Daily Cover｜李晖：变革时代的新长期主义者

一代又一代的投资人都在谈论把握周期的重要性，但如今40出头的李晖对此有着更独特的见解——这位亲历08年金融危机，又在中国投资界耕耘近20年的私募掌门人，正通过“历史经验”抓住投资良机，并将基金规模推向百亿。

霍华德·马克斯曾经说，2008年全球金融危机是当代投资人迄今能够经历的最大一个周期。当这场危机爆发时，李晖正就职于美国雷曼兄弟的私募股权投资部门，并于当年转到TPG，而后又跟随TPG回到了中国，成为国内投资人里极少数在美国一线体会整个风暴降临的“幸运者”。

对于华尔街绝大多数从业者而言，这是一场巨大的灾难，但李晖却认为正是那段经历塑造了他之后对于市场和周期的理解。 “在行业最巅峰的时期开始工作，接触了很多历史性的大项目，包括参与当时全球历史上最大的私募股权投资案例；另一方面又切身经历了转折。”他对福布斯中国回忆称，“到了2008年一切都戛然而止，当时的信贷危机让很多人觉得是世界末日了，但有趣的是，2009年及之后在周期低谷投出去的项目后来成为了历史上回报最好的一批投资。”

跟随TPG回到中国后，李晖接连参与和主导了几个当时中国最知名的PE投资案例，包括对中金公司的股权收购，协助联想收购和整合IBM的PC业务，投资李宁并帮助民族品牌成功转型变革等。他习惯以一种长周期的视角看多中国。

直到2019年，他认为时机已然成熟，于是和前凯雷、CVC中国区高管杨燚共同创办了金镒资本。短短五年之后，他们已将这家私募机构的资产管理规模推至近百亿人民币，并且在过去几年跌宕起伏的市场环境下成功收获了大批标杆性企业。在今年的福布斯创投人榜单中，李晖位列第24名，与去年相比再进一步。

李晖幸运地见证了私募股权投资这个行业在中国的从无到有，谈及这些年的心态变化，“大大小小的周期一直在重演，但是市场记忆总是短暂的——比如中国市场五年前尚处沸点，两年前又坠入‘不可投资’的冰窟；如今二级市场已经反弹；一级市场估值虽整体仍处历史低位，但是部分赛道却已显现泡沫迹象。投资人必须不断回顾历史，才能真正理解当下。”李晖称：“我们需要多一些‘历史感’，一方面可以识别一些真正历史性的机遇，同时也能够更容易地在市场情绪中保持冷静。”

事实上，在创立金镒资本前，李晖与杨燚已经观察到越来越多的变化：一方面来自人民币基金的快速崛起，另一方面则是互联网带来的投资红利逐渐减少，以及中国发展动能的变化。投资范式亟待转变，但能脱颖而出的新面孔却寥寥无几。

正是在这样的一个时间窗口，他们发起了金镒资本，决心去拥抱一个新的时代。李晖对福布斯中国称：“中国最大的优势在于，既是世界工厂和世界研发中心，又拥有全球最大的消费市场。”而这是金镒资本坚信能够顺利穿越周期的信心所在。

时至今日，李晖与杨燚已成功在人工智能/机器人、能源转型，以及消费产业升级三条主线收获了众多赛道级龙头企业。

在人工智能和机器人领域，金镒投资了中国最大的企业级AI公司、最大的工业级声学AI公司、最大的RISC-V芯片解决方案企业、中国前三大的半导体设备零部件企业、全球最大的商业清洁机器人企业、中国最大的国产深海机器人企业、中国领先的机器人核心零部件企业等等。

在能源转型领域，金镒投资了中国最大的工商侧储能企业，并且围绕着汽车行业的三大用户需求（续航更长、智能化更高、体验更舒适）做了系统性的布局，包括中国领先的动力电池企业、国产最大的汽车电子PCBA企业、国产最大的汽车内饰PU复合材料企业。

