投错怎么办？国有基金最最最关心的这个问题，我们一文盘点完了！

来源：流动的PE

“切莫让容错机制再成“一纸空谈”

当政府和国资资金成为国内私募股权市场的底层最大的出资方，与之而来的政府型LP退出问题成为困扰一级市场发展的重大难题，并引发了“GP检讨书”、“创始人回购”等负面名梗，让基金管理人和企业创始人一度叫苦连天。

2025年1月2日，国务院办公厅发布《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（国办发〔2025〕1号，以下简称“国办1号文”），终于缓解了投资人和创始人的应激反应。

作为首部全国政府投资基金的行动纲领性文件，“国办1号文”罕见地使用“容忍”一词，提出要遵循基金投资运作规律，容忍正常投资风险，优化全链条、全生命周期考核评价体系，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据，为政府投资基金可以有“容错机制”定下了总基调。

此后，各省级和市级的地方政府纷纷积极响应，将“容错”及相关字眼写入新出台或修订的政府投资基金管理办法文件中。

本篇，笔者整理比较了今年和过去各地政府投资基金政策中容错机制条款的变化，并以此为依据，对容错机制的落地和未来发展提出了几点思考。

01#容错机制已在地方基金管理办法“遍地开花”

“国办1号文”发布后，各地政府掀起了一轮政府投资基金管理办法的修订热潮。公开资料显示，全国今年以来已有数十个省级或市级政府出台或修订了地方性政府投资基金管理政策。这些政策不约而同地加入“容错机制”或类似的条款，甚至部分地方政府还“卷”了起来，设置了有明确容亏率的条款。

1月24日，福建省财政厅对外印发《福建省政府投资基金管理实施细则》（闽财规〔2024〕45号），提出各级政府建立尽职免责机制，可针对基金政策目标实现难度，差异化设置损失容忍率。按照基金整个生命周期对投资组合进行评价，不对单个项目评价。同时，对依照决策流程实施的、开展探索性创新的、因不可抗力或市场变化导致损失的三类情况不作负面评价、不作责任认定。

2月12日，广东省广州开发区国有资产监督管理局印发《广州开发区（黄埔区）科技创新创业投资母基金直接股权投资实施细则》。在2024年发布的管理办法基础上，新的《细则》文件设定了可量化的风险容忍机制，允许种子直投、天使直投、产业直投分别出现最高不超过各类别投资总额50%、40%、30%的亏损，种子直投、天使直投单项目最高允许出现100%亏损。

3月26日，广东省深圳市南山区人民政府印发《南山区支持创新创业“六个一”行动方案》，提出设立总规模为5亿元的战略直投专项种子基金和天使基金，基金内单个项目最高允许100%亏损。据悉，该基金将由深圳市南山战略新兴产业投资有限公司100%出资，南山战新投是由深圳市南山区政府设立的国有独资有限责任公司。

3月26日，山西省人民政府印发《山西省政府投资基金管理办法》，提出遵循基金投资运作规律，完善免责认定标准和流程，健全以尽职合规责任豁免为核心的差异化容错机制，科学设置容错率，容忍正常投资风险，优化全链条、全生命周期考核评价体系，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据。

4月17日，河南省平顶山人民政府印发《平顶山市政府投资产业发展基金实施办法》和《平顶山市政府投资基金尽职免责办法》，规定了适用尽职免责的六项基本条件和五大情形，以及尽职免责工作流程及结果使用。

4月21日，广东省深圳市福田区发布《2025年新启程教育科技人才“五福礼包”》，在“一基金”风险容错兜底中，放宽政府投资基金的失败容忍比例，明确“对于符合福田区产业发展方向的早中期项目，区产业协同基金可给予100万元、300万元、500万元培育引导型投资；产业协同基金的容亏比例，允许最高不超过80%亏损，对符合条件的项目允许最高100%亏损。

4月27日，黑龙江省人民政府办公厅印发《黑龙江省省级政府投资基金管理暂行办法（修订）》（黑政办发〔2025〕10号），规定引导基金应建立以尽职合规责任豁免为核心的容错机制。引导基金及其出资设立的基金应遵循市场规律，以基金整体作为评价对象，重点考核整体的政策功能发挥，弱化对投资收益的要求，合理容忍正常的投资风险，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据。

4月28日，湖北省荆门市人民政府印发《荆门市政府投资引导基金管理办法（试行）》，提出建立引导基金投资容错机制。遵循基金投资运作规律，容忍正常投资风险，优化全链条、全生命周期考核评价体系，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据。建立以尽职合规责任豁免为核心的容错机制，对依法依规履行审批程序且不存在主观过错的正常投资亏损，以及因不可抗力因素，包括但不限于国家政策调整、企业经营状况突变等非人为因素导致的投资亏损，原则上按尽职免责处理。

