美伊冲突后，资配的十大主线

2026

联系人：谭逸鸣、裴明楠

摘 要

大类资产走势的月度回顾展望

回望2026年2月，海外市场博弈的因素主要包括：2月上旬“AI颠覆论”加速发酵，引发的美股软件股、金融股抛售潮；2月20日最高法院关税判决；2月下旬美伊冲突激化。

展望3月，海外方面，预计美股或仍受制于地缘避险情绪，周期和价值股或继续跑赢高估值科技成长；黄金维持震荡，中长期或有望继续上涨；原油受伊朗军事冲突而上冲，我们预计基准情形下将在冲突平息后回落；地缘干扰下，3月美联储FOMC会议或相对偏鹰、美元或小幅偏强。

国内方面，月初或受海外地缘情绪的波及而呈现“债强股弱”；进入两会和“十五五”规划窗口期后，权益情绪有望改善，关注受益于“反内卷”和涨价的周期品、具备防御属性的高股息红利板块、“十五五”规划“划重点”的科技成长板块。

3月大类资产配置的10大主线

1、美国制造业回升、补库周期强化、有望提振周期股。

2、美股或继续跑输欧亚股市、风格切至价值和中小盘。

3、美债2月因避险情绪快速下行，或难持续。

4、黄金投资情绪回归谨慎，单边上涨行情或暂难再现。

5、人民币“单边上涨”或转为“震荡慢涨”。

6、最高法院判决后，美国推出“缓兵之计”，短期风险或仍存。

7、原油价格或来到“十字路口”。

8、铜多头持仓回落，上行动能或钝化、等待“需求验证期”。

9、两会政策有望提振A股表现。

10、高市赢得大选，或打开日股中长期空间。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：全球货币政策超预期，全球关税贸易政策超预期，特朗普政府政策超预期，国内经济基本面变化超预期。

报告目录

回望2026年2月，海外市场博弈的因素主要包括：2月上旬 “AI颠覆论”加速发酵，引发的美股软件股、金融股抛售潮；2月20日最高法院关税判决；2月下旬美伊冲突激化。

展望3月，预计美股或仍受制于地缘避险情绪，周期和价值股或继续跑赢高估值科技成长；黄金维持震荡，中长期或有望继续上涨；原油受伊朗军事冲突而上冲，我们预计基准情形下将在冲突平息后回落；地缘干扰下，3月美联储FOMC会议或相对偏鹰、美元或小幅偏强。

国内方面，月初或受海外地缘情绪的波及而呈现“债强股弱”；进入两会和“十五五”规划窗口期后，权益情绪有望改善，关注受益于“反内卷”和涨价的周期品、具备防御属性的高股息红利板块、“十五五”规划“划重点”的科技成长板块。

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3月大类资产配置的10大主线

1.1美国制造业回升和补库周期、或提振周期股

今年以来美国制造业景气度提升，包括ISM制造业PMI、核心资本品订单、工业产出增速等关键指标均表明，在经历了长期需求低迷之后，制造业活动近期出现显著回升。而当前美国企业库存处于历史低位，或继续带动订单增长，强化补货周期。

历史上看，制造业景气回升时，往往利好美股周期股，例如工业、材料和资本货物。如果下半年美联储推进降息，制造业改善趋势有望进一步稳固。美国补库周期也将支撑中国出口今年的表现，我们对今年一季度中国出口维持乐观。

1.2 美股或继续跑输欧亚、风格切至价值和中小盘

2026年1月至2月，美股出现显著的风格轮动：价值开始跑赢成长，小盘超越高估值龙头，而美股在2025年跑输亚欧市场之后、今年1-2月继续落后于亚欧权益市场。这一转变背后有多种结构性因素，一是“AI替代论”恐慌引发的软件抛售潮；二是地缘变局（行业关税威胁、委内瑞拉和伊朗局势）带动能源和材料板块上涨。

