孙宏斌交出化债答卷，融创全境重组落地，从“活下来”到“活得好”的距离还有多远

本报记者 张蓓 见习记者 黄指南 深圳报道

美元债重组落实消息如期而至，融创成为行业内首家完成境内、境外债务全部重组的房企。

12月23日晚，融创中国（下称融创）（01918.HK）在港交所公告，全面境外债务重组的所有先决条件均已达成，重组生效日期已落实，其约96亿美元的现有债务已获全面解除及免除。

融创在公告中坦言，全面完成境外债务重组，不仅化解公司债务风险、优化资本结构，更借股权与团队稳定计划稳固信心，为境内项目风险化解、资产盘活提供支撑，助力地产开发板块信用与经营逐步修复。

对融创而言，重组使其渡过至暗时刻，但债务枷锁卸下不代表驶入安全水域。在行业深度调整背景下，如何推动主业重回盈利轨道，实现从“活下来”到“活得好”的跨越，依旧待解。

爬上岸

房地产行业的流动性困局仍在持续发酵，孙宏斌与他掌舵的融创，再次被推至聚光灯中央。

在当下房企化债攻坚的深水区，“上岸”二字，早已超越商业叙事的范畴，成为衡量企业生死线的核心标尺。

96亿美元债务清零，不是一次简单的化债，而是孙宏斌向命运发起的又一次堂吉诃德式冲锋。

一位金融机构地产分析师向本报记者分享道，超90亿美元规模的境外债务清零，是行业公认的“硬仗”。债务规模大、债权人结构复杂、市场环境严峻，堪称房企危机中的“大风车”。

12月17日晚间，一份重磅公告的抛出，为融创这场旷日持久的境外债务攻坚战划定了关键节点。

彼时公告披露，融创全面境外债务重组的预期生效日期将落定在12月23日。届时，合计约96亿美元的境外债务将宣告清零；而作为重组框架外唯一留存的债务，针对集友银行的10亿港元欠款，亦已敲定分两步落地执行的清偿安排。

此次96亿美元境外债务重组的核心是“以股抵债”的升级版，其关键在于通过强制可转换债券置换的精细化设计，平衡债权人与企业的明面利益。

值得注意的是，96亿美元债务并非直接豁免，而是通过发行两类强制可转换债券完成全额置换，且转股价格均设置明确溢价空间，形成了利益绑定的基础框架。

具体来看，两类可转债条款暗藏玄机。以重组方案公告发布为股价对比基准日（4月17日收盘价1.58港元/股），第一类初始转股价为6.80港元/股，较基准日溢价330.38%，对应约75%的债务规模，转股窗口设定在重组生效后6个月内；第二类初始转股价为3.85港元/股，较当日收盘价溢价143.67%，覆盖不超过25%的债务，转股期则延长至重组后18至30个月。

中指研究院企业研究总监刘水在接受《华夏时报》记者采访时直言，融创此次债务重组完成具有重要意义。

从企业发展维度，刘水将重组价值明确归结为两大核心层面。一是，减少债务规模，债务压力骤降，这轮债务重组后整体偿债压力纾解，每年可节约大量利息支出。二是，修复资产负债表，有利于可持续经营。债务规模明显减少，资产负债率明显下降，修复资产负债表，有利于融创的可持续经营。

但刘水也客观指出，尽管债务重组取得重大进展，但融创仍面临经营业绩、“保交付”任务、销售与资产盘活的压力三方面挑战。

“债务重组解决了‘存量’问题，但公司未来的健康发展最终要靠自身的‘造血’能力，市场销售的持续回暖是其恢复现金流和盈利的关键。”刘水如是说道。

将视线拉至行业层面，这场重组的意义不止于融创自身。据中指研究院监测数据，截至目前，已有21家出险房企完成或获批债务重组及重整，化债总规模折合人民币约1.2万亿元。

这些企业合计有息负债规模接近2万亿元，重组落地后，短期内公开债务的偿还压力大幅缓解，逐步迈入阶段性安全期。出险房企通过多元化削债路径优化资产负债表，不仅为自身赢得喘息空间，更将加速整个房地产行业的风险出清进程。

值得警惕的是，即便重组方案获得高票通过，潜在的风险隐忧仍未消散。

上述分析师在接受采访时提示，债权人在实现债务清零的同时，需直面来自融创股权价值波动、控制权稀释，以及企业经营复苏不及预期的三大核心风险。其中，股权稀释与股价波动的风险尤为突出。