5月8日，湖南省常德市人民政府印发《常德市科创引导基金管理办法》，提出按照科创基金资金规模的70%设置整体容亏率（让利部分作为盈利核算）。在投资整体有收益的情况下，可不对单个子基金或单个投资项目进行考核评价，但工作机制须向市委、市人民政府提交分析报告和挽损方案。

5月，四川省人民政府出台《四川省推动创业投资高质量发展的若干措施》，提出完善风险容忍与容错免责机制。政府引导基金和国资基金投资损失容忍率最高60%，对于投资种子期企业或未来产业的基金，可进一步提高至80%；单个企业（项目）最高允许100%亏损。优化全链条、全生命周期考核评价体系，对子基金存续期整体收益进行绩效评价、审计监督，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据。鼓励政府引导基金和国资基金逐步放宽或取消回购条款，根据企业技术领先性和基本面放宽或调整对赌条件。建立容错机制，在投资损失容忍率范围内的，对基金管理人和国有出资人按尽职免责原则处理。建立投资行为负面清单制度，负面清单包括但不限于未规范履行决策流程、存在利益输送等行为，当发生触及负面清单情形时方启动追责程序。

6月3日，广东省财政厅印发《广东省政府投资基金管理办法》（粤财预〔2025〕55号），规定政府投资基金根据不同定位实行差异化管理，创业投资类基金和产业投资类基金在准入遴选、决策机制、过程管理、绩效考核、容错机制等方面实行差异化管理。基金绩效考核重点关注政策目标综合实现情况，不以盈利为主要目的，可不设定内部基准收益率，不以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据，原则上不穿透考核子基金的单个投资项目。

6月10日，甘肃省人民政府出台《关于促进政府投资基金高质量发展的实施意见》，提出建立容错免责机制。遵循基金投资运作规律，容忍正常投资风险，优化全链条、全生命周期评价体系，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为依据，引导调动基金管理人更好发挥专业性。健全权责一致、激励约束相容的责任机制，营造鼓励创新、宽容失败的良好氛围。鼓励建立以尽职合规责任豁免为核心的容错机制，完善免责认定标准和流程，提升基金管理人投资积极性。

7月1日，浙江省人民政府出台《关于促进政府投资基金高质量发展的实施意见》（浙政办发〔2025〕20号），提出政府部门开展政府投资基金管理工作及基金管理人开展“募投管退”等工作，符合尽职合规要求的要予以免责保障，不以正常投资损失作为启动责任认定程序或追责的依据。

7月4日，宁夏回族自治区人民政府印发《宁夏回族自治区政府投资基金管理办法》（宁政办发〔2025〕18号），提出建立容错机制。遵循基金投资运作规律，容忍正常投资风险。对相关机构在推进政府投资基金管理、投资、运作过程中，因改革创新、先行先试，已履职尽责，但未能实现预期目标或出现偏差的情形，予以宽容。

9月12日，河南省人民政府出台《关于促进政府投资基金高质量发展的实施意见》（豫政办〔2025〕44号），提出要建立健全容错机制。遵循基金投资运作规律，容忍正常投资风险，优化全链条、全生命周期考核评价体系，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据。按照鼓励创新、宽容失败的原则，探索建立以尽职合规责任豁免为核心的容错机制，财政部门要会同相关部门研究完善免责认定标准和流程，对依法合规充分履行决策程序、勤勉尽责且未牟取非法利益的投资项目出现损失的，免于追究相关单位和个人责任。财政部门要会同相关部门区分不同类别基金，合理确定容亏比例。

9月25日，上海市人民政府办公厅印发《上海市政府投资基金管理办法（试行）》（沪府办发〔2025〕19号），提出国资部门牵头制定政府投资基金尽职免责有关制度，遵循基金投资运作规律，优化免责认定标准和流程，不将单一项目或单一年度盈亏作为考核依据。对依法依规履行决策程序、符合尽职要求且未谋取非法利益的应予以免责，不将正常投资损失作为启动责任认定程序或追责的依据。

9月28日，辽宁省大连市人民政府印发《大连市发挥政府投资基金作用赋能产业高质量发展的若干措施》，提出探索建立以尽职合规责任豁免为核心的容错机制，容忍正常投资风险。

