四川
企业指数|C级
在传统模式失灵、股东危机未解、转型成效待考的多重挑战下，这家老牌文旅国企能否走出泥潭，仍需划上一个巨大的问号。
文轩指数研究院 图源|网络
亏损几乎成为曲江文旅的常态。
自2020年以来，这家手握大唐芙蓉园、大雁塔·大唐不夜城等顶级文化旅游资源的上市公司，已连续五年录得亏损。
根据最新业绩预告， 2025年归母净利润为-1.3亿元至-1.65亿元，扣非净利润为-2.15亿元至-2.50亿元。公司主营业务亏损额显著扩大，经营压力有增无减。
财务透视：连续亏损与现金流困局
曲江文旅是西安市国有控股上市公司，实际控制人为西安曲江新区管理委员会，于1996年在上海证券交易所上市。
公司运营管理的景区包括国家5A级旅游景区“大唐芙蓉园·大雁塔景区”等核心资产。让人诧异的是，这些优质资源并未转化为持续盈利。
亏损成公司的常态。财务数据显示，公司自2020年至2024年，扣非净利润已连续五年亏损，累计亏损额巨大。2025年的预亏，意味着这一纪录将延长至第六年。
持续的亏损严重侵蚀了公司的现金流和资产质量。截至2023年末，公司应收账款账面余额高达14.55亿元，当年计提了2.97亿元的信用减值损失，这直接导致了当年在行业复苏背景下仍陷严重亏损。
尽管2024年公司调整了业务模式，但截至2025年第三季度末，应收账款规模仍高达7.44亿元，占流动资产的72%，回款难题依然是悬在头上的达摩克利斯之剑。
与此同时，截至2025年第三季度末，曲江文旅账面货币资金仅余8917万元，而短期借款及一年内到期的非流动负债合计高达3.6亿元，资金缺口悬殊。
模式困局：“管理酬金”先天缺陷
深入分析曲江文旅的财报，其业绩长期低迷的根源，在于其独特的“管理酬金”商业模式。
曲江文旅此前运营核心景区收入，并非来自门票、商品销售等直接经营性收入，而是主要依赖政府相关单位支付的委托管理酬金。
这种商业模式带来了两大致命问题：首先，它造成了严重的盈利与现金流分流，公司虽然在账面上确认了收入，但因现金回收的主动权掌握在委托方手中，导致账面利润长期无法有效转化为可供支配的实际资金，从而引发了“回款难”和资金链紧张；
这使得公司业绩高度被动且脆弱，管理酬金的具体金额与支付节奏完全受制于委托方，导致公司的收入和利润缺乏应有的稳定性和可预测性，极大削弱了其抵御风险和规划发展的能力。
为应对“回款难”的困境，公司自2024年起被迫进行战略性收缩：不再管理大明宫国家遗址公园等部分景区，并对剩余景区的管理模式和酬金进行了调整。这直接导致2024年公司营业收入同比下降16.68%，至12.53亿元，业绩再度陷入亏损。
市场冲击：传统景区转型阵痛
冠病疫情后的2024年至2025年，国内旅游市场整体虽在复苏，但消费行为已发生深刻变化。
消费者出行方式更加多元，短途游、沉浸式体验、理性消费成为趋势。这对严重依赖门票和传统观光模式的大型景区构成了直接冲击。
在曲江文旅的财报中清晰反映了这一变化所造成的冲击：2025年前三季度，公司实现营业收入7.38亿元，同比大幅下降30.68%。
公司解释称，下降主要因传统门票销售收入、专项活动收入及物业收入减少所致。
更令人担忧的是盈利能力的急剧下滑。根据2025年半年报，公司毛利率一度低至6.62%，较疫情前的高位水平大幅萎缩，创下历史同期新低，反映出传统运营模式在成本控制和产品吸引力上面临的巨大挑战。
股东危机：控股股东债务连锁反应
长期被资本市场诟病的不仅仅是公司自身的经营困境，还有控股股东西安曲江旅游投资（集团）有限公司（简称“曲江旅投”）深陷的多方债务。
因涉及多笔债务和担保纠纷，曲江旅投所持的上市公司股份自2024年起频繁遭遇司法冻结、标记及拍卖。
据公司公告，截至2025年11月，曲江旅投因债务问题涉及的诉讼金额合计超3亿元。其持有的曲江文旅股份被陆续司法划转或拍卖，导致持股比例从最初的44.90%一路下降至约32.91%。
尽管曲江旅投的一致行动人“曲江金控”多次出手接盘被拍卖的股份，暂时稳住了控制权，但控股股东的债务危机依然持续引发市场对曲江文旅控制权稳定性和未来融资能力的深切担忧。
自救之路：资产处置与艰难转型
面对多重压力，曲江文旅开启了一场艰难的自救。
自2024年起，公司连续挂牌或转让多家子公司股权及债权，包括转让西安曲江大明宫国家遗址公园管理有限公司、温州雁荡山曲文旅游发展有限公司股权等。这一系列动作旨在回笼资金、优化资产结构、降低负债。
在业务层面，公司提出向“旅游目的地整合运营商”转型，试图打造包含音乐、演艺、数字科技在内的文旅融合产品体系，并探索机器人导览等科技应用。
然而，这些新方向的培育需要时间和持续投入，在当期严峻的现金流压力下，转型之路显得尤为坎坷。
在传统模式失灵、股东危机未解、转型成效待考的多重挑战下，这家老牌文旅国企能否走出泥潭，仍需划上一个巨大的问号。
截止2月3日午盘，曲江文旅每股10.58元，总市值26.99亿元，该股价较最高点下跌约26%，市值短期内快速蒸发约2.4亿。市场前景依然暗淡。
我们将持续关注曲江文旅的发展变化。
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