华泰 | 宏观：制造业PMI重回扩张区间 - 12月制造业PMI数据点评

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（来源：华泰证券研究所）

12月制造业PMI数据点评

12月制造业PMI较11月的49.2%回升至50.1%（彭博一致预期49.2%），较往年季节性水平（2016-2024年，除2020年）的49.9%偏高；非制造业商务活动指数亦较11月的49.5%回升至50.2%（彭博一致预期49.6%）。

12月制造业PMI自二季度以来重新回到景气度扩张区间，或受外需及企业出海等出口回升的拉动，供需两端分项指标均有所上行，高新技术行业及大企业的景气度修复领跑——具体看，PMI分项中生产、采购量较11月的50.0%/49.5%上升至51.7%/51.1%；新订单、新出口订单PMI亦较11月回升1.6/1.4个百分点至50.8%/49.0%，或部分受企业“抢出口”提振，12月初墨西哥宣布将在明年起对中国部分商品加征关税；就业人员分项较11月小幅回落0.2个百分点至48.2%。此外，价格指标延续修复态势，原材料价格分项较11月回落0.5个百分点至53.1%，而出厂价格较11月上行0.7个百分点至48.9%。行业中，高新技术制造业快速上行2.4个百分点、连续11个月位于扩张区间，装备制造业/消费品行业PMI亦较11月的49.8%/49.4%均回升至50.4%。

总体而言，12月制造业PMI超季节性回升、服务业PMI亦重回扩张区间，可能受到外需维持韧性，以及年末重大项目推进速度加快的提振。往前看，考虑近期经济数据整体仍偏弱、财政政策能否进一步加力或为提振制造业景气度、以及明年经济增长“开门红”的关键。一方面，今年下半年以来财政力度边际放缓，偏高基数下明年财政继续前置发力支持“开门红”的必要性凸显。我们认为，明年“两重”建设、“十五五”重大工程、及“好房子”建设和城市更新的推进有望成为推动投资止跌回稳和制造业企业景气度的重要抓手。经验表明，2026年、即“十五五”开年的制造业投资增长有望回升，提振总需求增长。外需层面，港口高频指标显示12月出口增速或较11月有所回暖，AI资本开支扩张、发达国家国防和再工业化相关支出升级等均有望提振全球制造业投资周期，推高外需和资源品价格，或对中国制造业景气度形成支撑。

PMI各分项具体分析如下：

1.制造业PMI供需两端分项指标有所上行

12月制造业PMI生产指数较11月上升1.7个百分点至51.7%，采购量分项指数亦较11月上升1.6个百分点至51.1%；生产经营活动预期分项指数升高2.4个百分点至55.4%。不同规模制造业企业景气度分化，大/中型企业PMI较11月上行1.5/0.9个百分点至50.8%/49.8%，而小型企业PMI较11月回落0.5个百分点至48.6%、仍位于偏弱区间。就业方面，12月制造业从业人员指数较11月小幅回落0.2个百分点至48.2%。

需求端，12月新订单指数和新出口订单指数环比均有所上升，新旧行业景气度分化趋势仍在延续。

• 具体看，新订单指数较11月的49.2%上行至50.8%；高技术制造业行业景气度修复领跑，其中高技术/装备/消费品制造业PMI分别录得52.5%/50.4%/50.4%，分别较11月回升2.4/0.6/1个百分点，而高耗能、基础原材料行业PMI均录得48.9%、仍位于偏弱区间。

• 12月新出口订单指数较11月的47.6%上行至49%，高于季节性水平（2016-2024，除2020年均值为48.2%），部分受制造业企业“抢出口”提振。港口高频数据亦显示12月至今华泰出口需求日度指数（HDET）同比较11月有所改善。此外，12月原材料库存较11月的47.3%回升至47.8%，产成品库存亦较11月的47.3%回升至48.2%，可能显示部分制造业企业补库进程边际提速。

2.非制造业商务活动加速扩张

非制造业商务活动指数较11月回升0.7个百分点至50.2%，其中建筑业商务活动指数较上月上行3.2个百分点至52.8%、服务业商务活动指数回升0.2个百分点至49.7%。一方面，电信广播、金融和资本市场服务等行业商务活动指数均位于60%以上高位景气区间；而零售、餐饮服务等行业景气度均偏弱。另一方面，12月南方气温同比偏暖、企业抢抓施工进度对建筑业商务活动指数形成提振，亦部分反映政策性金融工具完成投放、以及2,000亿元用于经济大省投资的地方政府债务结存限额下达推升基建和建筑开工需求——12月沥青开工率月均环比回升0.8个百分点。

3.原材料和出厂价格指数均回升

12月PMI原材料价格指数环比回落，而出厂价格小幅回升，反映企业利润持续承压的状况边际改善。具体而言，12月原材料购进价格指数较11月回落0.5个百分点至53.1%，而出厂价格指数较11月上升0.7个百分点至48.9%，两者价差较11月的5.4个百分点收窄至4.2个百分点，显示企业利润持续承压的状况边际缓解、上游涨价向下游价格的传导仍待需求侧政策进一步发力。高频数据显示，12月国内铜/铝/螺纹钢均价环比回升7.6%/1.8%/2.5%，而动力煤/国际原油均价环比回落10.7%/3.1%。

风险提示：中美贸易摩擦程度超预期、内需超预期走弱。

文章来源

本文摘自2025年12月31日发布的《制造业PMI重回扩张区间——12月制造业PMI数据点评》

吴宛忆 研究员 SAC S0570524090005 | SFC BVN199

易峘 研究员 SAC S0570520100005 | SFC AMH263

王洺硕 研究员 PhD CFA SAC No. S0570525070003 | SFC BUP051