8年10亿，这个抓得住子弹的人，选择慢慢赢

作者 | 华南索罗斯

编者按：2026年年初，中国私募数量达到126家，整体规模突破22万亿，均创下历史新高。

在中国，私募行业向来神秘，也因此常被人误解成“小作坊”或者“灰色传奇”，而随着量化投资风靡，人们甚至认为其高频和不透明交易，是导致股市大涨大落的元凶。

但A股30年，大浪淘沙之后，还能留在牌桌上的大佬，势必具备独特的投资哲学和方法论，强调制度化的公司治理，更以国际顶尖资管机构作为目标。

2026年，约50万亿定期存款将到期，在这个投资标的愈发稀缺的时代，也许投身股海，将成为一部分人的选择。

我们走近私募大佬，不仅是为了学习股海沉浮之术，更希望从他们身上，获得与现代金融市场，与盈亏，与自己的共处之道。

3月3日，上证指数收跌之际，中小板一家名为新和成的企业涨超4%，市值首次突破千亿。

这家公司本身算不上明星企业，但在它的前十大股东名单里，一个低调布局了8年的资本巨鳄，引起了市场注意。

2017年，这家机构入局，时至今日，其所持股股价已经上涨240%，若从未减持，则浮盈十多亿元。

看上去又是一场耐心资本的胜利，但若这次的主角，是一家私募基金呢？

若这家私募的舵手，是一个曾被同行评价“在市场中可以把射出去的子弹抓回来”的人呢？

能射子弹，意味着能对转瞬即逝的机会狠辣出手；能徒手抓住，所以能精准对冲上一个决策产生的效果，电光火石之间，高手过招，讲究毫厘之争。

但若此人从入局私募江湖至今，并不以速度出名，而以慢和耐心制胜，鲜少显山露水，则在平添几分神秘感的同时，境界又高了几分。

裘国根和他的重阳投资，在中国私募圈，若论低调，他称第二，应该没人敢称第一。

重阳投资主要投研团队，中为裘国根

A股30年，既能看到长期主义的胜利，也有博弈占据主导的时候，牌桌上的人来了又去，要么换了身份，要么换了打法。

每一个十年，每次板块轮动，都总有人高呼“价值投资已死”。也许规模不到200亿的重阳投资，在高手林立的私募圈算不上耀眼，但始终是最稳健、最纯粹的价值投资信徒。

抓子弹的人，选择慢慢赢

裘国根并不总是强调速度，事实上在重阳内部，他常被称作“裘先生”。

如此叫法，可能源自他身上的书卷气：他喜欢读书，尤爱历史，热衷于从历史中点滴萃取自己投资哲学的框架。

更可能来自他身上那种从容感：他会自己撰写给客户的重要策略报告，不厌其烦地打磨，总也没有满意的时候；而当2013年《证券法》出台，私募迎来首个政策红利期之际，所有人期待重阳会率先发公募产品时，裘国根的回应是“不着急”。

重阳之名，强调可持续的复合增长，正如一个能抓住子弹的人，在资本市场选择慢慢赢一样。

时间需要被敬畏。如果巴菲特和索罗斯在30年前就离开这个市场，或许他们早早就被历史遗忘，在裘国根眼里：“一个做投资的人，若敢说自己成功，起码要符合下面两点的其中一点，一个是你已经死了，死前是成功的，第二个是你退出这个行业了，退出之前是成功的。”

时间也是投资者最好的朋友。尽管长期主义的说法过于老派，但至少在重阳身上，能看到时间的力量。

在动辄创造财富神话的私募行业，重阳投资有些“平淡无奇”。它没有太多激动人心的传奇故事，产品平稳上涨的净值曲线没有太多容纳期待的空间，相较于那些动辄涌现的黑马，它每年中等偏上的业绩排名一点也不性感。

市场曾如此总结：年度表现偶尔精彩，大多数时候相对平凡，所幸大亏的时候也不多。

但平淡的风格，放到20年的时间尺度里会是怎样的结果？以重阳第一只对冲基金为例，这样的风格锻造了一根几乎连续上涨，成立以来收益率高达750%以上，在百亿私募中回撤相对较小的业绩曲线。

这种走势事实上更加稀缺，就像行业里无数基金经理的共识：“一年五倍者如过江之鲫，五年一倍者寥若晨星。”

要如何锻造这样的曲线？一套科学的选股机制是基础，重阳的投研体系，可被概括为“三四七八”。

“三”指的是投资决策需要建立在严谨清晰的逻辑和全面深入的实证之上，并对标的基本面进行动态跟踪；“四”是宏观分析的落脚点；“七”是指落实到具体投资标的上的要素；“八”是指重阳宏观策略研究的八跟踪。由此搭建的体系，即为“全面投研”。