10月和12月，广西国资基金管理平台广投资本接连印发两大国资基金容错制度文件，形成了覆盖企业改革创新与基金投资业务的双轨制容错保护体系。其中，《容错纠错机制管理暂行办法》作为顶层设计，面向公司全体干部职工，适用于推进改革、探索创新、履职担当等全方位工作场景，明确了可予容错的七类情形。《私募股权投资基金尽职免（减）责管理暂行办法》则进一步在投资领域细化了六类免责情形，包括因国家政策调整、市场重大变化、探索性试验出现偏差等导致的投资亏损，并在广西设定了分层容亏率标准：投向种子期、初创期企业的基金，容亏率不超过50%；投向成长期、成熟期企业的基金，容亏率不超过30%。

10月22日，山西省晋城市人民政府印发《晋城市政府投资基金管理办法》，提出针对相关部门及政府投资基金管理人的七大免责条款。

11月3日，河北省沧州市人民政府印发《沧州市市级政府投资引导基金管理办法》（沧政规〔2025〕2号），提出要建立尽职免责容错机制。引导基金投资运作遵循市场规律，合理容忍正常的投资风险，不将正常投资风险作为追责依据。不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据。

11月4日，天津市科技局和财政局正式出台了新修订的《天津市天使投资引导基金管理办法》。新办法提出对子基金出现的亏损，在不涉及违法违规、重大过失和其他道德风险的前提下，对市级天使母基金和子基金的管理人员以及相关监督管理机构和个人等不予追究责任。

11月底，浙江省温州市龙湾区人民政府印发《温州湾新区、龙湾区创新创业投资引导基金管理办法》。在尽职免责条款中提出允许基金、项目出现一定比例亏损。不涉及违法违规和其他道德风险的，应依照“三个区分开来”的原则，对“敢于担当、踏实做事、不谋私利”的有关人员按照相关法律法规及政策制度文件给予免责。

12月1日，辽宁省人民政府印发《关于促进政府投资基金高质量发展的实施意见》，提出要建立尽职免责机制。鼓励各级政府针对本级政府投资基金建立以尽职合规责任豁免为核心的容亏机制，营造鼓励创新、宽容失败的良好氛围。完善免责认定标准和流程，纪检监察机关和组织、巡视、审计等部门依规依纪依法予以指导。对管理机构符合尽职合规要求的应予以免责保障，不以正常投资损失作为启动责任认定程序或追责的依据。

12月3日，浙江省嘉兴市人民政府印发《嘉兴市政府投资基金管理办法》，提出根据“三个区分开来”原则，建立健全政府投资基金尽职免责机制，鼓励担当作为。遵循基金投资运作规律，容忍正常投资风险，在履行忠实和勤勉尽责义务前提下，不将正常投资损失作为启动责任认定程序或追责的依据。

12月8日，湖北省咸宁市经济和信息化局、财政局印发《咸宁市区工业高质量发展基金管理办法（试行）》，规定项目资金不以项目损益作为考核或责任认定依据。项目投资实施过程中出现投资损失时，对符合法律法规以及有关政策规定、程序合法、勤勉尽责、未谋取私利的，免于追究相关人员责任。

12月9日，陕西省财政厅印发《陕西省政府投资引导基金（创投类）尽职免责办法（试行）》（陕财办基金〔2025〕5号），规定履职尽责的前提下，基金或所投项目发生亏损时可免除或减轻相关责任。新规还制定了容亏比例的条款：创投类子基金亏损率不得超过50%（含），种子、天使类子基金亏损率应不得超过70%（含）；符合政策和发展战略引导方向的种子、天使类单个直投项目亏损率应不得超过100%（含）。

02#容错机制实则一直存在

笔者查阅资料后得知，“国办1号文”并非首部推出“容错”概念的政策。上至国家，下到地方，涉及政府资金的容错机制其实早就存在。

在国家层面，首次出现“容错”概念的文件应该是2016年的政府工作报告，提到“健全激励机制和容错纠错机制，给改革创新者撑腰鼓劲，让广大干部愿干事、敢干事、能干成事”。

后在2018年5月，中共中央办公厅印发《关于进一步激励广大干部新时代新担当新作为的意见》，要求坚持“三个区分开来”，建立健全容错纠错机制，宽容干部在改革创新中的失误错误。

上述两份文件中的“容错机制”并非仅针对政府基金投资，而是面向所有体制内公职人员的工作指导。但是，2018年开始，针对国资基金的专项政策中，也开始逐渐提及“容错”及相关的字眼。

2018年12月23日，国务院办公厅发布《关于推广第二批支持创新相关改革举措的通知》（国办发〔2018〕126号），提出推动政府股权基金投向种子期、初创期企业的容错机制，针对地方股权基金中的种子基金、风险投资基金设置不同比例的容错率；

