银浆不再值钱之后，光伏材料龙头靠什么讲新故事？

在光伏产业链中，导电浆料长期被视为“技术密度最高、却最不显山露水”的关键材料之一。它决定着电池金属化的极限效率，却很少站到资本舞台中央。

直到聚和材料再次走向港交所。

作为全球光伏导电浆料收入排名第一的企业，聚和材料在过去几年中，完整踩中了光伏产业从PERC迈向TOPCon、HJT、X-BC的技术升级周期，也由此迅速成长为年收入百亿元的细分龙头。但与规模扩张同步出现的，是一个难以忽视的信号：毛利率连续下滑，且下行趋势并未因技术领先而放缓。

在“极限降本”成为光伏行业共识、少银化与无银化被推至产业主线的当下，这家以银浆起家的全球第一，正站在一个颇为微妙的节点上——行业越成功，它的商业模式，反而越接近重估时刻。

技术迭代的最大赢家：聚和材料如何在光伏升级中坐上全球第一？

聚和材料成立于2015年，深耕光伏导电浆料，十年不到做到全球第一。但若拆解其真正的竞争逻辑，会发现这并非一次“押对路线”的幸运，而是持续贴合光伏技术演进节奏的系统性胜利。

光伏导电浆料并不是一种标准化工业品。不同电池结构，对浆料的导电性、烧结温度、线宽控制、附着能力都有显著差异。

从P型PERC到N型TOPCon，再到对工艺窗口要求更苛刻的HJT与X-BC，每一次技术切换，都会对材料体系提出近乎“重新定义”的要求。这意味着，浆料厂商既要理解材料科学，也必须深度介入下游电池工艺，成为某种程度上的“联合研发者”。

在这一点上，聚和材料的优势并不体现在单一技术突破，而体现在对多代技术路线的持续覆盖能力。

其产品矩阵几乎伴随了光伏电池技术的完整演进路径：从PERC时代的正面细栅、主栅浆料，到TOPCon的正背面主栅与LECO细栅，再到HJT的低温浆料与银包铜方案，以及最新X-BC电池的定制化浆料。

这种“全路线适配”能力，使聚和材料在技术更迭中，并未因某一代路线式微而被边缘化，反而能在产线切换期迅速承接新增需求。

随着TOPCon在近两年成为主流量产技术，这一优势被进一步放大，直接推高了公司的出货规模与市场份额。

数据印证了这一点。根据灼识咨询的统计，截至2025年9月30日止九个月，聚和材料的光伏导电浆料销售收入已位居全球所有厂商之首。而在2024年全球约504亿元的光伏导电浆料市场中，中国市场贡献了超过九成需求，产业链高度集中，这使得头部厂商的规模优势具备显著放大效应。

但需要注意的是，“全球第一”在光伏材料行业，并不意味着高毛利或强定价权。导电浆料的本质仍是高技术含量下的薄利行业，其商业逻辑更接近“高周转、高协同”的制造业模式。

聚和材料能够胜出，很大程度上依赖于其稳定的交付能力、快速的量产响应以及与头部电池厂的深度绑定，而非单一产品的溢价能力。

这也为后续的结构性压力，埋下了伏笔。

降本共识反噬材料价值，银浆主导体系正在松动

如果说第一阶段的成功，来自技术升级与装机扩张的双重红利，那么第二阶段的挑战，则源自光伏行业目标函数的根本变化。

当下游从“追求效率上限”转向“追求度电成本最优”，材料环节不可避免地成为被压缩的对象。聚和材料的财务数据，已率先反映出这一趋势：2023年至2025年前三季度，其毛利率从9.2%下滑至6.5%，且下行路径清晰而连续。

这并非单一企业的问题，而是整个光伏导电浆料行业正在经历的结构性变化。一方面，银浆仍然占据绝对主导地位。2024年，银浆在光伏导电浆料中的市场规模约496亿元，占比高达98%以上。其成熟的工艺适配性与稳定的导电性能，使其短期内难以被完全替代。

但另一方面，银浆的高成本属性，也正在成为光伏进一步降本的最大掣肘。随着硅料、电池片成本持续下降，金属化环节在非硅成本中的占比不断抬升，倒逼产业链加速推进“少银化、无银化”技术路线。

这恰恰构成了一个微妙的悖论：推动行业进步的方向，正在主动压缩浆料本身的价值密度。

聚和材料并非没有意识到这一点。其银包铜浆料已在2025年实现吨级量产，并开始商业化出货，用于TOPCon和HJT电池的铜浆也已完成研发并进入小批量交付阶段。从技术层面看，公司并未固守银浆，而是积极参与新材料体系的构建。

问题在于，新型浆料虽然增长迅猛，但短期内难以“接棒”银浆的商业体量。根据行业预测，到2029年，新型导电浆料的市场规模约为60亿元，占光伏导电浆料总规模的5%左右。即便其年复合增长率超过40%，也更像是一个中长期选项，而非立刻改善利润结构的解法。

与此同时，新材料的推广，往往意味着单位瓦用量下降、单价下降与竞争门槛下降的叠加效应。对于已经做到规模顶点的龙头而言，这并非纯粹的利好。

在这一背景下，聚和材料试图通过横向扩展寻找新的增长曲线。其浆料及胶黏剂业务已延伸至通信、消费电子与汽车电子领域，而拟收购SKE空白掩膜版业务，更是一次明显的战略跃迁，意在切入半导体材料这一更具技术壁垒的赛道。

但半导体并非光伏的简单复制。空白掩膜版作为半导体制造的核心耗材，其技术验证周期、客户认证门槛与资本投入强度，均远高于光伏材料。短期内，这一布局更多承担的是“对冲光伏天花板”的战略意义，而非即时的业绩支撑。

结语

从某种意义上看，聚和材料正处在一个“被行业进步推向重估”的位置。它在上一轮技术升级中胜出，却必须面对下一轮降本浪潮对材料价值的重新定价。

港股上市，为其提供了更广阔的资本平台，但真正决定长期价值的，或许并非“还能不能做大规模”，而是——在银浆不再是唯一答案的时代，全球第一是否还能持续获得与其地位匹配的回报。