而围绕消费产业升级，金镒押中了中国前五大美妆企业中的两家；此外，2020年，金镒入股名创优品，2023年投资沪上阿姨，如今这两家公司也都成为中国少数能达到“万店”规模的连锁企业。

如今，金镒投资的绝大部分企业都已成长为各自领域的行业第一名，大部分也都是已经上市或者在申报流程中。

能做到这样的精准投资，并且在风口盛行的时代避免踩雷，得益于金镒的独特基因和经营理念。“首先我们是一家新一代PE机构，创始团队都是当打之年的80后，保持着很强的学习能力来系统性布局未来产业。同时我们又是行业里很早的一批从业者，具备20年的积淀。”李晖说道：“经历完整的周期让我们见识过那些无可避免的泡沫和寒冬，而我们在其中抓住了机会。”

按照李晖的构想，金镒既要系统性布局能够定义时代的未来产业，也要以行业老兵穿越周期的严谨，与对风口的审慎，主动研究和发掘机会，坚持基本面投资与价值创造。他还强调：“我们希望将金镒打造成一个枢纽，系统性地整合产业资源，达到1+1>2的效果，本质仍然是让资本最大程度的去帮助企业成长。”

这种价值观来源于他年轻时读到的一本书——保罗·肯尼迪的《大国的兴衰》。这本颇具分量的宏观史著带给李晖最重要的启发是：“社会进步的引擎，在于经济持续增长、科技迭代创新及资本市场高效配置之合力，而非仅由重大历史事件断裂式的突变所赐。如何深度参与到企业和经济发展，推动创新，也是金镒成立的初衷。”

虽然过去几年业绩亮眼，但是金镒始终保持着平和的心态。被问到对未来的预期时，李晖称：“从第一天开始，我们就不是以管理规模、增长速度来定义自己。”

“作为新一代的投资机构，我们希望在未来10年、20年甚至更长时间里，继续抓住每个时代最重要的机遇。在过程中不仅要为LP创造稳健的、穿越周期的收益，更要坚持‘投资向善’的文化内核，”他对福布斯中国解释称。

“我们常说，‘每代人有每代人的使命担当’，我们想做一家受人尊敬的价值创造型投资机构和社会企业。这个信念给我们带来最强的荣誉感，也是我们持续奋斗的目标和动力所在。”李晖强调，“金镒的初心一直是关注那些能创造社会价值的企业，并通过整合投资生态去促进科技创新和美好生活。”

以下是福布斯中国对话李晖的内容节选：

福布斯中国：近期中美科技行业都在加大AI领域的资本支出，像阿里巴巴、腾讯等科技巨头都在财报中体现出这一趋势，同时一二级市场上AI芯片公司也受到热捧。您如何看待当前AI领域的投资机会和泡沫现象？

李晖：

在金镒资本，我们始终秉持着“仰望星空，脚踏实地”的信念。仰望星空，我们以前瞻的视野，积极布局那些能够定义时代的未来产业；脚踏实地，我们以行业老兵穿越周期的严谨，坚持基本面投资与价值创造。我们认为这的确是一个既充满历史性机遇，但是也伴随着风口与泡沫的时代。

AI加上机器人/具身智能，可以称为人类历史上最大的一次生产力革命，这带来了巨大的想象空间。但是当我们研究过往200年的每次科技变革，从火车、电灯，到石油、汽车，到计算机、互联网，发展轨迹都是惊人的相似，其中也都会陪伴着泡沫和投资风险。

不过从泡沫程度来看，中国的状况比美国好一些。比如从效率角度来说，在大模型上，中国的技术水平与美国接近，甚至在开源模型上有优势，包括我们开源模型的全球下载量领先美国。但在资本投入方面，中美之间可能有10倍差异，这就意味着中国的投入产出效率更高。