根据方案测算，重组完成后融创总股本将大幅扩张，原有股东持股比例面临显著摊薄，孙宏斌的持股比例将从23.2%降至约14.3%。而债权人转股后形成的新股东群体，还将面临股权分散引发的公司治理挑战。

除此之外，当前融创股价与两类可转债的转股价格存在明显价差，若未来企业经营改善不及预期，股价持续低迷将导致债权人转股后面临浮亏，甚至可能引发集中抛售，进一步加剧股价下探压力。

“若以当前市价测算，大规模转股或将显著压制融创市值，甚至存在触发‘仙股’机制的风险，最终拖累企业后续融资功能修复。”该分析师坦言。

96亿美元境外债重组收官，融创以“全额债转股”的硬核操作，率先在出险房企中爬上岸。但这场化债大捷的余音未落，企业的经营之路却依旧踩薄冰。

上岸，只是暂时卸下了历史包袱。踩冰，则是融创需要直面的现实挑战。

踩薄冰

薄冰之下，暗潮仍涌，新的漩涡已在暗流中成形。

“在孙宏斌看来，融创最困难的时候已经过去了。”前述分析师向本报记者还原了一个关键瞬间。

今年6月底的融创股东周年大会上，一位投资者直截了当抛出疑问：“最困难的时候已经过去了吗？”孙宏斌的回应坚定而明确：“肯定的。”

但市场与经营的现实逻辑，远比一句表态复杂。融创的重生之路，远未到高枕无忧的境地，每一步前行仍需如履薄冰。

仅从已披露的中期业绩便可窥见端倪，销售端持续承压考验现金流“造血”根基，大规模股本扩张暗藏股价波动隐忧，资产盘活进度直接牵动转股债权人信心，而房地产市场复苏的不确定性，更让每一项经营决策都如走钢丝。

财报数据显示，2025年上半年，融创实现营业收入199.9亿元，同比锐减41.7%；归母净亏损128.1亿元，同比收窄亏损约14.4%；毛利润亏损规模扩大至20.8亿元，亏损幅度同比扩大15.2个百分点。

融创在财报中解释，受房地产市场环境变化、新增销售规模收缩及集团流动性压力等多重因素叠加，报告期内物业交付面积较去年同期下滑，进而导致物业销售收入相应减少。

收入结构层面，物业销售的核心引擎地位仍未改变，仍是其收入的主要来源，占总收入比重达69.9%，期内实现收入约140亿元，同比减少达50.1%；文旅城建设及运营收入21.7亿元，物业管理收入34.7亿元，其他业务收入3.5亿元。

值得关注的是，轻资产业务的“造血”能力正在逐步恢复，这被视作融创未来估值修复的重要支撑。今年上半年，“物管+文旅”两大板块合计实现收入超56亿元，在集团总收入中的占比提升至28.3%。其中，物管上市平台融创服务表现尤为亮眼，上半年实现归母净利润1.2亿元，成功扭亏为盈；截至期末可用资金30.4亿元，在管规模达2.9亿平方米。

自出险以来，融创中国持续推进化债降杠杆进程。伴随境内外债务重组的落地执行，其有息负债规模已出现回落。截至6月底，融创有息负债为2548.2亿元，较去年同期减少226.1亿元，较2024年末亦减少约48.5亿元。

但流动负债的巨大缺口，仍是悬在融创头顶的“达摩克利斯之剑”。

财报显示，报告期内，流动负债净额高达917.7亿元。从债务结构看，当前流动借贷规模约2171亿元，长期借贷规模约377.2亿元，而融创所持有的现金及现金等价物、受限制现金合计仅约186.3亿元，流动性覆盖能力严重不足。

中报同时披露的海量诉讼，更直观印证了融创债务压力的广度与深度。受未偿还借贷、未付工程款及日常应付款等问题影响，融创当前单笔金额超5000万元的诉讼达455宗，起诉金额合计约1663.8亿元。这一数字甚至超过了多数上市公司的总市值，其债务规模之巨可见一斑。

这些诉讼的本质，是融创未能按时偿付到期债务（含银行借贷、债券本息）、支付供应商工程款及其他业务往来款项所引发的连锁反应。在多次催收无果后，银行、信托、供应商等债权人只能通过法律途径追讨欠款。而这些问题的最终解决，终究取决于融创债务重组的最终成效，以及“保交付”能否持续产生正向现金流。

对孙宏斌而言，融创或许已迈过最艰难的生死关，但“如何活下去、如何活得好”，仍是一场必须直面的严峻考验。

责任编辑：张蓓 主编：张豫宁