部分房地产等剩余资产被剥离出来，成立了专门用于支付破产过程中其他债务的信托。无担保债券的清偿顺序在银行债务、供应商欠款以及有担保债务之后，债券投资人获得的补偿微乎其微，基本等同于损失其全部投资。

　　除了信用风险，百年债券还面临着极大的利率风险敞口。债券的价格与市场利率成反比，而衡量这种敏感度的指标就是久期。一般而言，债券的期限越长，久期也通常越长，利率波动所带来的价格波动也就越发极端。由于票面利息较高，谷歌债券期限虽然为100年，但久期只有约17年，这也意味着基准利率每上升1个百分点，债券价格在理论上下跌约17%，其跌幅为其同期发行的三年期英镑债的6倍之多；当然如果基准利率下行，所带来的涨幅也是惊人的。这种暴涨暴跌的属性对于一类投资者来说反而是工具，也是本次百年债券发行所主要面对的投资人——英国养老基金和保险公司。这类机构有着超长的负债需要资产端来匹配，这只固定票息的百年债券可以确保它们在未来一百年的时间里都有稳定的现金流（即6.125%的票息），从而消除了因为短期资产到期而带来的再投资风险。

　　谷歌这只百年债券不仅仅是融资工具，更像是一面镜子，映照出当前市场对AI的狂热，对利率的分歧，以及超长久期工具在资本市场的独特角色。它的故事才刚刚开始，当下的我们应该也看不到债券到期了，其最终的结局就留给未来的市场吧！

　　（作者钟倩为某大型股份制商业银行境外债券交易员，译著《中国纵横》由四川人民出版社出版）

　　来源：钟倩