当然，泡沫肯定是存在的。从我们自己的投资角度，我们认为AI的核心还是要看落地能力——有没有实际的应用场景，能不能创造价值。我们投资真正有场景，能商业化创造价值的公司，比如第四范式就是中国最大的企业级AI公司，是中国商业化最成功的AI公司之一，去年收入已经超过50亿，真的做到了赋能千行百业的各种场景，并且已经盈利。我们还投资了中国最大的工业级声学AI公司谛声科技，也是一家少有的不仅实现数亿元的营收，并且已经连续多年盈利的AI公司。我们也很看好AI算力产业链，投资了比如奕斯伟计算，中国最大的RISC-V芯片设计公司，还有托伦斯，半导体设备机械零部件的前三名。

福布斯中国：在机器人产业链方面你们有哪些布局？

李晖：

和投资AI类似，我们也是更偏好投资场景落地进入拐点，真正创造价值的机器人企业，以及机器人的产业链。其实我们很早就开始布局，金镒成立没多久就投资了高仙机器人，现在已经是全球最大的商业清洁机器人公司，且在服务机器人领域也是国内收入最高的公司之一。我们还投资了中国最大的深海机器人企业，还有工业产线上的自动化企业等等。

同时，我们在机器人核心零部件领域也有布局。比如说，减速器是占机器人BOM成本最高、技术壁垒最高、利润率最高的环节。我们投了机器人谐波减速器行业的前三企业，也是增速最快的一家。虽然我们对一些机器人赛道（比如人形机器人）的商业化前景和最终格局还看不清晰，但是大家都离不开减速器这样的核心零部件。

这就是我们投资风格：既要仰望星空，也要脚踏实地，用稳健的方式布局前沿产业。

福布斯中国：除了人工智能和机器人领域，您还看好哪些投资方向？

李晖：

我们主要关注“科技创新+美好生活”这个大方向。中国作为全球第二大经济体，现在的情况和10年、20年前很不一样。以前主要是抓住宏观周期红利，现在更需要寻找细分行业的结构性机会。中国最大的优势在于，既是世界工厂和世界研发中心，又拥有全球最大的消费市场。因此我们的所有投资的关键视角都是企业如何将其创新结合中国庞大的内需市场，我们并非投资纯技术，我们投资的是技术背后刚性的市场需求。

具体来说有几个主要赛道我们在重点布局。

第一是人工智能和机器人领域，这是最重要的生产力革命，刚才也有介绍我们的投资逻辑。

第二是能源转型，包括新能源和新能源汽车，这个领域完全由中国技术和制造业推动全球变革。我们投资了中国最大的工商业储能公司，同时围绕着汽车产业的三大客户需求（续航更长、智能化更高、体验更舒适），我们投资了头部的动力电池企业、最大的国产汽车电子PCBA厂商、最大的国产汽车内饰PU复合材料企业等等。

第三是消费产业升级，因为人们对美好生活的追求是永恒的。我们在这个方向上投资了华熙生物（全球最大的玻尿酸企业）、巨子生物（全球最大的重组胶原蛋白企业），这两家也是中国美妆行业的前五企业；还有名创优品和沪上阿姨，两家不同品类的“万店连锁”企业。

但值得注意的是，我们不把科技和消费完全分开看待。这两者是相辅相成的关系——新技术推动消费产业发展，消费市场又为科技创新提供土壤。从投资角度也能看到这种融合趋势，比如一些生物科技公司既是科技企业也是消费企业，新能源汽车既是科技产品也是消费产品，AI和机器人最终也是服务消费场景。连锁企业从以前的“千店难管”到现在的“万店连锁”，也得益于门店端和供应链的数字化和智能化。

福布斯中国：您和杨燚总是什么时候认识的？您和杨燚总在工作分工和关键决策上如何互补？遇到分歧时怎样达成共识？

李晖：

我们在进入大学前就认识了，有几十年的交情。大学时代一起在宾夕法尼亚大学沃顿商学院读书，毕业后都是中国PE行业很早的一批从业者，大约20年前开始从事PE投资，都是在TPG、凯雷这样全球最大的投资机构，这些机构也都很强调非常正统的价值投资和价值创造理念。

