中信证券北交所首例“保荐+直投”遇阻 广泰真空上市遭暂缓表决

导读：这是中信证券采用“保荐+直投”的方式在北交所中的首次试水。或许也正是源于此，融资规模仅有1.68亿的广泰真空才请得动中信证券为其保驾护航。在广泰真空向北交所递交上市申请之前，2021年自北交所开板以来，中信证券曾保荐过12起北交所上市项目，其中六家已成功获得注册，但中信证券及其关联企业皆未参与这12家企业的股权投资。

本文由叩叩财经（ID：koukouipo)独家原创首发

作者：周嘉薇@北京

编辑：翟 睿@北京

在一个多月前的2025年11月26日，好不容易走上北交所上市委会议接受审核的江苏永大化工机械股份有限公司（下称“永大股份”）没能抓住机会，其上市申请遭到了上市委员们的“暂缓审议”(详见叩叩财经相关报道《2025年首例被北交所暂缓审议的企业出炉，永大股份闯关上市缘何待考：意外踩雷，上亿款项回收犯难！光伏行业订单归零引业绩持续性风险》。

这也使得其成为了2025年以来首家未能一次性通过北交所上市委会议审核被处于“缓刑”的企业。

一个月之后，被“暂缓”的永大股份尚未获得重新“上会”的安排，而又一家拟北交所上市的企业又在这2025年的倒数时刻步入了永大股份的后尘。

2025年12月29日晚间，北交所公布了2025年第50次上市委审议会议结果，沈阳广泰真空科技股份有限公司（下称“广泰真空”）的北交所上市申请并未如愿获得“符合发行条件、上市条件和信息披露要求”，上市委员们也对其做出了“暂缓审议”的决定。

广泰真空的来头着实不小。

公开信息显示，广泰真空是一家专注于真空装备的研发、制造和销售，并具有从设备自主设计到制造交付一体化能力的高新技术企业。成立十余年来，广泰真空致力于功能材料领域，尤其是稀土永磁行业，主要产品包括真空烧结炉、真空熔炼炉、真空镀膜机等真空设备，下游应用广泛，包括稀土永磁行业、储氢材料加工行业、光伏领域、机械电子加工行业、金属加工行业等。

按照广泰真空的相关上市计划，其欲通过此次北交所上市发行不超过1700万股以募集1.68亿资金投向真空熔炼炉及烧结炉生产改扩建和研发及产品展示中心建设等两大项目。

纵然沪深两市及北交所目前已有数千家上市企业挂牌交易，但像广泰真空这样主要生产真空炉并应用于稀土永磁行业的企业，目前A股市场中尚未有来者。

或许正是这份投资属性的稀缺性，虽然广泰真空的业绩规模在同期启动北交所上市的企业中并不算出挑，但其上市计划的推进则可谓是相当迅速的。

广泰真空是在2025年6月23日向北交所递交上市申请并获得受理的，在经过了两轮前期审核问询后，仅用了半年时间，广泰真空就获得了走上上市委会议接受审核表决的机会。

需要指出的是，而在广泰真空提交上市申请之前，其仅仅只用了三个月时间就完成了其此次上市辅导的全流程。

据辽宁证监局公布的公开发行辅导公示，广泰真空于2025 年 3 月 10 日向其提交北交所上市辅导备案申请的，2025年6月11日，负责其上市辅导的有关中介机构即向监管层提交了辅导工作的完成报告并申请监管层进行验收。

2025年6月19日，广泰真空正式获得了辽宁证监局出具的辅导工作的验收完成函。

广泰真空的上市辅导进展得有多神速？

根据证监会明文规定，北交所拟上市企业的辅导期原则上不少于3个月。在此期间，保荐机构需对企业进行规范化培训，包括公司治理、财务运作、业务流程梳理等，并通过辅导验收后方可进入申报阶段。

在实际操作上，大部分企业的上市辅导期至少在半年时间之上，甚至还有数年之久都未能成功通过验收。就连最近被外界强烈关注的宇树科技股份有限公司（下称“宇树科技”），其“四个月跑完上市辅导”的速度，在广泰真空面前也不值一提。

负责为广泰真空此次北交所保驾护航的券商机构也同样不容小觑——素有A股投行王者之称的中信证券，在沪深两市中保持着其“投行大哥”的市场份额外，2025年中，也向其原本并不“重视”的北交所发力。

