乌镇系“婚约”未成，优必选掏16.65亿“彩礼”接盘锋龙股份

人形机器人哪一天走向千家万户是个谜。

作者 | 方璐

编辑丨于婞

来源 | 野马财经

12月26日，优必选（9880.HK）第1000台工业人形机器人Walker S2在“螺蛳粉故乡”柳州下线。Walker S2是全球首个实现自主换电的人形机器人，其创新研发热插入自主换电系统，以3分钟自主换电和7*24小时连续作业能力，重新定义了具身智能人形机器人能源管理范式。

年底，作为“人形机器人第一股”的优必选还做了一笔大买卖，拟斥资十几亿元买下锋龙股份（002931.SZ）。消息一出，锋龙股份股价大涨，可见市场对此消息很是兴奋。

优必选做出此次收购究竟有哪些战略意义？据盘古智库高级研究员江瀚分析，首先，此举是优必选向产业链上游延伸的关键布局。人形机器人高度依赖精密零部件与制造能力，而锋龙股份在液压控制、铝压铸、发动机等领域的制造基础可有效补足其硬件短板。其次，通过控股A股上市公司，优必选获得了一个资本运作平台，有助于优化资产负债结构，并借助合并报表改善财务表现。

市场有观点认为，优必选想借收购“抄近道”回归A股。对此，中国企业资本联盟副理事长、中国区首席经济学家柏文喜认为，优必选公司层面否认“借壳”，但交易设计明显为“H吃A”：协议转让卡线29.99%再要约13%，既规避全面要约又最快拿到43%绝对控股；配套公告把锋龙直接写成“集团首家A股上市附属公司”，并提示“未来可能资本运作”。监管上先控股、后分步注入资产确实比直接IPO节省时间，因此“曲线回A”说法成立，只是节奏会比传统借壳更渐进。

截至12月30日收盘，优必选报收于129.1港元/股，涨幅8.03%，总市值649.89亿港元（约合人民币584.03亿元）。截至12月30日收盘，锋龙股份报收于28.82元/股，涨幅10%，总市值62.97亿元。

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斥巨资16.65亿元拿下锋龙股份

12月24日，据优必选披露，拟通过“协议转让+要约收购”的组合方式，收购锋龙股份约9395.75万股股份，占锋龙总股本43%。股转价和要约收购价均为17.72元/股，收购合计总对价约16.65亿元。

针对为何选择“协议转让+要约收购”，在香颂资本执行董事沈萌看来，这是出于兼顾保障大股东利益和降低收购总成本的考虑，为大股东提供更多收益，而对其他股东则尽可能压低成本。那么，优必选为何选择在当前节点大手笔收购锋龙股份？沈萌认为，人形机器人概念热度逐渐消退，产业化瓶颈依旧明显，企业需要更多的证券化平台融资继续业务发展。

江瀚认为，首先，优必选确实在下一盘“产业整合+资本协同”的大棋：通过并购具备制造能力的A股标的，既夯实硬件基础，又构建境内资本通道。其次，更合理的解释是，优必选意在打造“港股融资+ A股制造协同”的双平台架构，而非急于回归A股。此举重在产业协同与财务优化，而非规避IPO审核。

优必选主要从事智能服务机器人产品及服务的设计、生产、商业化、销售及营销以及研发。其产品在不同程度上配备了感知、交互、分析及处理人类指令及外部环境（如建图、温度测量及人脸识别）的智能功能，范围涵盖消费级机器人及电器，针对教育、物流及其他行业定制的企业级智能服务机器人及智能服务机器人解决方案。而锋龙股份主要从事园艺机械引擎与电动整机、液压控制系统及汽车零部件的研发、生产及销售。其产品广泛应用于割草机、链锯、绿篱机、吹风机等园艺机械，亦应用于各类工程、工业及半导体机械的液压与气动控制系统，以及轻量化车辆与新能源汽车零部件。

图源：优必选2025年中期报告

综上，优必选认为，此次收购在战略上符合双方长期目标，并能创造协同效应，加速本集团人形机器人的开发与商业化。通过整合本集团先进的人形机器人技术与目标集团成熟的制造实力、供应链关系及广泛客户群，收购事项预计将增强本集团整体产品竞争力、成本结构、市场覆盖范围及实现量产的能力。优必选强调，于收购事项完成后，锋龙股份将成为本集团首家于A股证券市场上市的附属公司，使本集团在智能服务机器人行业占据有利地位。

优必选在2025年半年报披露过“野心”，其表示，始终将具身智能人形机器人和人工智能作为公司的核心战略，围绕具身智能技术研发及商业化落地应用为战略主线，将具身智能人形机器人技术和人工智能技术的商业化落地作为突破方向，致力于推动具身智能人形机器人从工商业应用场景走向千家万户。

柏文喜认为，优必选把“融资通道+精密制造”一次打包拿下。港股再融资受限制、估值折价，而A股流动性好、估值高，控股一家A股公司等于拿到随时可再融资的“壳内平台”；锋龙的发动机、液压、铝压铸工艺正好是Walker关节、减速器、轻量化骨架急需的“硬”能力，可把部分外协件转为自制，降本并保供。

