净利大增1041%，自免王者的突围

2月25日，三生国健发布2025年度业绩快报：预计实现营收41.99亿元，同比增长251.81%；归母净利润29.39亿元，同比增幅317.09%；扣非归母净利润28.05亿元，同比大增1041.01%。

然而，数字背后隐藏的故事远比数字本身更为精彩。从2022年战略转型的阵痛，再到2025年业绩爆发的逆袭，三生国健走出了一条极具代表性的中国创新企业成长路径。

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净利大增背后

三生国健在业绩快报中披露，其2025年营收、净利润的大幅增长得益于报告期内公司与辉瑞达成重要合作，收到辉瑞就707项目支付的授权许可首付款并相应确认收入约28.90亿元。

时间回溯到2025年5月，当三生国健及关联方宣布与辉瑞就PD-1/VEGF双特异性抗体SSGJ-707达成全球授权协议时，整个医药界为之震动。这不仅仅是因为60亿美元的潜在交易总额创下了中国创新药对外授权的新纪录，更因为这笔交易的设计结构展现了中国药企在全球谈判桌上的成熟与自信。

12.5亿美元的首付款，占总交易金额的比例高达21%，这一比例远超行业平均10%—15%的水平。在创新药BD交易中，首付款的含金量往往比总交易额更能体现买方对资产价值的认可。

辉瑞愿意支付如此高额的首付款，源于SSGJ-707在非小细胞肺癌治疗中展现出的临床数据。据三生制药2025年JPM大会披露的II期临床阶段性分析数据，单药一线治疗PD-L1阳性患者的客观缓解率达到70.8%，疾病控制率为100%；联合化疗治疗鳞状NSCLC的客观缓解率进一步提升至81.3%。

SSGJ-707的技术优势，根植于三生国健自主研发的CLF2专利平台。其机制特点在于，在VEGF存在环境下，该分子对PD-1的亲和力会增强，形成更高分子量免疫复合物。此外，据三生国健在国际期刊mAbs发表的论文介绍，这种2+2对称双抗结构通过共同轻链设计，可有效避免传统双抗生产中不同重链错配的问题，且可通过CHO细胞直接表达，杂质较少便于纯化，在生产效率和生产成本上具有较大优势。

更深层次来看，对于三生国健而言，这笔交易的意义远不止于财务报表上28.9亿元的首付款收入。

首先，该交易验证了公司技术平台的国际竞争力。辉瑞作为全球肿瘤免疫治疗的领导者，其选择具有很强的信号效应，证明三生国健的双抗技术已达到较高水平。其次，交易结构中的里程碑付款和销售分成条款，为公司未来5—10年提供了持续的现金流预期。值得一提的是，辉瑞还同步进行了1亿美元股权投资，将双方利益深度绑定，为未来更广泛的合作奠定了基础。

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构筑自免护城河

要理解三生国健为何能在2025年实现业绩爆发，必须回溯其上市以来的战略转型轨迹。

2020年7月，三生国健以28.18元/股的发行价登陆科创板，上市首日股价即翻了近一倍，市值一度突破300亿元。然而，资本市场的热情很快被现实的寒意浇灭。其核心产品益赛普作为中国首个上市的TNF-α抑制剂，在2019年面临修美乐等进口生物类似物纳入医保的冲击，销售收入从11.44亿元断崖式下跌至6.16亿元。

在集采、产品结构、市场环境等多重因素综合作用下，2020年至2022年，公司营收始终在6亿—9亿元区间徘徊，2020年甚至录得2.18亿元的净亏损。

困境之中，三生国健做出了一个关键决断：扭转多元化扩张的战略，将资源聚焦于自身免疫疾病领域，而这正是三生国健能够浴火重生的关键转折点。

从2023年开始，公司分三次将肿瘤、眼科等非核心管线剥离给关联方沈阳三生，累计获得首付款超过8.5亿元。这些交易并非简单的资产出售，而是采用授权+里程碑+销售分成的模式，既回笼了现金支持自免管线的研发，又保留了未来收益的权利。

这种战略定力的回报，在2024年已经开始显现。全年实现营业收入11.94亿元，同比增长17.70%；归母净利润7.05亿元，同比增长139.15%。这标志着公司已走出低谷，进入稳健增长通道。

而2025年的业绩激增，本质上是对这一战略路径的终极验证——当其他药企还在肿瘤红海中厮杀时，三生国健已在自免领域建立了难以复制的竞争优势。

此外，从三生制药整体管线来看，其存量产品、在研管线、早期管线均具备显著的市场潜力，形成了覆盖短期现金流保障、中期增长驱动与长期价值储备的完整梯队。

存量产品方面，3款上市产品贡献稳定收入。益赛普作为国内首个TNF-α抑制剂，2024年前三季度收入4.8亿元，虽受集采影响均价下降，但以价换量策略下基本盘稳固；赛普汀同期收入2.6亿元，同比增长54%，医院准入持续推进；健尼哌同期收入虽然不足亿元，但胜在同比增长较快（30%），且在肾移植抗排异细分领域保持优势。预计这3款产品将为后续管线商业化提供现金流支撑。

益赛普获批适应症

图片来源：药智数据-全球药物分析系统

在研管线方面，3款核心产品均已进入临床后期，预计2026—2028年陆续上市。SSGJ-611（IL-4Rα单抗）针对特应性皮炎预计今年初递交NDA，慢性鼻窦炎伴鼻息肉及COPD适应症均处III期，国金证券研报预测，三大适应症销售峰值有望突破20亿元；SSGJ-613（IL-1β单抗）急性痛风性关节炎已递交NDA，预计2026年获批，研报预测峰值或超15亿元；SSGJ-610（IL-5单抗）在嗜酸性粒细胞哮喘领域国产进度最快，预计峰值约9亿元。3款产品合计销售峰值有望超45亿元。

而在早期管线方面，SSGJ-626（BDCA2单抗）和SSGJ-627（TL1A单抗）均处于临床I期，前者针对系统性红斑狼疮，后者瞄准炎症性肠病蓝海市场，且均为中美双报。若临床数据优异，有望成为下一代潜力品种。

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结 语

三生国健2025年的业绩表现，是中国创新药行业发展过程中的一个观察样本。从上市初期的多元化尝试，到近年的战略聚焦，再到与跨国药企的重大交易，三生国健的经历反映了国内生物医药企业在不同发展阶段的探索与调整。

三生国健的案例表明，通过国际合作实现技术价值变现是一条可行路径，但是否具有普适性，仍需结合各企业具体情况分析。未来，随着更多国产创新药进入临床后期和商业化阶段，行业竞争格局或将进一步演变。

参考来源

1.国金证券研报

2.三生国健官网、官微

3.药智数据-全球药物分析系统

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