在2025年中，在中信证券的保荐下，已有11家企业向北交所递交了上市申请，这一数量已超过了此前三年中信证券保荐北交所上市企业的总和。

广泰真空是2025年中第三家获得北交所上会审核资格的由中信证券保荐的企业。

在广泰真空之前，2025年7月11日和11月7日，由中信证券担任保荐人的北矿检测技术股份有限公司、和浙江海圣医疗器械股份有限公司分别成功通过北交所上市委会议的审核。

既有王牌中介机构作为上市保荐人，又是资本市场的稀缺标的，且业绩也还尚算有保障，广泰真空终究还是未能延续此前的幸运。

“企业上市申请在上市委会议上被暂缓审议，往往是其存在让发审委员们认为在审核现场未能解释清楚的事项，为了审慎以待，暂不给出结果，待企业按照发审委员提出的质疑进行解释后，再作表决。”来自沪上某大型券商的资深保荐代表人告诉叩叩财经。

据北交所发布的审议结果，广泰真空的北交所上市申请之所以被“暂缓审议”，源于上市委员们认为其“关于收入确认时点的准确性及依据的充分性”存在着待榷之处。

“被暂缓审议的企业，结局也是多样的，主要是看能不能打消监管层对之提出的疑虑，有的企业在暂缓后，一两个月便可获得再次上会审议表决的机会，有的则可能直接撤回申请终止上市。”上述资深保荐代表人表示。

据叩叩财经获悉，在2024年中，也有两家企业的上市申请在上市委会议审核中一度被北交所出具了“暂缓审议”的结果，分别为江苏天工科技股份有限公司和陕西科隆新材料科技股份有限公司。

而这两家企业在首次上会受挫后，皆在一个多月后重新获得了再次审核表决的机会，并都顺利过会，如今两家企业也都成功挂牌上市。

但并不是所有曾被北交所“暂缓表决”的企业都能抓住“再来一次”的机会。

如浙江天松医疗器械股份有限公司（下称“天松医疗”），其上市申请在2022年12月中旬的一场上市委会议上被北交所施以“暂缓表决”，虽在2023年1月30日，天松医疗在按规定补充相关材料后再度上会，但等来的却是北交所一纸“不符合发行条件、上市条件或信息披露要求”的判定。

广泰真空的命运又将是如何呢？

1）收入准确性待考

业绩增长的可持续性和收入确认准确性，是此次广泰真空北交所上市审核过程中最受监管层关注的两大“疑团”。

在北交所对广泰真空在上会前的两轮审核问询中，其业绩增长的持续性和收入确认的准确性就是唯二被反复追问之处。

在2022年至2024年中，广泰真空的业绩表现算不上突出，尤其是其利润在经历了2023年的大幅增长后。2024年已出现了明显的疲软。

数据显示，2022年中，广泰真空以2.8亿的营收录得约4110.7万的扣非净利润，而在2023年，其营收规模同比增长11%至3.11亿，扣非净利润却实现了同比高达57.5%的大增达到了6475.8万元。

而2024年，广泰真空却在营业收入同比增长21.5%的基础上，其扣非净利润却仅实现了同比5%的增长。

于是北交所在审核问询函中先后两次要求广泰真空“以报告期末在手订单、潜在订单及其转化情况，新客户拓展情况等，分析说明公司业绩的可持续性，是否存在期后业绩下滑的风险”，“结合终端市场需求、销量、下游稀土永磁行业业绩变动趋势、市场空间及变动情况、真空设备市场集中度变化情况，说明发行人是否存在市场占有率下滑风险”。

幸运的是，在2025年底，广泰真空以一份扣非净利润重回两位数增长幅度的业绩预报打消了监管层对其业绩持续性的质疑。

据广泰真空预测，其在2025年中，营业收入将突破4亿规模，对应的扣非净利润约在7790万至8390万之间，同比增长14.58%至23.40%之间。

业绩增长持续性的答案算是尘埃落定，但广泰真空收入确认的准确性却还是未能彻底打消监管层的质疑，这也导致了其上会被暂缓审议的结果。

根据广泰真空的收入确认方法，其销售的商品需要安装和验收的，在安装验收完毕，获取验收证明或依据合同达到验收条件时确认收入；销售的商品不需要安装和验收的，在发货并经客户签收后确认收入。

但因广泰真空需要安装调试并需要客户验收的真空设备类产品如真空烧结炉、真空熔炼炉等由于具有定制化属性，复杂程度较高，且商品价值较高，基于审慎性考虑，近年来，该类产品均在最终调试合格并经过客户正式验收后，由客户出具验收报告或验收证明时确认收入。