兴证国际证券研报认为，优必选是具身智能人形机器人行业翘楚，技术及产品不断迭代。公司持续聚焦人形机器人的工业场景规模化落地，Walker系列2025年内累计已获得6.3亿元订单，持续领跑全球人形机器人商业化进程；公司规模效应增强，长期空间和业绩弹性可期。

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锋龙股份“二嫁”算不算高嫁

被优必选收于麾下后，对锋龙股份有何影响？沈萌认为，锋龙股份现有业务产能过剩，未来可以继续增加人形机器人概念，虽然优必选的产业规模有限，但概念足以在市场上迅速发酵。

据柏文喜分析，锋龙股份公告白纸黑字“不改变现有主营业务”，先稳住原有园林机械、汽零订单；中长期看，优必选会把部分机器人关节、伺服驱动、铝合金结构件放到上市公司体内生产，锋龙将由“纯园林+汽零”变成“园林/汽零+机器人零部件”双轮驱动，客户结构从海外园艺品牌扩展到比亚迪、吉利、富士康等机器人终端。

图源：罐头图库

锋龙股份公告指出，本次要约收购系收购人基于对上市公司内在价值的认可，看好上市公司未来发展前景，拟通过本次要约收购进一步增强上市公司的控制权。本次要约收购后收购人将依托上市公司的上市平台，优化上市公司管理及资源配置，提升上市公司持续经营能力和盈利能力，为全体股东带来良好回报。

这已是锋龙股份第二次尝试易主，2024年2月5日，锋龙股份与顶度旅游签署《资产购买协议》，陈向宏差点成为锋龙股份实控人。陈是何许人？现任顶度集团有限公司董事长、乌镇旅游股份有限公司总裁、北京古北水镇旅游有限公司总裁。锋龙股份自宣布可能易主后，接连几个月发布进展公告，直到2024年8月6日突然披露控制权变更及交易终止消息。至于“黄了”的原因，锋龙股份仅表示去年8月5日收到顶度云享出具的《通知函》明确其将不再履行《股份转让协议》。简单来说，对方不买了。

沈萌认为，锋龙股份困境在于“产品没有竞争力”。此外，业绩压力同样是摆在眼前的挑战。锋龙股份2025年三季报显示，前三季营收约3.73亿元，同比增长9.47%，归母净利润约2151.85万元，同比增长1714.99%。在柏文喜看来，锋龙股份近两年营收几乎原地踏步（2023年4.33亿元、2024年4.79亿元），净利靠压缩费用、汇兑收益才勉强转正；2023年仍亏704万元，说明主业毛利率不高、原材料和运费波动大，加上海外渠道库存周期拉长，导致盈利弹性差、现金流紧张。

经历去年“出嫁”受挫，此次成功卖与优必选，对于锋龙股份算不算高嫁？据江瀚分析，锋龙股份将获得优必选的技术赋能与订单导入，有望切入高成长性的人形机器人供应链，提升估值逻辑。另外，从营收结构看，其园林机械占比仍高，但液压与汽车零部件已具高端制造属性，与机器人关节、执行器等部件存在技术同源性，转型具备可行性。由此可见，对锋龙股份利好明显。

图源：罐头图库

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亏损压顶未解

优必选还须填大坑

据《广州日报》报道，作为全球人形机器人领域的领军企业，优必选已于2023年12月29日在港交所挂牌上市。今年以来，公司持续聚焦工业人形机器人的落地应用及量产交付，商业化进程领跑全球，已累计斩获近14亿元人形机器人订单。2025年11月，优必选工业人形机器人Walker S2正式开启量产交付，首批数百台产品顺利投入汽车制造、智能制造、智慧物流、具身智能数据中心等产业一线场景。产能方面，Walker S2当前月产能已突破300台，预期全年交付量超过500台，预计到2026年，优必选工业人形机器人产能将提升至10000台，为规模化商业落地夯实基础。

收购锋龙股份消息一出，资本市场反应强烈。据柏文喜分析，消息公布次日锋龙一字涨停（+10%），优必选因圣诞假期无交易；A股资金用涨停表态——便宜捡到了“机器人概念”入口，而港股资金前期已炒过一轮配售，短期利好兑现，节后优必选微跌0.73%也属正常。

优必选花费十几亿买下锋龙股份究竟值不值？沈萌认为，将资金不用在做产品做创新做技术，而是用于资本运作，说明企业核心竞争力不足，而被收购方未来增加人形机器人概念，炒作可期。

图源：罐头图库

优必选2024年年报显示，2020年-2024年期间，公司收入分别约为7.4亿元、8.17亿元、10.08亿元、10.56亿元、13.05亿元；年内亏损分别约为7.07亿元、9.18亿元、9.87亿元、12.65亿元、11.6亿元。2025年上半年，优必选实现的营业收入为6.21亿元，同比增长27.55%；净利润为-4.14亿元。

