商汤前总裁港股上市三年半亏63亿，难复三千亿神话

2025年冬天，国产芯片圈的火苗烧得正旺。摩尔线程12月5日登陆科创板，上市首日收盘暴涨425%，中一签赚24.3万元。

12天后，沐曦股份紧接着上市，首日涨幅达到693%，中一签赚29.8万元。这种"打中一签暴赚30万"的财富故事，让整个市场陷入一种近乎疯狂的期待：下一个是谁？

所有的目光都聚焦在了壁仞科技身上。2025年12月22日，壁仞科技启动招股程序，计划募资42.1亿至48.5亿港元，预计2026年1月2日在港交所挂牌。

有趣的是，壁仞并没有选择加入A股的那场狂欢派对，转身冲向了港股，试图夺下"港股GPU第一股"的桂冠。

这套逻辑在早期极度奏效。壁仞成立仅一年半，就拿到了超50亿元的融资，创下当时国内芯片初创企业的纪录。高瓴、启明、IDG等一线机构几乎是排着队送钱。2022年3月，壁仞第一款通用GPU芯片BR100系列点亮成功。

翻开壁仞的账本，那股浓烟滚滚的"烧钱味"扑面而来。从2022年到2024年，壁仞的研发投入分别是10.18亿、8.86亿和8.27亿。到了2025年上半年，为了研发下一代BR20X系列芯片，研发开支又砸进去了5.72亿元。算下来，三年半时间，壁仞一共烧掉了超过63亿元。

相比之下，营收增长虽然看起来很陡峭。2024年营收3.37亿元，比前一年翻了四倍多。2025年上半年营收0.59亿元，同比增长49.9%。问题在于，钱赚得越多，账面好像越难受。

2024年，壁仞的毛利率还能维持在53.2%，到了2025年上半年，这个数字竟然掉到了31.9%。

一方面是国产芯片为了抢市场，在议价权上不得不做出妥协，另一方面，随着产品从实验室走向智算集群，成本控制和良率的压力开始显现。2022年、2023年、2024年、2025年上半年，壁仞分别产生年内亏损14.74亿元、17.44亿元、15.38亿元和16.01亿元。现在的壁仞，就像是在高速公路上边跑边换引擎。

为什么壁仞要放弃A股的估值狂欢，转头去香港上市？一个不可忽略的现实是盈利门槛。尽管科创板对"硬科技"网开一面，对持续亏损规模的审核正在收紧。对于目前的壁仞来说，港股的包容度确实更高，流程也更透明。

代价同样沉重。港股的投资者更现实，他们更在意现金流和可验证的收益。看看现在的市场环境：12月22日，港股市场四只新股齐发，结果全部破发，跌幅都超过20%。港股自身的池子里，新股正像潮水一样涌进来，2025年至今已经有上百家公司挂牌，排队的还有三百多家。资金不再是见新必打，变得挑剔。

壁仞此次IPO引入了23名基石投资者，合计认购3.725亿美元（约28.99亿港元）的发售股份，包括启明创投、平安人寿保险、上海景林等。以每股17港元至19.6港元的发行价计算，壁仞科技本次募资规模预计将介于42.1亿港元至48.5亿港元，IPO市值将介于401亿港元至462亿港元。

在这种背景下，壁仞想要复制摩尔线程、沐曦动辄三千亿市值的造富效应，难度系数非常大。甚至有业内人士预测，壁仞上市后的表现，可能会让那些习惯了A股"芯片必爆"逻辑的人感到一丝寒意。

壁仞科技的这趟香港之旅，注定不会平静。它手中的BR100系列已经部署在多个智算集群中，与中国电信、中国移动等巨头达成了战略合作，截至2025年12月15日，手握价值12.41亿元的未完成订单，这些都是它闯关的底气。

技术、生态与资本的协同，从来不是一蹴而就的。国产GPU的突围，不在于上市首日的股价涨幅，在于能否在英伟达的阴影下，真正扎下根来，形成自己的开发者生态。

当A股正沉浸在"中一签赚30万"的狂热中时，壁仞在港股的每一个动作，都在提醒我们：国产芯片的故事，除了喧嚣的财富，更多的是关于在极限夹缝中求生存的耐心与智慧