700亿，一笔巨额投资被取消

前不久，风险投资圈顶流KOL、《20VC》的主理人哈里·斯特宾斯（Harry Stebbings）提出了一个观点：他认为风险投资行业已经进入了“大逃杀”的最后阶段，到这一阶段还没有出现在OpenAl、Anthropic、Cursor、Mercor这些明星公司的股东列表里，那么注定就会成为时代的“边角料”。

用发展的眼光来看，这显然是个暴论。熊彼得就说过，在市场经济的无形干预下，企业和市场需求总是在变，这就留给了新的商品、新的生产方法、新的商业机会充分的空间。新产品和新方法与老产品和老方法，也不会始终处于一种平衡状态。历史的车轮滚滚向前，凭什么由这几家公司来决定一个行业的命运呢？

但说到底，大家都是普通人，又有几个人敢按照历史的节奏设计自己人生的节奏？于是这条推文迅速火了起来。评论区的风险投资人们不断讨论着两个共识：

1.当下的市场里，只有想办法和“人工智能”联系起来，才有机会创造足够有吸引力的收益；

2.OpenAl、Anthropic、Cursor这几家明星公司的现象级增长曲线，已经是整个创投行业拼尽全力的结果了——不投他们未免有些太“自作聪明”了。

可说来也巧，上帝就像郭德纲的小号，总喜欢跟世人开玩笑。这条推文发布没几天，市场上居然出现了一个相当具有说服力的反例，强势证伪上述观点：据多家媒体报道，蓝猫头鹰资本（Blue Owl Capital）决定取消100亿美元（约合人民币704亿元）投资甲骨文的计划，不再参与甲骨文与OpenAI的数据中心建设项目，理由就一个——甲骨文为人工智能业务负债过多，看起来太不健康了。

黑马的冲劲

虽然相比起OpenAl、Anthropic、Cursor这些公司，甲骨文“登味儿”十足，是成立于70年代的公司、是冷战遗老、是互联网泡沫的亲历者。但谁又敢说，如今的甲骨文不是一家人工智能公司呢？

近一年来，甲骨文的股价涨跌几乎全部取决于人工智能业务的进展状况：9月份甲骨文一度大涨40%，拉里·埃里森成为全球首富，是因为甲骨文在当季度与OpenAI等三家大客户签署了四笔价值分别达到“数十亿美元”的合同，推动甲骨文的剩余履约义务（RPO，客户已签约但尚未计入收入的合同）金额达到4550亿美元；12月初甲骨文股价暴跌，相比9月创造的新高跌去50%，就是因为人工智能业务增长远低于预期，AI数据中心业务当前利润率仅约14%，远未达30%到40%的长期目标。

可以说，甲骨文是目前人工智能产业里吃到最多红利、最有代表性的企业之一，这一点毫无争议。再套用开头哈里·斯特宾斯提出的“公式”，能够投资到这样的公司，就意味着拿到了人工智能时代的入场券。更何况甲骨文已经是一家拥有四十多年历史的老公司，早就建立了稳定的商业模式，不需要像初创公司那样需要“烧钱找生路”——在这个前提下还能拿到投资机会，更是人中龙凤了，断没有理由提前下车。

那为什么蓝猫头鹰却终止了投资计划，撤回了资金呢？

要回答这个问题，首先需要介绍一下蓝猫头鹰。如果说甲骨文是创投市场里的“老登”，那么蓝猫头鹰是一个标准的“萌新”，成立于2021年5月，前身有三家：一家是名为“猫头鹰岩石资本”、主营信贷业务的另类投资公司，一家是知名共同基金管理公司路博迈集团旗下子公司Dyal Capital，一家是SPAC公司Altimar Acquisition Corp。

这其中Dyal Capital这家公司很有意思。首先，他们成立于2011年，两位合伙人迈克尔·里斯（Michael Rees）和西恩·沃德（Sean Ward）此前一直在雷曼兄弟工作。其次，Dyal Capital的业务模式非常有针对性，他们专注于投资对冲基金和大型PE，截至2019年1月他们先后成为了40多家对冲基金和大型PE的小股东，其中数得上名号的包括银湖资本、ICONIQ、第六街基金。

