【浙商非银&Fintech 孙嘉赓/许盈盈】布局Web3制度红利：为何HashKey是亚洲合规...

来源：市场资讯

（来源：赓续金融蓝海）

分析师：孙嘉赓 (执业证书号S1230525010004）

分析师：许盈盈（执业证书号S1230525120004）

具体参见2026年3月8日报告《布局Web3制度红利：为何HashKey是亚洲合规赛道首选标的？》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。

要点

投资要点

❐HashKey是港股稀缺的兼具零售牌照、稳定币布局与传统金融入口的合规持牌数字资产交易所，有望在全球Web3合规化、机构化、普及化浪潮中把握先发优势。

❐ 牌照与区位护城河：作为中国香港首批向零售用户开放运营的持牌虚拟资产交易平台，HashKey交易量占据香港本地持牌平台超75%的市场份额，并以香港为支点，加速布局百慕大、迪拜、欧盟等全球市场，卡位“在岸化”超级周期。HashKey目前仅13.9 万有资产客户，与香港本土 478.9 万活跃股票用户之间，存在巨大的渗透空间。通过Omnibus 模式，HashKey将API 内嵌至合作券商 App中，让传统投资者在零重复 KYC、资金不跨平台的前提下，实现“无感入场”，以加速打开香港本土市场空间。

❐ 三位一体生态闭环：HashKey不仅是香港合规数字资产交易所龙头，也前瞻性控股了中国香港金管局稳定币沙盒机构之一的“圆币科技”，以打通“合规交易所 + 合规稳定币 + 传统金融入口”三位一体生态。且公司是少数能提供全天候（24/7）全面合规的出入金供应商之一，可解决客户关键的结算与流动性痛点。

❐ 客户结构高质量转型：HashKey已逐步从补贴驱动的零售模式，转向以机构客户与Omnibus合作伙伴为核心的增长引擎。2025年上半年，机构及Omnibus客户交易量逆势增长，部分冲抵了零售端收缩，显著提升收入质量与可持续性。

❐ 财务优化进入收获期：2024年HashKey营收跨越式增长至7.21亿港元，交易促成服务已成为核心收入来源，占比七成左右。虽处战略性投入期，但费用结构正持续优化，2022-2024 年研发开支、一般及行政开支、销售及营销开支占营业收入的比重实现持续下降，推动公司业绩端亏损收窄，运营杠杆效应开始显现。

❐ 创始人及顶级基石背书：HashKey实控人鲁伟鼎先生、员工持股计划以及肖风博士合计持股75.19%，高股权集中度保障战略定力。2025年12月IPO获瑞银资管、富达国际、鼎晖投资等9家机构作为基石投资者，彰显国际市场高度认可。

❐ 盈利预测与估值：我们预计HashKey 2025/2026/2027年营业收入分别为7.0/11.5/20.2亿港元，对应归母净利润分别为-9.5/-7.5/-1.5亿港元。 HashKey 作为立足中国香港的稀缺持牌数字资产交易所龙头，未来在承接合规增量资金方面具备先发优势，因此给予其一定估值溢价，12xPS。我们以公司商业模式步入稳态经营的2027年营业收入作为估值锚点，对应市值为242.4亿港元，以12%的贴现率贴现至2026年估值，对应股价7.83港元，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

香港政策推进不及预期；国内及全球数字资产政策趋严；行业竞争加剧；BTC、ETH等主流数字资产价格大幅下滑；公司经营效率提升低于预期。

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