在上市审核初期，广泰真空曾向北交所称其真空炉类产品的安装验收周期约为存在3-6个月。

但随着上市审核的推进，广泰真空又称其真空设备类产品平均验收周期通常为3-12个月。

但北交所通过审核发现，在其此次上市的报告期内，广泰真空存在部分客户验收时长甚至已超过15 个月。

如广泰真空曾在2023年2月至9月间曾两家客户发货“真空烧结炉及配件”等，采购金额分别为1529.94万和620.4万，但直到2025年6月，广泰真空已递交北交所上市申报之时，相关项目仍未进行验收。

于是乎，在2025年12月29日的北交所上市委会议现场，上市委员们对广泰真空的问询主要集中在关于收入确认的准确性及依据充分性。

要求广泰真空进一步说明此次北交所上市报告期内发货至验收时间超15个月项目的主要合同条款及履约情况，是否存在与客户协商验收时间、跨期确认收入的情形。

此外，广泰真空还需对照其与江苏太平洋石英股份有限公司项目业务合同及相关补充协议，说明该合同条款主要内容及执行情况，后续违约处理过程及达成协议的具体情况，报告期是否还存在类似情况及其影响。

虽然在现场，广泰真空也就上述情况一一进行了陈述说明，但上市委员们最终仍要求广泰真空“核实发货后超过1年未验收项目的情况，按项目列示发货时间、收货时间、调试时间、初验时间、现场服务时间等，梳理客户已完成调试或已实际投入使用但未及时确认收入的情形，说明按照时点法确认收入的依据是否充分”。

2）中信证券北交所首例又“保”又“投”

如果广泰真空能按照北交所上市委的审核要求，尽快“核实发货后超过1年未验收项目的情况”，并“说明按照时点法确认收入的依据是否充分”，广泰真空是仍有成功上市的可能的。

“虽然从广泰真空的融资规模看，其实打实的是一个小盘股，但其对担任其保荐机构的中信证券而言，却有不同的意义。”一位接近于广泰真空的中介机构人士告诉叩叩财经，“中信证券在广泰真空中采取了‘保荐+直投’又保又投的方式，如果广泰真空成功上市，其在获得除保荐费用外，也可获得股权溢价。”

这是中信证券采用“保荐+直投”的方式在北交所中的首次试水。

或许也正是源于此，融资规模仅有1.68亿的广泰真空才请得动中信证券为其保驾护航。

在广泰真空向北交所递交上市申请之前，2021年自北交所开板以来，中信证券曾保荐过12起北交所上市项目，其中六家已成功获得注册，但中信证券及其关联企业皆未参与这12家企业的股权投资。

2023年10月28日，广泰真空与中信证券投资有限公司（下称“中信证投”）签署增资协议，约定中信证投向其增资1000万元，用于认购广泰真空新增164.25万股股份，

2023年11月14日，中信证投向公司转账支付1000万元增资款，出资来源为其自有资金。

工商信息显示，中信证投成立于2012年，为中信证券100%持股的子公司。

通过上述增资，中信证投目前以2.44%的持股比例位列广泰真空第七大股东之位。

“‘保荐+直投’的方式，在A股IPO也并不少见，且在北交所中，还有更宽松的差异化的制度安排，这就为券商投行衍生业务创造了更多可能性。”上述中介机构人士坦言。

早在2007年，中信证券即是首批拿到了直投试点牌照的券商之一，也是A股IPO“保荐+直投”的业务模式开先河者。

无论是沪深主板还是创业板IPO中，中信证券及其投资子公司都曾留下过辉煌的战绩。

但在券商开展直投业务后，大量券商却通过直投业务突击入股自己保荐的拟上市公司，获得除保荐费用外的股权溢价，这样的“保荐+直投”在实际操作过程中存在严重的利益输送问题，引起了监管层注意，此后各类相关规则指引的出现，更进一步强化了对券商直投模式的监管，限定直投子公司的经营边界。

2021年11月26日，证监会发布了修订后的《监管规则适用指引——机构类第1号》（下称《指引》），其中为支持北交所发展，《指引》放开保荐机构直接投资北交所上市公司的时点限制，即可以“先保荐、后直投”。同时，对保荐机构及其控股股东等持股7%以上的联合保荐要求作出差异化安排，若拟在北交所上市，可以不采用联合保荐。

“由于北交所一般项目相对较小，保荐业务收费较低，通过‘保荐+直投’模式，可以提高券商参与北交所保荐项目的积极性。“上述中介机构人士表示，“从时间上来看，‘保荐+直投’模式下，券商投资周期更接近企业上市期，投资回报的确定性更强。这也是通过鼓励券商‘保荐+直投’，进一步支持中小企业融资。”

（完）