公募销售新规正式稿落地：债基的“松绑”与行业生态重构

2025年12月31日，中国证监会正式发布修订后的《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（以下简称“正式稿”），并定于2026年1月1日起施行。作为公募基金费率改革的重要一环，该文件的落地标志着销售环节的规范化进入新阶段。相比于此前征求意见稿在市场引发的关于流动性紧缩的担忧，正式稿在坚持监管原则的同时，展现出了明显的务实态度与政策柔性，为债券市场在年末带来了一定的情绪修复空间。

一、 赎回制度的差异化安排：兼顾流动性与防套利

在此前的征求意见稿中，关于赎回费率的严格设定曾是市场关注的焦点。市场普遍担忧，若对债基实施严苛的“6个月”赎回费豁免门槛，将显著削弱公募债基作为流动性管理工具的属性，甚至引发机构资金的防御性赎回。

正式稿最显著的调整在于摒弃了“一刀切”的思路，确立了更为精细化的分类监管逻辑。虽然股票型与混合型基金的赎回费率依然维持高位（7日内不低于1.5%，半年内不低于0.5%），但针对债券型及指数型基金，监管层给予了差异化的制度安排。

根据新规，个人投资者持有满7日、机构投资者持有满30日的债券型及指数型基金，可另行约定赎回费率。这一规定在实操层面意味着，只要满足上述持有时长，投资者大概率可获得赎回费豁免。从征求意见稿的“6个月”大幅缩短至“7日”或“1个月”，这一调整在有效遏制资金短期频繁进出套利的同时，最大程度地保留了债基的流动性价值，显著缓解了银行自营、理财子等机构资金的配置顾虑。

二、 费率体系的全面重构与长期资金引导

除赎回机制的优化外，正式稿对基金销售费率体系进行了系统性重塑，整体呈现出费率压降与结构优化的特征。

在前端费用方面，认申购费率上限得到明确压降：主动偏股型基金上限调至0.8%，债券型基金及此次新纳入规范的指数型基金均降至0.3%。在持有成本方面，销售服务费同步下调，其中债基与指数基的年费率由0.4%降至0.2%。

更为关键的是政策对长期持有行为的激励。正式稿规定，除货币基金外，对于投资者持续持有期限超过一年的基金份额，不得继续收取销售服务费。相较于征求意见稿，这一豁免范围从股债基扩大至FOF、QDII等全品类。此举意在通过降低长期持有成本，引导投资者拉长考核周期，培育壮大耐心资本。

对于代销渠道而言，新规带来的挑战不容忽视。正式稿将机构客户在非权益类产品上的客户维护费（尾随佣金）比例上限从30%下调至15%。这一调整将直接压缩代销机构在固收类产品上的盈利空间，或将倒逼渠道端重新审视与管理人的合作模式，推动行业从单纯的流量销售向深度投顾转型。

三、 债市压力的释放与机构行为演变

此前市场基于征求意见稿的悲观预期，曾估算新规可能引发万亿级别的债基赎回压力。随着正式稿的落地，政策缓冲期的延长（整改期统一为12个月）以及赎回条件的放宽，使得短期内的集中赎回风险大幅收敛。

然而，公募债基的行业生态正在发生深刻变化。在“销售新规+定制整改+分红改革+基准新规”的多重约束下，公募债基相较于银行理财等资管产品，在投资范围（如无法投资非标、量化私募等）和申赎灵活性上的比较优势正在收窄。过去依赖监管套利或通道业务的粗放增长模式已难以为继。随着利率中枢的下移以及行业费率的整体压降，如何在合规框架下通过主动管理能力为投资者创造超额收益，将是未来资管机构竞争的核心命题。对于市场参与者而言，适应新规下的微观结构变化，调整产品布局与负债端管理策略，是应对行业变局的必然选择。

在此背景下，几类细分品种或将迎来发展机遇。

1. ETF产品优势凸显： 正式稿明确ETF可豁免上述严格的赎回费要求。相比于场外指数基金仍需满足特定持有期方可免赎回费，ETF凭借其交易的高效性与费率优势，将在工具化产品竞争中占据更有利的位置。

2. 直销渠道价值重估： 在代销费用受限、渠道动力可能减弱的背景下，基金管理人直销产品免收认申购费及销售服务费的政策优势将进一步放大，尤其是对于成本敏感的机构投资者，直销渠道的吸引力将显著提升。

3. 专户与“固收+”策略： 随着公募债基工具属性的边际弱化，通过专户承接定制化需求，或通过“固收+”策略在股债之间进行多资产轮动以增厚收益，将成为管理人的重要突围方向。（作者｜济安研究院，编辑｜蔡鹏程）