又一恒大？租飞机起家到负债7500亿：海航成也杠杆，亡也杠杆

1993年的海南，热浪裹挟着创业的躁动。37岁的陈峰攥着民航总局的批文，面前是东拼西凑的1000万元启动资金。

他在海口一栋墙皮剥落的小楼前挂上“海南航空”的招牌时，没人能想到，这个连半架飞机都买不起的地方小公司，日后会成为吞噬7500亿资金的商业巨兽。

第一章 空手套白狼：1000万撬动300架飞机的魔术

当陈峰发现1000万连飞机起落架都买不起时，他发明了震惊业界的“空手道”模式。

“买不起？那就租！”在简陋的办公室里，他用红笔在财务表上画了个循环：租飞机→抵押给银行→拿贷款再租新飞机。

这个危险的游戏让海航机队如癌细胞般扩散——到2015年，300多架印着“HNA”标志的飞机在各大机场起降，海航曾向关联方支付比市场价高30%-50%的航空材料费用，这种操作实质上使飞机产权处于多重抵押状态。

虱子多了不痒，债多了不愁。陈峰身体力行着这句老话。

2015年国家提出“全球竞争”战略后，手握300亿银行授信的他开始疯狂扫货：25.5亿美元收购希尔顿酒店集团25%股权，73亿欧元吃下德意志银行9.92%股份，65亿美元收购了瑞士机场服务公司（Swissport）...财务总监的并购清单上，高峰时每月新增三个国际项目。

2017年海航资产飙升至1.5万亿，超越京东小米跃居中国民企第二。

此时没人注意到的是，公司现金流仅剩400亿，而每天新增的债务就高达3个亿。

第二章 纸牌屋倒塌：万亿资产下的腐败黑洞

2019年的审计报告揭开触目惊心的真相：海航旗下1286家公司中，仅名不见经传的“海航科技电子”盈利3000万，其余板块全线亏损。

更令人发指的是，当普通员工被拖欠工资时，陈峰之子陈晓峰正在过着奢侈的生活，虽然公司每天都在亏损，但是公司高管却能花2.3亿元购买艺术品画作，堪称掩耳盗铃。

同一时期的京东和小米却在创造真实价值。

海航的飞机在天上飞，钱都在地上流。

2021年1月29日，海航破产申请书如惊雷炸响。

审计显示总负债7500亿元，相当于全国人民每人分摊535元。更惊人的是，债务雪球每天仍以3亿元速度膨胀。

随后，海航集团开启了重整计划。

很快，陈峰被控制，涉嫌罪名长达12项，从集资诈骗到转移境外资产。

辽宁方大集团以380亿元+30亿元风险救助金接盘航空板块，但这笔钱还不够支付一年利息。

真正的买单者是37万散户和128家金融机构——他们持有的债券最终按10：1比例债转股。

而被寄予厚望的“救命稻草”天羽飞训公司，2024年净利润暴跌62%，模拟机训练舱闲置率高达70%。

截至2025年三季度，海航资产负债率仍达96.8%。

对比恒大危机时86%的负债率，海航更危险——恒大的土地能变现，海航的飞机90%是租的，海外股权遭大幅减值。

方大集团投入520亿资金后，根据海航控股（600221）2024年年度报告，公司2024年实现归母净利润3.11亿元，扣非净利润2.72亿元。

第三章 自贸港幻梦：政策能否拯救“僵尸”企业？

2025年12月18日，海南自贸港全岛封关运作正式启动。
作为扎根海南的主基地航司，海航控股迎来政策红利释放期。

根据公开披露，封关后航材进口零关税政策预计可为海航在飞机租赁期内节省成本约1600万元，企业所得税优惠税率降至15%也将带来长期税负优化。

国际航线恢复呈现结构性特征。
2025年12月，海航控股国际航线运力投入（ASK）已恢复至2019年同期的约100%，部分热门航线如琼海-吉隆坡（12月7日新开）初期客座率表现良好。

货运业务也受益于自贸港跨境贸易活跃度提升。
2025年12月，海航货邮载运率同比提升2.63个百分点，国际货邮运收入吨公里同比增长23.70%。

财务表现方面，海航控股2025年已实现扭亏为盈。
根据业绩预告，公司预计全年归母净利润18-22亿元，较2024年亏损9.21亿元大幅改善。

国际业务成为核心增长引擎，2025年国际旅客运输量同比增长38.35%

终章 杠杆亡魂启示录

站在美兰机场T2航站楼，落地窗外停满银翼闪烁的飞机。

这些飞机属于重整后的海航控股，作为当前运营的航空资产，承载着公司恢复发展的使命。

跑道上，海航最新引进的空客A321neo正在滑行。
它价值6.7亿的机身，依然抵押给了银行。

海航的墓碑比恒大更具警示意义——商业的本质从未改变：利润才是氧气，杠杆只是兴奋剂。

没有造血能力的扩张，终究是赌徒在悬崖边堆砌积木。