此外，你需要一个足够低的，合适的买入价格。低价不仅能提供更多增长预期，它本身也能强效对冲风险。

一言以蔽之，一笔好投资，往往具备三个条件：好公司、好行业、好价格。

大多数人都认可这一点，但鲜为人知的是，即便同时集齐这三要素，离一笔十拿九稳的投资，也有相当的距离。

假设你有80%的信心（已经是相当高的信心水平），认为你的标的满足上述三个条件，那这笔投资最终成功的概率也只有51%出头（80%*80%*80%）。

即便你再叠加其他更高的信心期望，比如你有90%的信心认为这家公司会有基本面的重大利好，在数学上也无济于事。增加一个变量的同时也增加了不确定性，最终导致信用预期的边际递减。

因而在所有投资行为之外的最高准则，是少犯错，而做时间的朋友，往往能降低犯错的概率。

时间回到2015年，那年重阳既没有做定增，也没有做任何中小创，更无任何新三板业务，即便这些是市场的大热门。

导致的结果，是短期内多头产品收益甚至远远落后于指数表现，对冲产品更是惨淡，被外界质疑“业绩不如大妈。”

但此后“炒壳热”的泡沫证明了重阳的正确。在那轮惨烈的股灾里，重阳投资多头产品2015年最大回撤还不到9%，而同期沪深300回撤高达45%。

归根结底，重阳在热潮来临之前就已得出结论——2012年到2015年，驱动市场的既不是宏观经济，也不是微观基本面，而是没有技术含量的，不可持续的套利。

类似的例子不胜枚举。2012年，重阳投资入股长江电力，此后长期持有近8年，2019年才从主要股东名单中撤离，该股股价在其持股期间已经上涨2.33倍。

事后回望，重阳撤出的时间似乎有些过早，以至于并未吃到长江电力此后大幅上涨的红利。但某种程度上这正是重阳投资哲学的显现：挣上半场的钱，不挣下半场的钱，尤其不挣最后一部分的钱。

即便上半场和下半场的收益率是一样的，但是风险肯定不一样，长期坚持这种做法，那么收益率相同的情况下，波动率就能更小。

也许这种方式会错过一些机会，但胜在稳健。

用全面投研得到自己的结论，坚持你的结论并减少犯错，剩下的交给时间，是重阳给出的投资参考。用裘国根的话说：“时间是私募行业最好的朋友。”

而减少犯错最核心的方法论，是认识你自己。

反人性，接近人性

人类天生不适合投资。

因为羊群效应是资本市场最强大的力量，逆向投资家大卫·德雷曼如此描述：

“当所有人都涌向同一个方向时，保持独立思考并朝相反方向前进，需要巨大的勇气和纪律，因为这违背了我们寻求社会认同的天性。”

若不与羊群同行，则极容易陷入自我怀疑的陷阱。而自我怀疑，又是投资失败的主要原因。马克·塞勒斯在《你为什么不能成为巴菲特》里谈到，一个优秀投资者需要具备的最重要、也最少见的一项特质，是市场在大起大落时，还能保持思路的一致。

事实上很多事情并没有发生根本性的变化，变化的是投资者的情绪。

反人性并不容易，但成功的投资，往往以反人性作为前提。

有没有什么方式，能让它变得容易点儿？

一种策略是用组合构筑护城河。比如重阳高级策略师谭伟的做法，是将市场资产分为成长股、成长价值股、深度价值股三类，以价格为核心参考，逆势买入。

这一策略的前提，是需要足够的研究深度，以此获得合适的潜在投资标的。一旦标的数量足够，组合构建就是一个相对简单的过程，只需要阶段性地将它们横向比较，择性价比高者纳入即可。

最终呈现的结果，就是一个成长和均衡股均衡配置的投资组合，力求“东方不亮西方亮。”

另一种思路，是跳出传统分析框架。

上世纪90年代，基于有效市场假说的经典金融理论在实践中遭遇重大挑战，局限性愈发突显。与此同时，发端于七八十年代的行为金融学，在那时加速融入主流金融学视野，形成对传统理论的重要补充和修正。

人们随即惊讶地发现，资本市场唯一的确定性，其实只有人类自己——全球股市起伏300多年，基本面一直在变化，唯有人性永恒。恰如霍华德·马克斯所说：“周期永远存在，因为人性永不变。”

锚定不变量并加以利用，是更明智的核心策略。类似的理论派系层出不穷，乔治·索罗斯的“反身性”哲学算得上各种代表，其核心在与提前预判人性谬误，并加以规避——“流行的偏见会影响基本面，而基本面变化又会改变偏见。成功的投资在于提前发现这种谬误。”

更别提“行为金融学”之父理查德·泰勒的说法：“真实的人是‘社会人’和‘心理人’，我们会犯系统性错误，并且这些错误是可以预测的。”

