雪王踩刹车

蜜雪不准备继续用“无敌扩张”去证明自己，而是开始讲“可持续经营”的故事。

过去一年，市场买蜜雪，买的是两个字：无敌。但这次业绩会，管理层其实在传递另一件事：它不准备继续用“无敌扩张”去证明自己了，而是开始讲“可持续经营”的故事。

很多人过去把蜜雪当成消费股里极少数兼具高增长+高确定性的资产：门店数继续冲、下沉市场继续吃、海外继续开、新品不断推出、供应链继续赚钱，利润率还在扩张。

可是，这种无敌能持续多久？

当一家连锁品牌突破6万家的体量，更重要的已经不是还能开多少家，而是每多开一家，系统效率有没有变差？每多做一个新品类，组织复杂度会不会反噬利润？

这次业绩会，管理层给出了一个明确的信号：承认 2026 年放缓开店、接受利润率回落，把资源投向单店质量和组织建设。

雪王主动踩了刹车。

1、

蜜雪这次最重要的第一件事，是国内主动放缓开店。

市场之前最担心的，其实不是蜜雪开不动，而是它为了维持高增长，不得不把门店越开越稀释、越开越卷、越开越伤加盟商。尤其管理层明确提到，外卖补贴退坡之后，门店营业额和利润环比受到侵蚀，而且 26 年同比仍会有影响。它等于承认：过去一段时间，行业里一部分表面繁荣，是平台补贴带来的。

管理层没有选择继续用更激进开店去对冲这个问题，而是明确提出26 年“质量优先”，放缓新店开拓，聚焦门店效益。同时，管理层继续推进产品升级：冷链水果、鲜奶、现磨咖啡、鲜牛乳，以及全年 28 个系列 61 款新品。

这意味着，蜜雪正在把 GMV 和门店数，让位给加盟商 ROI 和系统健康度。

2、

第二件事，是管理层提前给利润率打了预防针，我认为挺有诚意。

管理层明确2026 年毛利率、净利率可能下滑。原因有：产品升级增加冷链占比，咖啡产品阶段性让利加盟商，供应链员工福利提升，品牌营销和数字化投入加大，Capex 18-20 亿，包括产业园、冷链仓配、雪王乐园。

很多投资人看到这里会本能皱眉。

但实际上，蜜雪过去最容易被市场误读的地方，恰恰是利润率。很多人把它看成一个茶饮品牌，于是拿门店同店、杯数、客单价去理解。但蜜雪本质上更像一个用超级品牌驱动的供应链平台，它真正的护城河，是总部能不能以极低成本，把冷链、水果、奶、咖啡豆、包材、设备和标准化运营输送到全球几万家加盟门店，还能卖出去。

如果你接受这个逻辑，那么 2026 年利润率回落，未必是坏事。因为这更像是公司在把短期报表上的利润，换成未来几年更厚的系统能力。

尤其咖啡，幸运咖要放缓开店，重点做单店营收增长，甚至力争店均营业额双位数增长，同时投入 3 亿元做营销、小程序、视觉、包材升级。这说明它不是想把幸运咖做成“第二个蜜雪式门店冲量”，而是想把它做成蜜雪体系里真正能成立的第二增长曲线。

3、

蜜雪过去另一个性感的故事，是把中国低价高频现制饮品的模型，复制到海外。

但 2025 年，东南亚的扩张已经暴露出问题：海外不是把招牌挂上去就能赢，门店结构、加盟商能力、信息化能力、线上运营、老店焕新，都得重做一遍。多品牌、多市场，是真正考验组织半径、人才梯队和品牌边界的挑战。

但管理层迅速做了调改：搬迁老店、开换新店，信息化和巡检提升老店经营，组织加盟商培训。结果下半年新店营业额是老店 1.7 倍，老店同比增 17.6%，确实有改善。

管理层也希望2026年海外恢复净开店，这句话如果兑现，会成为短期股价最重要的催化之一。

4、

蜜雪的发展历程中，经历过多次转型，从3平米的刨冰摊到校门口的家常菜馆，从2.5元的扬州炒饭到1元的蛋筒冰淇淋，从自家兄弟的糊口生意到开遍全国的连锁品牌，而现在它又处在一个关键的切换点：

从规模碾压进入效率复利。

前一个阶段，资本市场给蜜雪高估值，核心是它看起来像“茶饮行业里的 Costco + 麦当劳”：极致低价、极强供应链、极高复制效率。这个故事当然还成立，但随着门店数越来越大，故事的重心已经变成三个更难的问题：

1）老店能不能稳住，而不被新店稀释？

2）海外能不能从中国经验复制，形成可持续模式？

3）幸运咖能不能成为独立增长曲线，而不是仅靠投入堆量？

这次主动踩刹车的背后，是雪王自己也知道，靠继续狂奔已经不够了。

它开始愿意慢一点，愿意让利润薄一点，也愿意承认，有些业务需要重做一遍。对这种体量的公司来说，这未必会让股价立刻兴奋，但至少说明管理层还清醒。对雪王而言，“便宜”不只是价格，更要变成全球化供应链、品牌和组织能力的综合竞争力。

这些题，现在还没有最终答案。

但至少，管理层在认真答题了。

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【一年后仍值得看的评论】

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