从时间点、联合发起方的成分、核心成员们的职业经历，不难看出，蓝猫头鹰资本的诞生有浓厚的“大放水时代”色彩。

不过相比起其他“大放水时代”成立的新基金，蓝猫头鹰的聪明（或者说幸运）之处在于，他们在成立伊始将自己定义为并购基金。这个定位直接推动了他们的起飞——2022年（也就是他们成立后的第一个自然年），大放水时代结束、全球IPO市场陷入停滞，大量独角兽公司瞬间从“未来可期、潜力无限”的状态变成“估值虚高、业务模糊”。

基于现金为王的原则，大量投资者不得不选择“打折处理”，任亏跑路，进而造就了过去几年我们经常看到的“流血”交易。但对于蓝猫头鹰这样的并购基金，他们则获得了大量“低价购买优质”资产的机会，并以此拓展自己的业务版图：比如在2021年10月，他们用9.5亿美元收购了专注于不动产的私募股权基金Oak Street，将业务拓展到了房地产领域；2021年12月，他们收购了总部位于香港的商业服务平台Ascentium Group，将业务拓展到了亚洲；2024年4月，他们又以7.5亿美元收购了Kuvare Asset Management，将业务拓展到了保险资产领域。

此时蓝猫头鹰的资产管理规模已经超过了1920亿美元，在权威榜单PEI300于2024年6月发布的最新排名中已经排到了第26位，相当了不起。弹药充足的蓝猫头鹰，也在2024年年中做出了一项重要的战略调整：

他们希望能够投资“可以实现有机增长或获得新能力的领域”。而考虑到他们现有的投资组合，“投资人工智能时代的基础设施投资、以及为此类资产提供债务融资”将是一个可行的方向。

蓝猫头鹰也确实非常坚决地执行了这一战略。以2024年10月为例，他们领投了“AI+支付方案供应商”CloudPay，该轮融资规模达到1.2亿美元。同月，他们宣布以10亿美元收购数字基础设施投资公司IPI Partners；还是同月，他们与彼得·蒂尔的Founders Fund投资的AI基础设施供应商Crusoe达成合作，宣布将成立一家总投资规模为34亿美元的合资公司。

蓝猫头鹰也正是在这一战略调整下与甲骨文成为了合作方，两者的交集可以追溯到2025年1月，当时甲骨文与软银、OpenAI刚刚宣布了野心勃勃的“星际之门”计划，准备在人工智能领域里“大干快上，再创辉煌”，而其中关键一步就是完成甲骨文在德州的数据中心建设——后来我们通过马师傅马斯克的爆料都知道了，孙正义是没有太多现金流的，OpenAI也是一个填不满的大窟窿，于是这笔建设费用最终交给了摩根大通牵头的财团承担，而蓝猫头鹰正是财团成员之一。

2025年4月，蓝猫头鹰在官网发布的一篇报告中，再次重申了他们的投资决心：未来几年人工智能可以为经济贡献15万亿美元，而我们认为支撑人工智能所需的基础设施是一个价值万亿美元的市场机遇。

内行的直觉

看到这里，你应该明白了问题所在：在积极投资人工智能基础设施的过程中，蓝猫头鹰不仅收获了优质资产和合作方，也收获了经验和知识，成为了这方面的专家。尤其是在数据中心方面，更是知识量蹭蹭地涨。

例如上文提到的数字基础设施投资公司IPI Partners，这家公司的主营业务就是数据中心，他们在全球拥有82个数据中心，可以提供的容量共计超过2.2吉瓦。例如他们与Crusoe共同投资34亿美元成立的合资公司，主要业务就是在德州建设一座容量达到200兆瓦、拥有“全球规模最大GPU集群”的数据中心，然后将数据中心租给甲骨文、微软、OpenAI这样的大公司。

借用懂王的名言：没有人比蓝猫头鹰更懂如何建设数据中心。在上文提到的那篇发表于今年4月的行业报告里就有过类似这样的专业议题：数据中心耗电量巨大，电力供应会是一个重要问题，你们会在建设过程中如何规避这一问题？蓝猫头鹰的高级董事总经理加里·罗齐尔（Gary Rozier）回答说：

“这是好事啊。这说明除了数据中心建设本身的资金需求外，其他方面也需要资金——其中电力是最大的需求之一。我们可以在这个领域提供帮助，为负责供电的超大规模数据中心运营商和/或开发商提供必要的融资。此外，我们预计半导体研发、制造和本土化进程将加速增长。我们认为资金短缺是我们最大的机遇之一。”