因为我们投资理念相似，在根本性问题上分歧很少，两个人也很互补。杨燚人如其名，热情洋溢、重感情、擅于结交朋友、乐于助人，对身边人有很强的感染力。我们都是以创造价值为核心驱动力，世界观价值观都很一致，再加上几十年的知根知底，是非常理想的搭档关系。

福布斯中国：您认为金镒资本的本质特色和优势是什么？

李晖：

我们把金镒定位为新一代本土PE和产业平台，这个定位可以拆解成两点。

首先我们是一家独特的新一代PE机构，创始团队都是当打之年的80后，保持着很强的学习能力来系统性布局未来产业。但同时我们又是行业里很早的一批从业者，具备20年的行业积淀，创始团队在国际国内最领先的机构投资过联想、海尔、李宁、分众传媒、腾讯音乐、京东物流、SHEIN、字节跳动等各时代的标杆企业。20年完整的周期让我们见识过期间的所有泡沫，所有寒冬，而我们在其中抓住了机会，创造了穿越周期的业绩，也额外强调纪律性/确定性/基本面研究。这种承上启下的特质让我们成为业内少见的既年轻又能穿越周期的投资机构。

因此，在投资理念上，我们坚持“仰望星空+脚踏实地”，聚焦“科技创新+美好生活”，通过扎实的基本面研究和价值判断捕捉未来产业机会。我们不追风，而是主动研究和发掘投资机会；不参与击鼓传花和泡沫化炒作，而是追求高确定性的、穿越周期的投资回报。

还有，我们强调做“生态资本”，系统性地把基金打造成产业资源枢纽。我们的LP包括中国最具影响力的企业家和机构投资人，投资的也都是各赛道核心环节的龙头企业。通过整合LP资源、被投企业组合和其他合作伙伴网络，我们能为被投企业提供从市场、品牌到技术、供应链，从人才、战略到资本市场、出海/全球化的一站式支持。

福布斯中国：从您之前对金镒的设想到现在，站在当下时间节点来看，您认为金镒未来会成为怎样的机构？

李晖：

坦诚地讲，过去和现在对这个问题的思考并没有太大本质区别。从第一天开始，我们就不是以管理规模、增长速度来定义自己。我们始终是一家使命愿景驱动的PE机构，坚信每一代人要走好自己的长征路。

作为新一代的投资机构，我们希望在未来10年、20年甚至更长时间里，继续抓住每个时代最重要的机遇。在过程中不仅要为LP创造稳健的、穿越周期的收益，更要坚持“投资向善”的文化内核。我们的初心一直是投资那些能创造社会价值的企业，通过整合投资生态去促进科技创新和美好生活。

我们常说，“每代人有每代人的使命担当”，我们想做一家受人尊敬的价值创造型投资机构和社会企业。这个概念给我们带来最强的荣誉感，也是我们持续奋斗的目标和动力所在。

福布斯中国：您是从什么时候开始确立这样的使命愿景的？

李晖：

其实从一开始入行就有这样的意识。在中学时我读到的保罗·肯尼迪的《大国的兴衰》，其中给我最大的启发是社会进步的引擎，在于经济持续增长、科技迭代创新及资本市场高效配置之合力，而非仅由重大历史事件断裂式的突变所赐。而这也是我选择PE行业的重要原因，因为PE不是一个简单的金融行业，更像是投资人和产业合伙人的结合，会更深入地参与和助推企业的发展。

福布斯中国：听说您是位学霸，高考满分，全额奖学金去了宾州大学沃顿商学院最难考的项目？能否谈一下您以前的大学经历？

李晖：我在宾州大学就读的是一个叫Huntsman Program的国际研究和商科双学位项目，这个项目每年全球招收40多名学生，可以同时在文理学院和沃顿商学院取得双学位。我当时主修了四个专业：在文理学院选择了国际关系和东亚研究，在商学院这边选择了金融和管理。这个项目本质上是文科和商科的结合体，我本人一直是很热爱历史的。