若站在这个角度，投资对普通人而言的最高境界，应是接近人性，利用人性。

人性的特点是什么？是耐不住寂寞。各位不妨回想，即便你下定决心要做价值投资，你也时常手痒难耐，很难遏制时不时想“操作”一下的心，只不过操作的结果往往并不理想。

但操作这个动作本身没有问题，需要升级的，是操作的方式方法。

与其反人性，不如顺应人性，重阳版的价值投资，给出了一种具体的方法论。

裘国根的解法，是：“重阳不简单梦想在一只股票上赚八倍，但通过‘接力’的方式先后在三只股票上赚一倍，同样可以达到八倍的效果，而且后者容易得多，现实得多，流动性也好得多。”他将之命名为“价值接力”。

这种容易不止体现在市场层面——寻找四个100米跑优秀的运动员比找到一个400米的杰出运动员要容易，尤其是在A股这种波动较大，总有公司被阶段性的利空打压到非常低位的市场。

更体现在人性层面——苦等十年和见机行事相比哪个更容易，不言而喻。

若将之与前述投资组合构筑理论结合，则即便某位投资者因为各种因素，吃到浮亏或是踏空的苦闷，整体组合的波定性也可被有效平抑。

换言之，它能为普通投资者提供一定的容错空间。

事实上，重阳对人性的拥抱，并不仅仅体现在投资层面。

你很难相信，在一个强调快速反应的行业，重阳的下班时间是下午5点，6点办公室常空无一人。

重阳董事长王庆曾如此解释这一安排：“大家回到家里会继续工作，因为研究永无止境，这些是终身受益的技能。”

私募行业往往呈现两种极端。一种加班到昏天黑地，另一种则颇有闲云野鹤之意，不能简单以对错划分，但在下班时间的选择上，一定程度上能看出这家私募的气质。

另一体现则在基金的管理模式上，在私募行业里，重阳是率先推行多基金经理共管模式的。

所谓多基金经理共管，指的是将同一只基金分仓后，由多位基金经理共同参与管理，每位基金经理在自己的分仓范围内进行相对独立的操作，基金最终表现是每位基金经理贡献的加总。国际头部私募如桥水、千禧年、城堡等，都已推行多年。

多经理共管的好处显而易见，它能突破对个人能力的依赖，拓宽基金公司的整体能力边界，同时减少单一决策导致错误的可能性。

只是这种模式，尽管已经成为大多数头部私募的选择，但在中国私募行业，尚未真正成为主流。

很大一部分原因在于，多位基金经理内部协调阻碍过大，即便强行撮合，也很难达到1+1>2的效果。

但重阳不存在这个顾虑，绝大多数投委会成员都毕业于人大，他们具有透相似的背景，确保沟通平顺。

除此之外，重阳几乎很少从外部挖人，更倾向于内部培养应届生。裘国根和陈心作为元老级人物，既把控重阳的整体风格，又为新人们在标的选择上提供舞台，让他们有更大的拓展空间。

你不得不承认，人总是习惯于与合得来的人合作，这是人性使然。尽管这意味着相对封闭，也可能导致规模增长放缓，但它的确能让重阳的投资理念一脉相承。

尾声

1992年，沪深两市刚成立两年之际，还没当上教授的吴晓求准备写书。

写书的动机颇为朴素：发挥专长，增加收入。由此，中国第一部证券辞典《股票债券全书》应运而生，全书共500万字，吴晓求任策划。

彼时参与这套书写作的，都是响当当的大腕。比如主编金建栋，当时是人行金融管理司的司长，7年后成了新生的国泰君安首任董事长。

除了一个23岁的，看上去颇不起眼的年轻人。

那时的裘国根，只是一个人大投资经济系的研究生，最特别的地方，也许是主导发起了人大的证券协会，还玩起了模拟炒股，据说这是国内首个高校模拟炒股的案例。

十年后的2001年，吴晓求在一次演讲中强调：中国金融必须强大，资本市场要成为国际金融中心。

同年，重阳投资在上海成立，早期只管理裘国根的个人资产，类似于一个低配版的“家族办公室。”

下一个十年，新任证监会主席惊天一问：“IPO不审行不行？”在作为“智囊”的吴晓求心里留下了种子，“使中国资本市场成为全球最重要的资产配置中心”的雏形显现。

那年，重阳投资规模刚过百亿，它以价值投资信徒的身份，第一次走进中国私募的顶尖殿堂。

再下一个十年，注册制在A股最终落地。那年裘国根卸下法人之位，只留首席投资官之名，交棒王庆。

若将此二人视为师徒，则过去三十年里，一个推动资本市场日趋完善，一个推动私募行业从草莽走向阳光，扛起价值投资的旗帜，让博弈拼杀的资本市场多了一种选择。

这种选择对行业和市场至关重要：不再以排名来定位一只私募；不再用规模来衡量一个私募公司的价值；能够将短期的看法、注意力、空间让出来，给到长期。

在越来越多中国公司从名不见经传走向世界舞台之际，这或许才是私募行业面对的时代命题。

参考：

《中国顶级私募访谈录》好买基金研究中心编著

数据支持：Wind

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