在这个前提下，蓝猫头鹰太容易觉察到不对劲了。根据现有的报道，自2025年参与星际之门计划以来，蓝猫头鹰一直是甲骨文数据中心建设计划的主要金主，也不可谓不慷慨。例如甲骨文准备建设的德州阿比林数据中心（记住这个名字），蓝猫头鹰是绝对的建设主力，他们直接出资为30亿美元，从摩根大通那里又贷款了100亿美元。

但问题在于甲骨文为了尽可能多地承接人工智能业务，举债实在太多了。

根据甲骨文公司最新财报，截至11月底，甲骨文净债务约为1050亿美元，相比于去年同期大幅度提高。这个数字还不包括今年9月份发行的180亿美元的债券。据悉这部分债务融资目前正与多家美国银行洽谈，计划届时的总融资规模将达到380亿美元。摩根士丹利预测，到2028年甲骨文的负债将飙升至约2900亿美元。如果再将统计口径放大到甲骨文之外，统计为了跟进人工智能风口进行的债务融资，那么亚马逊、谷歌、Meta、微软、甲骨文这五家科技巨头在今年累计发行的新债达到了1210亿美元（约合人民币8555亿元），而此前他们每年平均发行的新债约为280亿美元，直接翻了5倍。

无数经济学家们已经告诉我们：债务不是问题，债务可持续的前提条件是该主体的现金流能够在任何时点覆盖其债务的本息支出。如果覆盖不了，该经济主体就会债务违约、爆发债务危机。当甲骨文疯狂举债来承接人工智能业务，人工智能最头部的公司OpenAI却远远不具备与之匹配的营收能力，难免会让蓝猫头鹰这样的投资方感受到压力。

根据报道，蓝猫头鹰原本的计划是：自己通过现金直投+借债的方式，建立起数据中心，然后与甲骨文签订为期15年租赁协议来实现盈利，预期年化收益为25%。但随着甲骨文债务的不断累积，希望更有安全感的蓝猫头鹰提出了“更严格的租赁和债务条款”，这让双方发生了严重的分歧。蓝猫头鹰担心甲骨文可能出现违约问题，甲骨文嫌弃蓝猫头鹰是个愣头青，他们“更倾向于与经验更丰富、项目储备更稳健的超大规模数据中心运营商合作”。

此外，蓝猫头鹰目前正在参与建设的德州阿比林数据中心进展也并不顺利。虽然项目早早地在今年8月就“官宣启动”，但在美国建设这种大型不动产需要经历的磨难“懂得都懂”。总之，摆平各种诉讼之后，德州阿比林数据中心的预计开工时间已经推迟到了2026年第一季度。这让蓝猫头鹰非常担心，这座数据中心是否能够如期在2027年中期投入使用。

原本蓝猫头鹰已经与甲骨文达成了协议，他们将投资100亿美元支持甲骨文的下一个数据中心建设。但基于以上种种因素，他们决定取消这项计划。“把钱给我，我要回家”。受此影响，甲骨文的股价在消息传出的当天下跌了5%。蓝猫头鹰的股价也于当日下滑了3%。

当然，没了张屠户，也不用吃带毛猪。蓝猫头鹰退出并不会对甲骨文的计划有太大的影响，据悉黑石将会成为接盘侠，但目前还没有公开回应。作为德州阿比林数据中心承建方的Related Digital则对外表示：“这是一个非常出色的项目，吸引了众多股权合作伙伴的浓厚兴趣。我们已经评估了所有方案，并最终选择了一家在该领域拥有无可比拟的专业知识的合作伙伴。”

但无论如何，蓝猫头鹰的决定也进一步引发了人们对人工智能泡沫的焦虑，因为蓝猫头鹰真的并不缺钱。除了1920亿的资产管理规模，他们在今年5月才完成过总规模为70亿美元的第三期数字基础设施基金募资——这样亏得起、放得下的玩家都表现出了迟疑，这就足够让人警惕了。

这很容易让人联想到刚刚完成新一轮融资，成为新晋万亿独角兽的Databricks一样，他们已经将融资融到L轮，迟迟不肯IPO的重要原因就是认为当下的资本市场太过浮躁，急于上市很有可能成为人工智能泡沫的牺牲品——就像他们的直接竞品Palantir那样，市值已经达到了ARR的91倍，十分惊悚。

经历过次贷危机、成为了受难者、已经足够幸运的蓝猫头鹰没有信心“幸免于难”，也没人知道人工智能还将留出多少时间，允许人们做出一次“理性的判断”。