2021年7月21日，国家发改委发布《国家发展改革委关于推广借鉴深圳经济特区创新举措和经验做法的通知》（发改地区〔2021〕1072号），提及创业投资引导基金对子基金在项目投资过程中的超额收益全部让渡，同时最高承担子基金在一个具体项目上40%的投资风险，助力种子期、初创期企业跨越“死亡谷”。

2024年6月15日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》（国办发〔2024〕31号）的通知，提到要落实和完善国资创业投资管理制度。健全符合创业投资行业特点和发展规律的国资创业投资管理体制和尽职合规责任豁免机制，探索对国资创业投资机构按照整个基金生命周期进行考核。

有了国家层面的政策引导，不少地方政府也积极跟进，陆续发布有关政府投资基金的容错政策文件。

2017年底，河南省郑州市发布《郑州国家中心城市产业发展基金管理办法》，提出鼓励基金管理创新，对单个投资项目承认投资风险，给予一定的投资失败容忍度。充分运用绩效评价结果予以奖惩。

2024年1月12日，江苏省扬州市的《扬州市产业科创促进条例》，提及要健全产业科技创新基金体系，发挥基金支持重点产业科创项目和引导社会资本投资重点产业领域的作用，并强调按照规定合理设置政府资金出资比例，支持建立基金管理容错机制，完善政府投资退出机制。

2024年2月，湖南省郴州市人民政府印发《郴州市产业引导基金管理办法》（郴政办发〔2024〕3号），提出要建立引导基金管理容错机制。对依照投资风控相关流程、规定实施，且未谋取私利，没有实现预期目标或造成损失的，不作负面评价，不追究相关责任。在巡视、审计、财会监督以及主管部门考核时，基于基金生命周期进行整体评价，不对单只子基金或单个投资项目造成的投资亏损进行评定。

2024年4月3日，浙江省诸暨市人民政府印发《诸暨市产业发展引导基金管理办法》（诸政发〔2024〕10号），规定市产业基金运作遵循投资有风险的客观规律，鼓励创新、宽容失败，对于程序合规、已履职尽责的投资项目，如发生风险造成投资损失，决策机构、行业（项目）主管单位、基金管理机构等不承担相关责任。

2024年7月1日，广州开发区国有资产监督管理局印发《广州开发区（黄埔区）科技创新创业投资母基金管理办法》，设定了针对受托管理机构及相关人员的四类免责条款：（一）投资由管委会、区政府通过会议纪要等公文形式明确支持的项目；（二）投资为引进关键核心技术、发展尖端前沿科技落地本区的重大产业项目；（三）投资项目因不可抗力、政策变动或发生市场（经营）风险等因素造成投资损失，且未涉及违法违规、重大过失或其他道德风险的；（四）符合本办法规定的其他免责情形。

2024年7月5日，北京市东城区财政局印发《东城区政府投资引导基金管理办法》，新增了六大尽职免责的详细情形。

2024年7月31日，广东省的《广东省科技创新条例》，其中还针对创业投资基金明确提及，省人民政府科技、财政、国有资产监督管理等部门对国有天使投资基金、创业投资基金的投资期和退出期设置不同考核指标，综合评价基金整体运营效果，不以国有资本保值增值作为主要考核指标。

2024年8月，湖北省国资委出台了《湖北省国有企业容错免责事项清单（2024年版）》。其中的一类豁免事项为：在种子基金、风险投资基金投资业务中，如实报告已知风险，因种子期、初创期企业发展存在较大不确定性，导致投资失败，造成投资损失的。

2024年10月，吉林省人民政府印发《吉林省省级政府投资基金管理办法》（吉政办规〔2024〕3号），提出分阶段建立风险容忍机制，分档设置损失容忍率（损失价值与投资总额的比值）：（一）投向种子期、初创期或科技成果转化项目的投资额占投资总额的比例低于75%（含75%），投资损失容忍率原则上不超过40%；（二）投向种子期、初创期或科技成果转化项目的投资额占投资总额的比例75%-80%（含80%），投资损失容忍率原则上不超过45%；（三）投向种子期、初创期或科技成果转化项目的投资额占投资总额的比例达到80%以上，投资损失容忍率原则上不超过50%。述投资额、投资总额不含中试项目，对中试项目投资损失容忍率原则上不超过80%。

