杭州六小龙第一股将诞生？“空间智能故事”也不好讲

2025年，群核科技与深度求索、宇树科技、云深处科技、强脑科技、游戏科学等企业一起被称为“杭州六小龙”。

2026年2月24日，Manycore Tech Inc.（以下简称“群核科技”）第三次向港交所递表，前两次都因为招股书过期而未能推进。这次群核科技通过中国证监会境外发行备案，有望成为“杭州六小龙”中首家上市的公司，向“全球空间智能第一股”冲刺。

公司的保荐机构为J.P. Morgan Securities (Far East) Limited和建银国际金融有限公司，律师事务所为科律香港律师事务所，会计师事务所为毕马威会计师事务所。

大碗在这总结几点：目前群核科技各细分收入都在持续增长，但公司整体依然深度亏损，不过有扭亏为盈的迹象。同时，群核科技的商业模式目前依然高度依赖“酷家乐”订阅，收入结构单一，虽然其正在努力从家装软件转向“空间智能+机器人训练”新赛道，但面临行业巨头和其他第三方的激烈竞争，“卖铲子”角色存在被替代风险，转型存在不确定性。行业地位上，目前虽然是中国空间设计软件市占率第一，但和第二名差距较小，领先幅度不够明显，护城河还不深。财务上，公司负债高、现金流未转正，财务结构目前较弱。

群核科技，公司位于浙江省杭州市， 是云原生空间设计软件提供商，产品广泛应用于从住宅及办公楼到零售店及商业项目等业务场景。群核科技最初以家装设计软件酷家乐为人所知，如今正将业务重心转向具身智能领域，推出SpatialTwin等平台，为工业机器人提供虚拟训练环境。

报告期内（2023年至2025年），群核科技的收入分别为6.64亿元、7.55亿元、8.2亿元；年内亏损分别为-6.46亿元、-5.13亿元、-4.28亿元，报告期累计亏损15.87亿元。

按服务类型划分的收入来看，群核科技九成以上收入都来自酷家乐订阅服务，客户主要集中在家居行业。2023年至2025年，群核科技的订阅收入分别为6.47亿元、7.36亿元、7.95亿元，占总营收的比例分别为97.5%、97.5%、96.9%；专业服务收入分别为1645.1万元、1880.5万元、2520.7万元，占比分别为2.5%、2.5%、3.1%。

报告期内，群核科技订阅收入在中国内地及国际市场均保持增长。

其中，中国内地订阅收入由2023年的6.1亿元增至2024年的6.82亿元，并于2025年进一步增长至7.26亿元，主要得益于较高的客户续约率、大客户留存率以及客户规模持续扩大。

国际市场方面，订阅收入由2023年的3711.6万元增长至2024年的5418.4万元，并于2025年增至6844.6万元，主要受益于公司推进全球扩张战略，加大海外销售及市场推广力度。

专业服务收入方面，中国内地收入由2023年的1362.6万元增长至2025年的1996.5万元，国际市场专业服务收入亦由2023年的282.5万元增至2025年的524.2万元，主要受技术部署服务需求增加带动。

整体来看，公司订阅业务及专业服务收入均呈现稳步增长态势，内地市场仍为主要收入来源，国际市场增长较快。

2023年至2025年， 群核科技 整体毛利率呈稳步上升态势，由76.8%提升至80.9%，并进一步增至82.2%。

分业务来看，作为核心的订阅服务毛利率持续提升，从2023年的77.6%增至2024年的81.7%，2025年进一步升至83.0%。其中企业客户订阅服务毛利率由77.8%增至82.5%，个人客户订阅服务毛利率提升更为显著，从76.2%增至85.9%。

专业服务毛利率也实现了明显增长，由2023年的43.9%增至2024年的50.0%，2025年进一步提升至56.9%。

分地区来看，中国内地订阅服务毛利率稳步提升，由2023年的77.8%增至2024年的81.9%，2025年进一步升至83.3%；中国内地以外市场的订阅服务毛利率也实现了显著增长，从2023年的74.6%提升至2024年的79.1%，2025年进一步增至80.4%，各区域订阅业务的盈利水平均呈现良好的上升趋势。

中国及全球的空间设计软件市场均呈现高度集中的特点，优势参与者占有显著的市场份额。

在中国空间设计软件行业整体中，以收入计，群核科技于2024年排名第一，市场份额为23.2%。不够这个领先幅度有限，第二名市场份额也达21.3%。

英伟达已发布Cosmos世界模型，特斯拉、小鹏等也在构建自有仿真训练体系，一旦这些硬件厂商选择内部开发而非采购第三方工具，群核科技作为“卖铲子”的角色也容易被替代。

