9.42亿元国资接盘仍难解困？南方黑芝麻“天价对赌”延期，前三季度净利暴跌80%

本文为食品内参原创

作者丨张雪梅编审丨橘子‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍

一份“对赌协议”延期公告，让这家41年老字号的业绩困境再度暴露。换言之，广西国资9.42亿元接盘，虽为企业留出喘息之机，但逐年攀升的业绩目标仍让这家公司的前路充满变数。

净利暴跌80%，对赌延期

近日，黑芝麻（000716.SZ）的一则补充协议公告，揭开了其业绩颓势的冰山一角。

其控股股东黑五类集团与广西自治区国资旗下的广旅大健康约定，将原本2025-2027年需完成的0.95亿、1.05亿、1.15亿元净利润目标，推迟至2026-2028年兑现；同时，三年扣非净利润孰低值均不得低于6800万元。

这一调整的直接诱因，是黑芝麻低迷的业绩表现。2025年前三季度，黑芝麻营业收入为14.69亿元，同比减少7.52%；归属于上市公司股东的净利润为681.93万元，同比减少83.67%；归属于上市公司的扣非净利润为亏损632.86万元，同比减少114.28%。

“今年的业绩对未来的参考性不大。”黑芝麻相关工作人员对食品内参回应，“今年前三季度业绩与去年同期相比存在差距，但全年尚未完结，暂无法确定年度业绩和去年同期相比的状态。”

事实上，业绩滑坡并非黑芝麻的短期问题。2020-2024年的5年间，黑芝麻录得的最高年利润为0.78亿元，低于业绩承诺的最低目标。对于该业绩承诺的设定依据，相关工作人员表示：“业绩承诺的定额是交易双方协商确定，而非上市公司决定。”

此次对赌调整的背景，是今年8月敲定的国资入主方案。

彼时，黑五类集团与广旅大健康签署《股份转让协议》，前者将其持有黑芝麻的1.51亿无限售流通股（约占公司总股本20%）转让给后者，转让价格为6.25元/股，转让总价款为约9.42亿元(含税)。

若该项交易实施完成，上市公司的控股股东将由黑五类集团变更为广旅大健康，实际控制人也将变为广西自治区国资委。不过，本次“对赌”延期虽暂缓了黑芝麻的业绩压力，但并未从根本上解决企业的经营困境。

创立于1984年的黑芝麻，曾凭借经典的黑芝麻糊产品风靡全国，是国民级品牌的代名词。1997年4月，黑芝麻登陆深交所，成为“中国黑芝麻产业第一股”。但过去数年里，这家老字号陷入主业乏力，副业失利的困境。

主业方面，黑芝麻糊等传统产品面临消费升级冲击，品牌老化问题突出，年轻消费者多青睐五谷磨房这类新兴品牌。

其以“现磨代餐”“健康配方”为卖点，突出“养胃”“养发”等功能性标签，并打造多媒体矩阵，通过KOL、KOC和内容种草，跨界联名等方式触达年轻消费群体。

可以对比的是，2025年上半年，五谷磨房（01837.HK）收入为11.35亿元，同比增长14.3%；公司拥有人应占期内溢利为1.07亿元，同比增长18.4%。而黑芝麻录得营收、利润双降。2021-2024年，黑芝麻的营业收入也持续收缩，自40.25亿元降至24.65亿元。

国资入主，救命还是“死缓”

为寻找第二增长曲线，黑芝麻选择跨界新能源领域，但并未取得突破。2024年，黑芝麻宣布其计划投资35亿元的新能源项目暂缓。

早在2017年，黑芝麻就参股天臣新能源；2023年又在南昌新建区投建磷酸铁锂储能锂电池生产基地。彼时，企业公告显示，该项目预算投资达35亿元，原定于2025年完成两期项目达产。但2024年黑芝麻以严控投资风险、避免投资损失的理由叫停项目建设。

2024年8月，企业也迎来关键人事变动——联合创始人韦清文卸任担任多年的董事长一职，由另一联合创始人李汉朝的侄子李玉珺接班，但管理层更迭未能扭转业绩颓势。

在此背景下，广西国资入主无疑是“雪中送炭”，至少在短期内化解了黑芝麻的生存危机。

一方面，9.42亿元的收购款缓解了黑芝麻的现金流压力，且控股方广旅大健康业务涵盖健康产业投资、食品分销渠道运营等领域，能为黑芝麻提供本地商超渠道优先准入、区域经销商资源对接等实际支持。

另一方面，国资背景能为其争取更多政策支持，如地方政府的补贴、渠道资源倾斜等，相比民营控股时期，抗风险能力显著提升。

“经国资整合优化民营上市公司的不良资产后，黑芝麻尚存发展空间与生存机遇。”中国食品产业分析师朱丹蓬对内参君指出，企业的核心问题在于战线太长、聚焦不足、创新滞后，未能匹配新生代的核心需求，盲目跨界又受限于运营能力与行业壁垒，业绩低迷已成必然。

在他看来，黑芝麻需优先做强主业，再拓展关联度高的子行业赋能。内参君就提振业绩的方向询问黑芝麻方面，相关工作人员表示：“涉及上市公司未披露内容，不方便回复。”

但说到底，广西国资的9.42亿元，是黑芝麻的及时雨，但非免死金牌。

延期后的对赌协议显示，2026-2028年净利润要达到0.95亿、1.05亿、1.15亿元，这三个数字比黑芝麻过去5年的最高年利润0.78亿元，分别高出21.79%、34.62%、47.44%，意味着企业每年要实现较高的稳定增长。对于近年持续下滑的黑芝麻来说，这绝非易事。

“业绩承诺未完成不会对公司经营造成不利影响。”黑芝麻相关工作人员表示，该承诺是承诺方对国资及投资人的责任约定，初衷是推动上市公司提质增效。作为承诺方，公司需全力达成目标，若未能兑现则需承担补偿责任，这也会倒逼经营团队加大经营力度。

眼下，对赌延期一年，给了黑芝麻机会。但如若黑芝麻不能抓住此次国资入主的机遇，解决品牌老化、战略混乱的核心问题，最终可能从“死缓”走向“出局”。