福布斯中国：作为投资人，您认为历史研究对投资有什么特殊价值？

李晖：

我觉得历史研究和“历史感”对投资人至关重要。

万事皆有周期，包括经济周期，产业周期，资本周期，也包括一个国家的百年大周期，以及个人的周期。我们需要认识周期，更理性的看待这个世界，包括不要在周期高处过于乐观，周期低点过于悲观。

周期就是历史的重演，只不过有些周期太长了，以前发生过但是我们自己的有限人生中还没有体会过，而更多时候，我们其实也有经历过，只是记忆太短了，或者我们刻意忽略了历史的教训，像约翰·邓普顿的那句名言，“投资中最危险的几个字是‘这次不一样’”。

投资人需要多一些“历史感”，一方面让我们可以识别一些真正历史性的机遇，同时也让我们更容易在当下保持冷静。就像查理·芒格说的，投资不需要最高的智商，但需要很强的定力和对事物的客观理解。

福布斯中国：说到周期，您在2008年金融危机时正好在美国从事PE投资，能否分享当时的经历？

李晖：

2006-07年应该是迄今为止全球（尤其美国和欧洲发达市场）PE行业最大的黄金周期。海外PE投资的主流形态是杠杆收购，行业很大程度是随着经济和信贷周期发展。2008年全球金融危机之前是信贷周期的历史高点，有大量所谓的金融创新，历史上单一项目最大投资规模的纪录也被一次次刷新，当时我很有幸参与了全球历史上最大、最复杂的几笔PE投资。到了2008年一切都戛然而止，当时的信贷危机让很多人觉得是世界末日了，但有趣的是，2009年及之后在周期低谷投出去的项目后来成为了历史上回报最好的一批投资。

很幸运见证了我们这个行业在中国的从无到有，以及过去20年的所有周期。大大小小的周期一直在重演，但是市场记忆总是短暂的——比如中国市场五年前尚处沸点，两年前又坠入‘不可投资’的冰窟；如今二级市场已经反弹，一级市场估值虽整体仍处历史低位，但是部分赛道却已显现泡沫迹象。投资人必须不断回顾历史，才能真正理解当下。

福布斯中国：您在TPG稳定工作了十年后，是什么原因促使您和杨燚总在2019年决定出来创立自己的基金？

李晖：

主要是看到了行业的时代性变化，以及如何创造更大的价值。

过去五年是我们行业变化最大的阶段，整个市场从美元主导转向人民币主导，从财务投资人转向国资背景和CVC。现在的企业需要的不仅仅是资金和品牌，更需要产业资源和产业上的支持。

同时，PE行业正面临代际更迭，新一代机构刚刚开始踏上历史舞台。最后一点我觉得就是最近几年一方面出现很多新的历史性机遇，但是国内的投资也正在从“赔率时代”转向“胜率时代”，需要用稳健的风格投资未来产业。以上这些我们认为都很符合我们的特色和优势。

福布斯中国：您提到投资正在从“赔率时代”转向“胜率时代”，能否详细谈谈这个转变的内涵？这个转变对投资机构提出了哪些新的要求？

李晖：

这个转变的核心在于，过去20年大量行业收益集中在To C互联网和移动互联网领域，那是一个赢家通吃、边际成本极低的几何式价值增长模式，会有很多几十倍的回报项目。但现在我们投资的大部分产业，除了AI可能存在一些例外，像硬科技、新消费、医疗等行业都是更线性发展的模式。

还有很重要的是，热钱泛滥的时代已经过去了，现在对企业的容错空间变得更小。以前企业在市场泡沫中可以不停烧钱，即便没达成目标，下次融资时估值还可能更高。现在如果业绩迟迟达不到预期，融资就会变得非常困难。

这就要求投资人必须从过度追求极高赔率转向更重视胜率，精准投资变得特别重要。同时经过过去5年的周期动荡，我们发现自身的优势恰恰能够顺应这个趋势——我们既年轻，能够系统性布局新产业，又经历过过去20年的所有周期，强调稳健投资和基本面投资，也积累了非常充分的经验和产业生态资源。在当前行业变化的背景下，抓住这个发展窗口对我们来说非常重要。

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