我们认为3月份这一趋势可能持续：投资者挖掘价值股、选择性地增持小盘股、并将部分投资从美国股市分散到估值更具竞争力的国际市场。

1.3.美债因避险情绪快速下行，或难持续

2月美国国债收益率的急剧下降，10Y美债2月累计下行29bp、跌破4%的关键点位，我们认为主要是受市场“恐慌”情绪驱动，而非因为经济基本面弱化。贸易政策不确定性上升、地缘冲突加剧、以及股市大幅波动，促使投资者涌入国债，从而压低了收益率。

即本轮美债牛市为技术性避险行情、而非经济增长或通胀前景的基本面重新定价。此外，美联储官员近期讲话也偏鹰派，重申了在确认通胀将回归目标之前将维持紧缩的立场，打击市场对提前降息的预期。

我们认为，本轮美债快速下行或难持续，待避险情绪稳定后，10Y美债将回归4.0%-4.2%附近波动。

1.4.黄金投资情绪回归谨慎

伊朗局势发酵，黄金却没有连续拉升，反而宽幅震荡，我们认为主因经历了今年1月底的黄金“暴跌”之后，黄金投资者的情绪已趋于谨慎。一方面，这意味着黄金一旦上涨，便容易出现获利了结；而一方面，也意味着为金价走向更加“健康”、更可持续的走势奠定基础。

我们认为黄金牛市的核心逻辑未变，或仍有上涨空间，年内或有望突破前高，但1月下旬的“单边快速拉升”的行情或暂难再现，每次上涨后或更容易遭受兑现。

1.5.人民币“单边上涨”或转为“震荡慢涨”

2月27日央行将外汇风险准备金率下调至0%，我们认为，更多体现为阶段性稳定预期、降低远期购汇成本的信号，而非趋势性贬值引导。历史经验表明，该工具主要作用于交易成本与情绪修复，不会改变汇率的中长期方向。

当前人民币汇率运行仍受中美利差上行、国内经济韧性及贸易顺差支撑。央行干预后，今年人民币或呈现“震荡慢涨”格局。3月人民币区间震荡概率较高，需要注意的是，若美元再度走强或资本流动出现扰动，短期波动或放大，但中期走势仍由基本面主导。

1.6.最高法院判决后，短期关税风险或仍存

当地时间2月20日，最高法院认定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》(IEEPA)实施大规模关税措施违法。20日当天特朗普推出“替补方案”，依据《贸易法》第122条，对全球商品加征10%进口关税（其中部分农产品/关键矿物/药品等商品免税），2月24日生效，期限150天。经过此番调整，美国对外平均关税税率从13.5%降至10.2%，对中国的平均关税税率从30.8%降至20.6%，或给中国外贸带来利好。

往后看需关注2点短期风险：一是特朗普政府威胁可能将部分国家的关税从10%升至15%；二是10%的新关税是基于第122条款，只能实施150天(除非国会立法允许继续实施)——意味着10%关税只是“缓兵之计”，特朗普政府或在150天期限内，加速推进第301条、232条款下的更多的行业关税。

1.7.原油价格或来到“十字路口”

受到美伊地缘冲突影响，近期原油价格大幅波动。展望来看，我们认为未来原油价格或来到“十字路口”——是一次性跳升后回落、还是中枢中长期抬升？

我们认为前者或仍是基准情形，尽管霍尔木兹海峡封锁担忧导致油价短线冲高，但地缘平缓后，市场主线或仍将是供需相对充裕，基本面尚未形成趋势性收紧信号，中期看油价或逐步回落至当前中枢区间震荡。

但小概率情形下，若美伊军事冲突持续过久，或伊朗及其中东地区的原油基础设施遭到严重破坏，原油价格中枢或面临抬升风险。

1.8.铜多头持仓回落，等待“需求验证期”

当前铜价维持高位运行，但LME铜投资基金多头持仓出现回落，显示边际资金动能有所减弱。在此前“再通胀+制造业修复”预期驱动下，铜价已计入需求改善逻辑，当前的位置更多是情绪与预期的主导。持仓回落并不必然意味着趋势反转，但反映多头交易拥挤度下降，短期上行动力或趋于钝化。