2024年12月25日，云南省人民政府印发《云南省政府投资基金支持产业高质量发展实施方案》（云政发〔2024〕30号），提出健全尽职免责及容亏机制，设置原则上不超过30%的投资损失容忍率，创业投资类及特定类基金经审批可适当放宽。创业投资类基金投资损失容忍率放宽后不超过60%，投资种子期企业可经审批另行约定。

2024年末，上海市国资委联合市委金融办共同印发《市国资委监管企业私募股权投资基金考核评价及尽职免责试行办法》，明确“监管企业应根据基金全生命周期及关键节点目标，围绕功能作用、目标实现以及效益回报等方面，对基金进行整体评价，不以单一项目亏损或未达标作为基金或基金管理人负面评价的依据”。这是全国首个省级层面的国资基金考核评价及尽职免责制度文件，推出了具有可操作性的尽职免责机制，有利于解决基金“不敢投”“不愿投”的问题。

03#莫让容错机制再成“一纸空谈”

根据中国创投委2023年发布的《国有投资机构激励与容错机制2022调研报告》，截至2022年，在109家受访机构中，已有61.47%的受访投资机构建立了容错机制。这些容错机制建立主要集中在引导基金和基金管理公司层面。

既然容错机制十年前就开始存在，为何还能困扰十年后的GP呢？容错机制真的可以做到容错吗？

比较各地政策文件中容错机制的条款变化不难发现，过去虽有“容错机制”，但相关政策多为“空口无凭”的象征意义，字面多停留在“容忍投资风险”、“建立容错机制”、“设立免责情形”等描述方式。

因此，容错的政策意义虽好，但过于主观的条款和描述难以得到真正的落实，以至于基层公职人员不敢使用、无从使用。

对此，笔者根据近些年政府投资基金容错机制的发展，针对确保政府投资基金容错机制的落地适用性，总结了以下几点建议。

1. 政策内容要明确，条款的落地性需要加强

尽管“容错机制”普遍存在于这一轮地方政府投资基金的政策修订中，但多数地方政策描述的免责情形均使用了“不可抗力”、“勤勉尽责”、“重大过失”、“正常投资损失”等词汇。中国文字博大精深，这些词汇在文本层面过于笼统主观，为未来可能出现的拉扯提供了负面依据，或导致该政策的落地功能薄弱，最终难以适用。

因此，我们建议各类容错政策的制定应尽可能避免使用看似可行但难以实操的笼统词汇，如若适用也应当予以进行更为明确的说明补充，让适用情景、适用对象、适用标准、责任界限更加清晰。

2. 建立分级模式，按各地实际情况差异化推进

从当前已发布的地方级政府投资基金政策看，多数文件的容错条款高度相互雷同，作用仅限于要求/鼓励地方建立“容错机制”，但未明确说明何时建立和怎么建立。

我们建议，容错机制的建立或可以保持政策之间的相辅相成，形成“国家级的“国办1号文”-省级基金管理办法-市级基金管理办法-市级/区级落实细则”自上而下的分级递进模式，最终向市场推出可量化的执行方案。

例如，广东省的《广东省政府投资基金管理办法》虽然只是提出了容错机制，但是到广州和深圳各自市级乃至区级的落实政策里，就因地制宜地制定了带有具体数字的条款：广州开发区允许种子直投、天使直投、产业直投分别出现最高不超过各类别投资总额50%、40%、30%的亏损，种子直投、天使直投单项目最高允许出现100%亏损；深圳南山区设立总规模为5亿元的战略直投专项种子基金和天使基金，而基金内单个项目最高允许100%亏损。

这种差异化的制度也有利于不同地区政府投资基金的特色化发展，营造多元的良性出资氛围。让经济较发达，产业较完整的地区充当排头兵，允许更为大胆的政策容错试点。让经济水平一般的地区尽量使用相对保守的容错机制，保障政府基金投资的平稳前行。

3. 完善风险评估体系，建立持续迭代修订的机制

当前政府投资基金的容错机制评定过程中或涉及多个部门，它们是否在审批“容错”的统一流程？不同部门对于“容错条款”适用认定的标准是否一致？各部门之间是否存在一个主管部门负责统筹评定过程？笔者相信，政府投资基金实际评估流程能遇到的问题远不止这三个。

因此，地方政府应当提前预判这些流程问题，并制定相关评定方案，尽可能简化多部门审查环节，利用数字化管理工具或授权第三方独立机构，提高容错机制的透明度和效率，打破政策落地的堵点。同时，也应当积极吸纳社会资本的意见，逐步完善修订容错政策，提高政府投资基金的能效，持续发挥基金的市场引领作用。

切莫让容错机制再成“一纸空谈”。

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