杨德龙：马年经济形势与资本市场展望

农历马年即将到来。展望马年行情，A股与港股有望延续这轮慢牛长牛趋势，市场赚钱效应预计明显提升，板块轮动有望进一步展开。过去一年A股走出慢牛走势，指数一度突破4100点关口，逐步确认慢牛长牛格局。

从结构上看，科技股在过去一年几乎一枝独秀并大幅领涨。春节前市场出现一波回调，但从经济转型角度看，科技创新仍是马年的重要方向，科技板块仍将是投资主线之一，但并非唯一主线。随着行情深化，更多板块有望逐步轮动。

市场对不同板块的称呼也反映出结构分化：科技股被戏称为“小登股”，白酒等传统板块被戏称为“老登股”。新能源、军工、有色（含贵金属）等板块可视为介于两者之间的“中登股”。在慢牛长牛行情中，板块轮动可能呈现“先小登、再中登、后老登”的顺序。

近两个月以来，中登板块出现较大上涨，尤其是有色金属板块表现突出。2025年全年，有色金属板块首次位居涨幅榜第一，超过部分科技板块，主要受益于美联储降息周期推动有色金属价格走强。

贵金属方面，国际金价曾大幅上冲并一度触及5600美元/盎司。短期快速上涨累积较多获利盘，在市场对黄金、白银等贵金属追捧升温后出现急剧回落，甚至出现单日大幅下跌，再次提示投资者：追涨往往意味着高位被套风险上升，情绪过热时更容易出现阶段性见顶风险。

但从长期看，在去美元化背景下，国际金价、银价的长期上行逻辑并未改变。春节前的剧烈波动更多是对前期过快上涨的修正，而非长期趋势的逆转。过去两年我建议在投资组合中配置约20%的黄金类资产，仍是较为有效的策略，部分投资者也获得了较好回报。

整体而言，马年投资机会较多，但并非所有板块都会全面上涨，市场更可能以轮动方式展开。行业配置仍需结合“十五五”规划编制推进及相关政策导向，重点关注科技创新方向。

在科技领域，可重点关注芯片半导体、人工智能、创新药、固态电池、算力算法等方向，以及可控核聚变、量子技术等未来技术。这些方向在2026年仍可能延续相对强势。

传统白马板块方面，部分此前表现低迷的品牌白酒等消费股在2026年可能出现一定修复表现。新能源替代传统能源仍是大势所趋，经过去产能、反内卷之后，新能源板块也可能迎来新的机会；其中固态电池若出现技术性突破，相关板块或有更明显表现。

新消费是近两年市场关注重点，港股新消费板块曾出现大幅上涨，部分新消费公司在过去一年引发广泛关注，为消费行业带来新的增长点。新消费代表消费新趋势，为消费行业注入新活力，在传统消费增长相对低迷背景下成为较为突出的增量。

同时也需关注新消费的风险：部分企业扩张较快，利润增速可能跟不上收入增长，估值相对较高。港股新消费公司在大涨后出现较大幅度回调，提示估值与业绩兑现之间的匹配度仍是关键。

因此，2026年“业绩验证”可能成为重要关键词。以人形机器人为例，过去一年更多处于概念推动阶段，相关零部件公司普遍上涨；到2026年将更关注订单落实情况，能否进入大厂供应链与配套体系成为关键。缺乏实际订单的公司可能回撤，后续还将进入更严格的业绩验证阶段，能兑现业绩的公司更可能走得更远。

人工智能革命仍在推进，AI相关板块后续仍是重点方向。AI应用有望逐步落地，“AI+行动”将为多个行业带来机会。国务院提出推动“人工智能+”行动，人形机器人是“AI+消费”的重要应用场景之一。AI+医疗、AI+教育、AI+金融等应用在马年也可能逐步落地并出现实际应用。我国在大模型、算力算法、电力基础设施与芯片半导体等方面取得突破，AI应用具备独特优势。我国拥有全球最大的消费市场与人口规模，AI应用的市场空间较大。

房地产方面，过去几年房地产行业跌幅较大，整体仍处调整期。支持政策持续推出，有望稳定市场、推动房价止跌企稳，但房地产难以再走出明显上行周期。因此房地产板块当前表现更应视为超跌反弹，而非趋势性反转，市场对房价长期上涨的预期已发生变化。

我在去年年底发布的2026年十大预言中指出：全国范围内房地产仍处调整期，但一线城市核心区域因稀缺性与刚需支撑，可能率先止跌反弹，成交量也可能有效放大。对有刚需或考虑配置房产的投资者，宜重点关注核心区域房产；缺乏实际需求、位置偏远、成交与租赁能力较弱的房产，未来投资价值可能明显下降。房地产相关投资与板块配置需回归基本面，基本面改善的区域更具机会。

贵金属近期大幅波动，短期急跌引发部分投资者恐慌，与此前上涨阶段的过热情绪形成对比。投资需要克服贪婪与恐惧。黄金、白银的中长期逻辑仍在：美国政府债台高筑、美元超发，美联储处于降息周期，美元指数回落，这些因素并未因一次下跌而改变。对前期踏空的投资者，可考虑分批逢低布局。

关于此轮金价大跌的诱发因素，市场解读之一是新任美联储主席凯文·沃什态度偏鹰派，可能在5月后上任并采取缩表措施，收紧流动性，引发恐慌。但作为特朗普提名的人选，特朗普的诉求更偏向保持流动性宽松、加快降息以支持经济与美股表现，因此市场对“上任即收紧”的解读可能偏强。本次大跌也可能是对前期过快上涨的修正，或与部分资金在拉升后进行做空有关，导致追涨资金短期被套。

长期看，黄金、白银作为硬通货，在美元信用受到质疑时仍具较高配置价值。马年贵金属涨幅难以复制过去两年的幅度，因为价格已处较高水平，但长期趋势仍未改变。若以5—10年为尺度，在投资组合中配置约20%的黄金类资产，仍是抵御通胀与货币贬值的有效方式之一。

美国政府负债高达38万亿美元，每年债务利息支出约1.1万亿美元，占美国政府财政收入约25%，且仍在上升。市场对美债信任下降，也体现在收益率层面：美国十年期国债收益率一度升至4.5%，已不再是传统意义上的“无风险收益率”，而是包含较高风险补偿的收益率。

2026年开年以来，特朗普在国际事务中的激进行为与强硬表态，加大了市场不确定性，影响了投资者对美债与全球市场的信心。相关不确定性也推动避险需求上升，助推贵金属价格上行。

特朗普的行为表面上是展示强势，实质上损害美国国际形象，不利于其国际地位，也加大国际资本对美债的抛售力度，使美债波动上升。巴菲特曾明确表示其最大担忧是美国财政政策：若债台高筑持续恶化，美元可能出现严重贬值风险。这一警告也使美债信用风险成为投资者关注焦点。

前段时间我在上海参加中国首席经济学家论坛年会，参与关于美元未来与全球货币体系的论坛，与会经济学家观点与我基本一致：美元信用受到质疑。尽管美元在全球贸易、支付与储备货币中仍遥遥领先，长期来看其份额可能逐步减少，虽然过程漫长，但趋势已在发生，这也是美元霸权被削弱的体现。（观点供参考，投资需谨慎，图源：网络）