我们认为，铜价或进入“需求验证期”——若全球制造业延续修复，铜价将获得基本面支撑；但若宏观预期边际降温，需警惕回调风险。整体来看，预计3月铜价以高位整理为主。

1.9.两会政策有望提振A股表现

展望3月，支撑本轮A股的核心逻辑并未发生动摇，盈利预期修复与流动性环境改善仍构成指数中期震荡上行的基础。政策层面进入两会窗口期，增量政策线索与产业导向预期密集释放，市场热点有望维持活跃。

行业方面，前期较热门的主题有色金属、石油石化等虽然涨幅较大，但其估值分位数仍处中游水平，后续仍有上涨空间。整体来看，我们认为，指数层面延续震荡抬升概率较高，节奏上更偏结构性轮动，关注政策落地节奏与外部扰动对风险偏好的影响。

1.10.高市赢得大选，或打开日股中长期空间

高市早苗再度当选日本首相，其在日本国内经济方面的核心政策框架包括通过投资加强国家危机管理能力并促进经济增长、推行扩张性财政政策。高市的经济政策被视为安倍经济学的延续，且以增长为导向，或将持续提振日本股市，其当选首相以来，日股持续创历史新高。中长期来看，在地缘干扰平息后，日本股市或打开空间。

高市早苗提名鸽派人士进入央行政策委员会，释放维持宽松信号，日元或维持在低位震荡；财政扩张担忧推升长端收益率， 10Y 美日利差持续收窄至 2% 以内的水平。

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大类资产走势的月度回顾

回望2026年2月，海外市场博弈的因素主要包括：2月上旬“AI颠覆论”加速发酵，引发的美股软件股、金融股抛售潮；2月20日最高法院关税判决；2月下旬美伊冲突激化。

权益方面，美股在地缘局势、“AI恐慌”中宽幅震荡，标普和纳指收跌，纳指跌幅领先，仅偏周期性质的道指勉强收涨；日经受益于日本国会选举而大涨；A股在春节前受美股大跌的情绪影响而震荡走低，春节后反弹，沪指2月整体收涨。

债券市场，美债收益率受到避险情绪买盘推动，利率大幅下行，10Y美债2月大幅下行29bp，在月底下破4%点位，10Y-2Y利差下行15bp。中债在春节之前走暖、利率债收益率下行，节后一周收益率反弹。

商品方面，黄金和白银在经历了1月底的“暴跌”之后、2月震荡修复，COMEX黄金2月收涨近8%，伦敦金现涨约5%；原油受地缘局势主导震荡收涨；受到全球暖冬削弱取暖需求的影响，国际天然气在2月大跌。

展望3月，预计美股或仍受制于地缘避险情绪，周期和价值股或继续跑赢高估值科技成长；黄金维持震荡，中长期或有望继续上涨；原油受伊朗军事冲突而上冲，我们预计基准情形下将在冲突平息后回落；3月美联储FOMC会议或相对偏鹰、政策维持观望，美元或小幅偏强。

国内方面，上半月或受海外地缘情绪的波及而呈现“债强股弱”；中旬起受到两会和“十五五”规划的提振，权益情绪有望改善，关注受益于“反内卷”和涨价的周期品、具备防御属性的高股息红利板块、“十五五”规划“划重点”的科技成长板块。

2.1.美股

2月份，美股震荡走弱，纳指跌幅居前。

投资者情绪进一步转向审慎，“AI颠覆论”导致软件、金融资管、运输等板块大跌（参考2月7日报告《》和2月15日报告《》）；特朗普关税风波、美伊局势升级，导致市场避险情绪进一步升温。

行业板块上，高成长性的科技板块更为敏感，纳指收跌3.4%，在三大股指中表现最弱；公共事业、能源、材料、日常必需消费表现较好。

3月美股可能延续2月风格：投资者偏向于挖掘价值股、中小盘股、并将部分投资从美国股市分散到估值更具竞争力的国际市场。

2.2.美债

2月份，美债收益率大幅下行，长端下行更快。

2月的“美债牛市”并非源于美国经济基本面和通胀预期出现下滑，而是迎来了显著的避险买盘支撑，国债收益率大幅下行，长端收益率的下行快于短端，反映美股震荡和地缘反复的背景下，投资者纷纷涌向债券资产避险。全月来看，10Y和2Y美债分别下行29bp和下行14bp。