想要真正从家居设计软件服务商转变为空间智能领域提供商，依然有难度。

股权结构方面，公司群核科技实际控制人为黄晓煌、陈航和朱皓三人。上市前入股的投资机构有IDG资本、高瓴投资、顺为资本、GGV资本等众多明星机构。

具体地，黄晓煌通过受控法团权益持股2.38亿股，占比15.46%；Wintermatch International Limited持股2.38亿股，占比15.46%；陈航通过受控法团权益持股1.70亿股，占比11.04%；Ineffable InternationalLimited持股1.70亿股，占比11.04%；IDG Technology Venture Investment IV,L.P.及LLC各持股1.20亿股，各占比7.79%；IDG TechnologyVenture Investment V,L.P.及LLC各持股0.79亿股，各占比5.10%；何志成通过受控法团权益持股1.99亿股，占比12.90%；周全通过受控法团权益持股1.99亿股，占比12.90%；HHSUM-IHoldings Limited持股1.94亿股，占比12.60%；HHSPR-XIV Holdings L.P.及Hillhouse Fund IV,L.P.各持股1.94亿股，各占比12.60%；高瓴投资管理有限公司通过受控法团权益持股1.94亿股，占比12.60%；GGV Capital VL.P.持股1.71亿股，占比11.11%，GGV Capital VLLC持股1.77亿股，占比11.51%；ShunweiGrowth III Limited、Shunwei China Interne tOpportunity FundII,LP、Shunwei Capital Partners IIIGP,L.P.及Shunwei Capital Partners III GPLimited各持股1.33亿股，各占比8.66%；Silver Unicorn VenturesLimited及许达来通过受控法团权益各持股1.50亿股，各占比9.75%；Coatue PE Asia 36 LLC持股0.54亿股，占比3.49%；Coatue PE Asia 73 LLC持股0.50亿股，占比3.26%；Coatue Management, L.L.C.、Coatue Management PartnersL.P.及Coatue Management PartnersGPLLC各持股1.04亿股，各占比6.75%；Philippe Laffont通过受控法团权益持股1.04亿股，占比6.75%。

然而，群核科技自成立以来一直亏损，且日后可能继续录得净亏损，并且公司经营先进持续流出。2023年、2024年及2025年，群核科技分别产生净亏损6.46亿元、5.14亿元及4.28亿元；经营活动产生的现金流量净额分别为-0.63亿元、-1.08亿元和-0.19亿元，虽有改善，但仍未转正。

群核科技 解释称，净亏损主要由于群核科技继续推动业务快速及长期增长而大量投资于产品开发、技术支持及产品营销。

此外，群核科技未来盈利能力仍存在较大不确定性。公司可能面临客户需求变化、行业格局调整及竞争加剧等风险，从而影响收入增长及盈利实现。公司无法保证未来能够实现盈利或持续盈利。

同时，群核科技持续加大对新产品、新解决方案及新技术的研发投入，但相关投入未必能够转化为商业成功。2023年至2025年，公司研发费用分别为3.91亿元、3.37亿元及2.91亿元。尽管公司持续推进产品创新，但新产品及新功能可能无法满足客户需求或获得市场认可，亦可能在性能、质量或推广过程中遇到问题，从而影响产品商业化进程及公司增长前景。

此外， 群核科技 客户对新技术的接受程度存在不确定性，技术升级未必能够带来预期的市场回报。同时， 群核科技 在产品开发及市场推广过程中可能面临技术、运营或营销方面的挑战，从而延缓产品推出或影响业务发展。

财务结构方面，群核科技在报告期内持续录得净负债及流动负债净额。截至2023年、2024年及2025年末，公司赎回负债分别为32.87亿元、37.36亿元及40.92亿元，持续上升。该等负债主要源于历史融资形成的赎回义务，预计在上市后将转换为权益。

与此同时，群核科技递延收入由2023年的6.17亿元下降至2025年的5.10亿元，主要因公司调整销售策略，由长期订阅转向一年期短期订阅，以提升客户灵活性并增强市场应对能力。但短期订阅模式也可能降低收入稳定性。

整体来看，尽管 群核科技 预计收入将保持增长，但仍无法保证未来能够转为净资产状态。若净负债状况持续，可能对公司的流动性及财务稳健性造成不利影响。

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