美债的致命缺陷：三个让中国不得不抛的理由

2022年2月，俄罗斯人学到了一个价值上千亿美元的教训：

美债这东西，平时是资产，翻脸是废纸。

那一个月，美欧冻结了俄央行一半以上的海外资产。全球各大央行盯着新闻，手里的美债突然变得有点烫手——原来这东西的“安全性”，前提是你和美国的关系不能出问题。

四年后的今天，中国、印度、巴西这些“全球南方”国家，正在用行动回答一个问题：既然美债有这种隐藏条款，我们为什么还要全仓持有？

缺陷一：产品说明书里没写的“单方面终止条款”

先看最核心的问题。

各国买美债的逻辑是什么？教科书说是“安全性高、流动性好、收益稳定”。这是产品说明书上的卖点。

但俄罗斯事件暴露了一个说明书里没写的隐藏条款：发行方有权在特定情况下单方面冻结你的资产。

这个“特定情况”是什么？是发行方认为你和它利益冲突。标准谁定？发行方自己定。

对主权国家来说，这叫什么？这叫不可控风险。你手里的千亿美债，平时是资产，一旦地缘摩擦升级，就可能变成一堆电子符号。

中国连续几年减持美债，持仓创17年新低；印度减持到5年最低；巴西、南非都在跟进。不是恐慌抛售，是重新评估这个产品的风险等级——从“无风险资产”下调到“有国别风险资产”。

缺陷二：发行方的资产负债表正在恶化

第二个问题更直接：发行方自己的账本越来越难看。

美债总额突破38万亿美元，占GDP比重122%。国际通行的债务警戒线是60%。122%意味着什么？意味着发行方每年收入的很大一部分，不是用来搞生产、搞建设，而是用来还利息。

2025年，美国支付美债利息1.2万亿美元。

这个数字的参照系是什么？中国一年的国防预算大约2300亿美元。美国一家付的利息，是中国军费的五倍多。

特朗普上台后搞“对等关税”、裁撤政府机构、削减开支，底层逻辑都是这个——利息压力太大，必须开源节流。问题是，节流能省几个钱？1.2万亿的利息在那摆着，裁员省出来的连零头都不够。

理论上，只要发行方还能借新还旧、按时付息，这个游戏就能继续。但当债务比例持续恶化，当利息支出成为财政第一大负担，这个产品的系统性风险就已经写进数学公式里了。

理性的投资者会怎么做？不会立马清仓，但一定会开始建对冲仓位。

缺陷三：产品价格本身的稳定性在下降

第三个问题更致命：美债曾经的最大卖点——稳定——正在被侵蚀。

各国央行持有美债，图的是什么？不是高收益，是稳定。黄金不产生利息，但大家囤，因为它是终极保底。美债过去能替代黄金，是因为它既有收益，又稳得像块石头。

但现在这块石头开始晃了。

特朗普的政策朝令夕改，加征关税、退出协议、更换官员——每件事都在影响预期。更关键的是，白宫试图介入美联储货币政策的动作，让市场怀疑：美元信用的“独立担保人”还能不能独立？

结果是美债价格反复震荡。对散户来说，震荡是机会。对央行来说，震荡是风险——他们的持仓规模太大，不可能在波动中快进快出。

当“稳定”这个核心优势被削弱，美债的投资逻辑就开始松动。

大客户的逻辑：为什么这次不兜底

回到中国的选择。

2008年金融危机时，中国增持美债，那是全球共克时艰。2011年美债上限危机时，中国继续买入，那是维护自身外汇储备价值。

但这次不一样。

不一样在哪？第一，俄罗斯的前车之鉴让中方必须重新评估美债的政治风险溢价。第二，中美博弈进入深水区，双方关系的性质已经变了。第三，中国的外汇储备管理逻辑已经从“追求收益”转向“保障安全”。

过去几年，中国一边减持美债，一边增持黄金，一边推动人民币国际化。这不是临时起意，是系统性地重构资产负债表。

所以当美债市场再次面临压力时，中国不会像以前那样出手接盘。不是因为情绪，是因为账已经算清楚了——继续重仓美债的机会成本，超过了它可能带来的收益。

美元曾经是美国霸权的核心资产。

但现在，这个资产正在被自己贬值。武器化美元，换来的是各国对美元资产的重新定价。债务失控，换来的是全球对美债数学题的重新计算。政策反复，换来的是市场对美元稳定的重新评估。

每一步，都是美国自己走出来的。

各国央行不是阴谋集团，他们是各自算账的理性玩家。当他们发现一个产品的风险等级变了、发行方的账本坏了、价格本身不稳了，他们会怎么做？

慢慢撤、分批撤、有预案地撤。

等到某一天，你会发现美元在全球外储中的占比又降了几个点，美债的海外持有比例又低了几分。那时候回头看，2022年的俄罗斯资产冻结，就是分水岭——从那一天起，美债从“全球公共品”变成了“美国私人物品”。

而私人物品，别人凭什么替你兜底？