券商整合范本：看中金复牌后的长期协同和增长曲线

来源丨深蓝财经

撰文丨王鑫

12月17日晚，中金公司公布“三合一”重组预案，计划以换股方式吸收合并东兴证券与信达证券，交易对价约1143亿元。合并后，中金的总资产将超过万亿元，营业网点数量位居行业第三。此次交易被市场视为证券行业新一轮整合的标志性案例。

12月18日三家公司复牌后，市场对此给出了初步反应。但着眼于长远的价值投资者，正将目光越过短期的交易博弈，投向这场整合可能带来的长期战略价值与协同潜能，这一深度价值发现过程正在展开。

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1143亿交易背后的股权重构

停牌近一个月后，市场期盼已久的“汇金系”券商整合方案最终披露，核心方案简洁直接：中金公司作为存续主体，向另两家公司的股东发行新股，以“换股”方式完成吸收合并。

交易的关键是确定各方股权的相对价值。预案给出的答案是：以董事会决议公告日前20个交易日的平均股价为基准。

中金公司的换股价格定为每股36.91元，东兴证券为16.14元，信达证券为19.15元。基于此，精确的换股比例得以确定。

据此计算，东兴证券股东每股可换0.4373股中金公司股票，信达证券股东每股可换0.5188股。为完成合并，中金公司预计将新增发行A股约30.96亿股，交易总对价1143亿元。此次换股仅针对中金A股股份，H股不参与其中。

交易完成后，中央汇金直接持股比例从40.11%降至24.44%，但仍保留控股地位；中国信达、中国东方及其一致行动人将分别持有16.71%、8.05%股份，形成稳固的股权三角。

以2025年前三季度数据模拟，合并后公司总股本将从48.27亿股扩大至79.23亿股，归母净利润将从65.67亿元增至95.2亿元，但短期内每股收益存在摊薄，引发市场关注。

花旗、摩根士丹利、瑞银等国际大行认为，这是为长期增长支付的战略性对价，其核心逻辑是：短期内的EPS/BPS稀释，可换取通过业务协同与市场份额扩张带来的持续营收与盈利增长动力。

例如，瑞银认为，随着合并效应的体现，预计未来EPS将逐步开始增厚，主要驱动因素包括更高的定价能力和中金赋能带来的市占率提升、更高的资本使用效率、规模效应下费用率和融资成本也将降低。

瑞银据此指出，中金拿到了未来跻身“2-3家有国际影响力投资银行和投资机构”的入场券，打开了长期成长的空间。

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周密的中小股东利益保障机制

在此类大型合并中，中小股东的利益如何保障，是市场关注的另一焦点。方案对此做出了细致安排，为持不同意见的股东提供了“安全出口”。

对于中金公司的AH异议股东，方案赋予了收购请求权。对于东兴证券和信达证券的异议股东，则享有现金选择权。他们可以选择不参与合并，而是直接按照对应价格获得现金对价。

根据公告，收购请求权和现金选择权价格，定为换股吸收合并的定价基准日前1个交易日的收盘价。

这一设计，相当于为所有股东提供了一个基于公允价格的“退场机制”，显著降低了因重组不确定性带来的投资风险。

更有力的信心信号来自主要股东。包括中央汇金、中国东方、中国信达在内的核心股东已承诺，将其在本次交易中获得或原有的中金公司股份锁定36个月。

大股东主动“锁定”股份，这无疑是给市场的一颗“定心丸”，表明其对合并后公司的长远发展抱有坚定信心。

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万亿级券商航母启航

此次整合并非资产的简单堆砌，其内核是催生一场“化学反应”，实现从“做大”到“做强”的关键一跃。

合并将创造一个业务版图无死角的全能型选手。中金公司的强项在于投资银行、私募股权投资、机构业务和国际化布局，其境外业务收入占比长期稳定在20%以上，在业内保持领先。

东兴证券和信达证券则深耕于广阔的零售客户网络与区域市场，尤其在福建、辽宁等地具有显著的渠道优势。此外，背靠东方资产和信达资产两大股东，二者在不良资产经营、特殊机遇投资等领域拥有独特禀赋。

合并后，新中金的总资产将突破万亿元，成为继中信证券、国泰海通和华泰证券之后，国内第四家万亿级券商。

规模的跃升直接带来行业排位的洗牌。营业部数量将从245家激增至436家，跃居行业第三；零售客户数将从972万户扩大至超1400万户。一个覆盖“机构与零售”、“国际与国内”、“标准化与特色化”的全方位服务体系就此成型。

具体到业务条线，根据多家券商研报，协同效应将多点开花：

财富管理：获得庞大的客户基础与渠道网络，中金领先的买方投顾体系和产品能力有望赋能，提升网点产能和客户价值。

投资银行：在巩固大客户优势的同时，东兴、信达在服务中小企业、新三板及债务重组领域的经验和资源，将极大拓展投行业务的覆盖深度与广度。

资产管理：合并后资管规模超8000亿元，并补强公募基金牌照与另类资管能力。

资本与风险：净资本预计增长105%，资本实力跻身行业前五。这不仅打开了资产扩表空间，抗风险能力和承接大型综合项目的能力也将迈上新台阶。

这意味着，合并后的实体有望在践行金融“五篇大文章”、建设金融强国等国家战略中扮演更重要的角色。

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行业供给侧改革加速

这起“三合一”重组背后，是一条清晰的政策主线。

从2023年中央金融工作会议提出“加快建设金融强国”，到2024年新“国九条”明确“支持头部机构通过并购重组提升核心竞争力”，政策鼓励行业供给侧改革的意图十分明确。

证监会主席吴清近期亦指出，“十五五”是加快打造一流投行和投资机构的战略机遇期，要用好并购重组机制和工具，力争形成若干家具备国际影响力的头部机构。

此次整合被广泛视为响应国家战略的标志性事件。

中信证券指出，中金公司此次并购重组表明了中央汇金加速构建国际一流投行的决心。同一控制下企业合并模式有望稳定中金公司长线ROE预期，资本实力、营业网点、业务团队与股东资源的改善有望助力中金公司加速一流投行构建。

国信证券精准地将其定义为“功能占优型整合”，以区别于过去的“规模导向型”合并。这标志着券商并购进入2.0时代。

在中国银河证券看来，未来券商并购可能主要沿三条主线展开：同一控制人下的合并、同地域券商合并，以及以补充业务短板为目的的合并。中金案例为第一条主线提供了可复制范本。

对于更广泛的中国资本市场而言，培育出资本雄厚、治理完善、功能全面的龙头券商，是深化资本市场改革、服务实体经济、防范化解金融风险的重要支点，也是吸引海外长期资本配置中国资产、推动资本市场高水平开放的重要基础。

一场万亿级的重组已经落子，它所激发的涟漪，正推动中国证券行业向更高质量、更具国际竞争力的新阶段加速航行。

封面图由豆包AI生成

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