2月美国国债收益率的快速下降或难以持续。待避险情绪稳定后，10Y美债将回归基本面定价，预计4.0%-4.2%附近波动。

2.3.汇率

2月份，美元震荡小幅收涨，人民币持续升值。

2月美元指数在多空交织中震荡小幅收涨0.5%至97.6；而另一方面，人民币汇率并未被动走弱，反而表现出较强的内生韧性，持续稳步升值，反映了境内外投资者对中国经济基本面的信心，也反映出在国际资产配置中人民币资产的地位上升。

受地缘局势和油价上涨的干扰，3月美联储FOMC会议或相对偏鹰，官员或维持谨慎观望态度，美元或小幅偏强。人民币方面，央行下调外汇风险准备金率至0%，从历史经验来看，人民币汇率短期可能小幅回落，中期或仍有进一步升值空间。

2.4.黄金

2月份，黄金先跌后涨，全月收升。

黄金在2月的上半月出现和美股齐跌的局面，部分原因是美股引发的“流动性事件”——在美股跳水后，交易员抛售贵金属以回补股市亏损、满足保证金/现金需求；追加保证金、算法交易在关键价位失守后的动量去风险（如CTA类策略）放大了抛售。（参考2月15日报告《》）。下半月，随着美伊局势升温，避险属性推动黄金走强。

经历了1月底“史诗级的暴跌”后，黄金投资者情绪偏谨慎，今年1月的快速单边上冲行情或暂难再现，预计3月黄金在地缘博弈中震荡收涨。

2.5.商品

2月份，原油价格走高，铜价震荡收涨。

2月，国际油价持续震荡上行态势，受到美伊局势和谈判反复的影响，进一步升级的地缘风险叠加潜在供应风险延续推动油价上涨。WTI原油在2月累计上涨2.8%，布伦特原油2月累计上涨2.5%。铜价方面，节前铜价走弱，但整体仍在高位震荡，韧性凸显。市场对3月传统旺季的需求复苏预期持续升温，成为节后铜价反弹的核心驱动。

3月份，霍尔木兹海峡封锁担忧导致油价短线冲高，但地缘平缓后，中期看油价或逐步回落至当前中枢区间震荡。铜价短期可能高位盘整，待需求得到验证后，铜有望继续走强。

2.6.国内股债

2月份，A股三大指数表现分化，上证指数、深证成指上涨，创业板指回调。最终沪指收于4160点上方，走出月线“三连阳”。

虽然权益资金在不同风格和板块间轮动，分化行情加大，但宽基指数整体仍维持涨势，近期市场风险偏好边际回落，权益风格向红利切换，资金倾向于流向高股息、消费、防御板块，成长板块涨势则有所回调。

2月份，国内债市震荡小幅走强。

春节前，债市的顺畅走强主要是由于配置盘持续发力、以及风险偏好回落两大主要逻辑推动。节前A股进入分化震荡行情、黄金白银等贵金属价格大幅下跌、海外权益市场波动等因素带动风险偏好回落，提振债市情绪。春节后，债市一度走弱，利率走高，但2月底美伊局势升级，债市情绪转暖。

3月份进入两会窗口期，增量政策线索与产业导向预期有望密集释放，A股重点关注政策落地进展带来的结构性机会。债市短期内或呈现震荡回暖，看好短信用和二永。

※风险提示

1、全球货币政策超预期。

2、全球关税贸易政策超预期。

3、特朗普政府政策超预期。

4、国内经济基本面变化超预期。

※研究报告信息

证券研究报告：《美伊冲突后，资配的十大主线——大类资产配置月报 2026.3》

对外发布时间：2026年3月5日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣 S1110525050005； 裴明楠S1110525060004