私募市场的“金丝雀时刻”？Blue Owl(OWL.US)限赎引发流动性担忧，股价创两年多来新低

智通财经APP获悉，Blue Owl Capital(OWL.US)股价大跌，此前该公司决定限制其旗下某只私募信贷基金的赎回，这引发了人们对这个规模达 1.8 万亿美元的市场表面之下潜藏风险的新担忧。这家另类资产管理公司的股价周四下跌约6%，至两年多以来的最低水平，该公司出售了旗下三支私募债务基金中持有的 14 亿美元贷款资产。

此次出售的最大部分来自一只名为 Blue Owl Capital Corporation II (简称OBDC II)的半流动性私募信贷基金，该基金面向美国散户投资者销售。这家总部位于纽约的公司周三表示，OBDC II的投资者将无法再按季度赎回份额。取而代之的是，该基金将通过定期分红返还资本，分红资金来源于贷款偿还、资产出售或其他交易。该公司表示，已通过旗下三支基金出售了约14亿美元的直接贷款投资，以向投资者提供承诺的流动性。

Blue Owl放弃了此前计划在本季度晚些时候重新开放赎回的方案。取而代之的是，该公司决定开始向投资者返还资金。

Blue Owl联席总裁Craig Packer在周四的财报电话会议上表示：“我们不会停止赎回。我们过去八年一直在争取赎回该基金5%的股份。现在，我们不再按季度恢复5%的赎回，而是加快了赎回速度。我们将在未来45天内，按账面价值向该投资者群体返还其30%的资本。”

此举凸显了散户投资者进入快速增长的私募信贷市场所面临的风险。尽管投资者通常可以每个季度赎回部分本金，但如果提款申请超过设定限额，则可能会被限制支付。

私募市场的“金丝雀时刻”?

这一消息也再次引发了该行业的担忧。近几个月来，该行业的市场估值以及向负债累累且业绩记录往往不佳的公司提供的贷款质量已受到越来越多的关注。包括Ares Management(ARES.US)、阿波罗(APO.US)、黑石(BX.US)、KKR & Co(KKR.US)和TPG Inc.(TPG.US)在内的竞争对手另类资产管理公司的股价也出现下跌。

PIMCO前首席执行官Mohamed El-Erian质疑，这一消息是否是私人信贷的“煤矿里的金丝雀时刻”。

多年来，私人信贷基金一直标榜其与其他金融领域的关键区别：免受流动性错配的影响。由于投资者通常会承诺长期固定投资，而基金也会将这些资金投入期限同样较长的贷款，因此被迫以低价出售资产以满足流动性需求的风险被降到了最低。至少，理论上是这样。

但最近Blue Owl Capital Inc.旗下业务发展公司内部出现的紧张局势表明，该行业可能无法完全免受这种长期存在的脆弱性的影响。近几个月来，这家总部位于纽约的私人信贷巨头面临着投资者越来越多的赎回请求，部分原因是由于人工智能的快速发展，投资者担心该公司对软件公司的风险敞口。

这些事态发展凸显了散户投资者进入快速扩张的私募信贷市场所面临的风险。虽然投资者通常可以每个季度赎回部分持仓，但如果赎回请求超过预设上限，这些赎回可能会受到限制。

由于赎回请求激增，市场上规模最大的几家商业发展公司(BDC)正面临资金外流的困境。据密切关注该行业的精品投资银行Robert A. Stanger & Co.的一份报告显示，持有超过10亿美元资产的BDC投资者在第四季度共提出赎回请求超过29亿美元，较上一季度增长200%。

Blue Owl 旗下的 Blue Owl Capital Corp. II 基金是其最后一个以零售为重点、且具有有限期限的基金，这意味着该基金的投资者长期以来都被承诺会收回他们的本金。

去年底，Blue Owl首次履行承诺的尝试失败了。它取消了将旗下基金与另一家上市BDC合并的计划。根据上市公司的交易价格，这笔交易可能导致投资者损失约20%。

合并计划失败后，Blue Owl 寻求其他方式偿还投资者，并决定出售私人贷款。周三，该公司表示已通过三个投资工具——Blue Owl Capital Corp II、Blue Owl Capital Corporation 和 Blue Owl Technology Income Corp——出售了约 14 亿美元的直接贷款投资。买家包括北美公共养老基金和保险公司。