2022年末至2024年末及2025年6月末，优必选应收账款分别为6.5亿元、8.34亿元、9.13亿元及8.75亿元。2025年6月末的应收账款高于营业收入。此外，优必选在2023-2024年的信用减值损失分别为1.45亿元、1.56亿元。

与此同时，优必选频频进行融资动作。2024年8月、10月、11月及2025年2月、7月、12月，优必选通过配股方式累计完成了6轮再融资，合计融资75.19亿港元。加上IPO融资，公司累计融资约86亿港元（约合人民币77.82亿元）。最近的一次融资，公司获得资金31.09亿港元（约合人民币28.13亿元）。沈萌认为，人形机器人概念热度逐渐消退，产业化瓶颈依旧明显，企业需要更多的证券化平台融资继续业务发展。优必选是在利用港股募集的资金收购A股平台，形成不断融资的机制。港股人形机器人概念趋冷，A股还有炒作空间。但优必选的产能有限，特别是人形机器人的应用场景距离大规模商用还有很远距离，所以不会为A股公司带来更大更多收益机会。

值得注意的是，2025年4月，优必选董事会主席、执行董事兼行政总裁周剑指出，2024年公司在研发端投入并开发了智能猫砂盆C20、宠物理毛吸尘器产品、无边界智能割草机M10、泳池机器人PC10、智能冰箱喂食器F10、智能强吸扫地机V10等新产品。智能猫砂盆C10、C20系列出货量做到了行业头部并成为跨境爆品。

究竟有多火爆？从数据上看，2024年年报显示，优必选消费级机器人及其他硬件设备占比最高，达到36.5%，营收4.77亿元，同比增长88.1%。尴尬的是，优必选2024年全年毛利率为28.7%，消费级机器人及其他硬件设备收入占比虽提升但毛利较低，而毛利较高的教育智能机器人产品及服务收入占比下降。此外，据优必选投资者关系负责人陈建泉对外透露，2024年优必选交付的人形机器人仅10台。

图源：罐头图库

此次优必选斥资十几亿买下锋龙股份究竟值不值？据柏文喜分析，优必选账面现金+刚配售30亿港元，支付16亿元后仍有余粮，不会伤筋动骨；锋龙2025年前三季净利2150万元并表后可直接改善优必选报表亏损。协同价值在于制造端的话，锋龙铝压铸+机加能力可把Walker单机BOM成本降8–10%；融资端则A股平台后续定增、可转债可放大数10亿元资金，摊到机器人研发上比港股配售便宜约4–5个百分点。因此，只要明年机器人订单放量，16亿元对应约12倍PE（按2025全年净利3000万元估算），显著低于A股机器人零部件30–40倍平均估值，这笔买卖并不贵。

如前述优必选如今亏损压顶亟待改善，在江瀚看来，其核心挑战在于“高研发投入与低收入兑现”的剪刀差。此外，人形机器人量产仍处爬坡期且应用场景集中于汽车制造等少数领域，规模化复制难度大。但是，危机亦是转机，据柏文喜分析，从商业化角度看，Walker S目前仍以“进厂实训”为主，真正规模化订单取决于3C/汽车装配线对“人形”而非“六轴机械臂”的刚性需求，需与终端客户共建标杆线；从量产角度看，关节电机、行星滚柱丝杠、力矩传感器等核心部件仍靠外采，收购锋龙后把精密制造内化，预计2026年可将整机量产节拍从百台/月提升到千台/月。

柏文喜进一步分析称，2023年优必选亏损12亿元，研发、销售费用刚性，必须通过“硬件降本+软件订阅”把毛利率从当前约24%拉到35%以上才能打平。从政策端看，深圳、北京、上海均出台人形机器人三年行动方案，对“量产+场景”给予补贴，若优必选能把锋龙产能快速转化为本地供应链，可拿到最高1亿元级补贴，缓解现金流压力。

双方交易锣鼓喧天已经完成，接下来能否开启新局面实现共赢是真正挑战。柏文喜认为，这笔交易本质是“港股融资—A股落地—产业协同”三步棋中的第二步，短期看财务压力可控、估值合理，长期成败取决于人形机器人能否在2026–2027年真正进入汽车、3C的大规模产线。

图源：罐头图库

中国银河研报指出，具身智能万亿级赛道，本体厂竞逐综合实力。国务院发展研究中心《中国发展报告2025》表示，中国具身智能市场规模有望于2030年达4000亿元，2035年突破万亿元。当前具身智能机器人已可完成搬运分拣等简单任务，未来伴随大模型能力提升，配合可量产灵巧手，将拓展至更多柔性操作&复杂任务，并逐步走进家庭。研报认为，多方涌入下，拥有多领域跨学科人才、可构建长期技术壁垒、能解决真实问题并给客户明确投资回报的本体厂商有望脱颖而出。

针对优必选，中国银河认为，具身智能行业为万亿级赛道空间广阔，优必选已具备多项核心技术，2025年在手订单亮眼且交付确收较顺利，数据飞轮加固领先优势，规模效应带来成本费用分摊优化，有望迎来盈利拐点。

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