Blue Owl表示，公司最初计划通过OBDC II出售贷款，随后由于机构买家的需求，将业务拓展至其他投资工具。OBDC II出售了约6亿美元资产(约占其投资组合的34%)，所得款项将用于偿还高盛集团的信贷额度，并进行一笔特别现金分红，总额约占该基金净资产值的30%。

允许投资者定期赎回的基金，在太多人同时要求赎回资金时，可能会面临压力。基金经理通常会保留一些更容易出售的资产来满足赎回需求。直接发放的贷款交易通常不频繁，因此出售这类贷款的情况较少见。

Verdad Capital创始人兼顾问Dan Rasmussen也表示：“这就像煤矿里的金丝雀，预示着私募市场泡沫终于开始破裂了。”

Rasmussen称：“多年来超低的利率和极低的利差，以及极少的破产案例，导致投资者在信贷领域不断追求更高的风险。这是一个典型的‘愚人收益’案例，高收益率并没有转化为高回报，因为借款人的风险过高。”

私人信贷，通常是指非银行贷款机构直接向企业提供的贷款，已经膨胀成全球约 3 万亿美元的市场。

根据杜克大学福库商学院的说法，公开交易的BDC是向中小型私营公司提供贷款的投资工具，也是私人信贷市场的重要组成部分，但这些公司的资金越来越多地来自散户投资者，而不是机构投资者。

福库商学院去年9月发布的研究表明，机构持有 BDC 股票的比例随着时间的推移稳步下降，到 2023 年平均将降至 25% 左右。

研究人员指出：“这一趋势表明，散户投资者在向上市商业发展公司提供股权资本方面发挥着越来越重要的作用。”

2025年，标普BDC指数中市值最大的八家公司提供的股息收益率最高可达16%，其中Blue Owl的股息收益率超过11%。相比之下，标普全球美国高收益公司债券指数的1年、3年和5年回报率分别约为7.7%、9%和4%。

Janney Montgomery Scott首席固定收益策略师Guy LeBas表示：“个人投资者持有的私募信贷基金中的大多数贷款都是高收益贷款。从本质上讲，它们具有一定的风险。在这个周期中，你可以预料到这些基金会出现一些重大违约。”

风险上升?

最近，投资者对人工智能工具可能颠覆传统企业软件模式(该行业的主要借款群体)感到不安，私人信贷问题再次浮出水面，这加剧了人们对杠杆率上升、估值不明朗以及个别借款人压力可能揭示更深层次系统性缺陷的担忧。

去年9月，First Brands Group 的倒闭凸显了私人信贷的风险。这家高杠杆汽车零部件制造商陷入困境，也凸显了在多年融资宽松的环境下，激进的债务结构是如何悄然积累起来的。

这一事件加剧了人们对类似风险可能潜伏在整个市场的担忧，促使摩根大通首席执行官杰米·戴蒙警告说，私人信贷风险“就隐藏在眼皮底下”，并警告说，一旦经济状况恶化，“蟑螂”很可能会冒出来。

Cascade Debt 首席执行官 Michael Shum 表示，私募市场交易的根本问题是多年承诺与季度赎回不符。Cascade Debt 是一家为私募信贷和资产抵押贷款机构构建基础设施软件的公司。

Shum 说道：“经济形势好的时候，现金流足以满足正常的赎回需求。经济形势不好的时候，需求激增，就会演变成一场恶性竞争。”

安抚市场：“强有力的声明”

尽管如此，Packer在财报电话会议上仍坚持认为，以接近面值的价格出售资产(其中包括 34% 的非上市交通工具组合)实际上对公司来说是一个不错的举措。Packer表示：“我认为，对于任何资产类别来说，能够以这样的价格(按账面价值计算)消化如此大规模的资产，都是非常强劲的，这是一个极其有力的声明。”

其他人士也表示赞同——Stanger公司的Michael Covello称这是一个“有利的结果”，因为投资者现在将在第一季度获得净资产30%的分配，而不是被迫接受终止合并带来的隐含折价。巴克莱银行称此举是逐步结束该基金的重要一步。

然而，民主党参议员伊丽莎白·沃伦抓住这一消息，就私人信贷风险发出警告。她呼吁提高银行对私人信贷敞口的资本要求，要求基金披露更多数据，并对市场进行压力测试。她在周四的一份声明中表示：“特朗普政府需要醒醒了。停止将这些高风险投资推入美国人的退休账户。”

Blue Owl的一位代表表示，公司将在未来几个季度继续推进向投资者返还现金的计划。“与一些报道相反，我们并没有停止向投资者返还现金，”该代表补充道。