“文旅+地产”资本游戏崩盘：祥源系百亿兑付危机

作者|吴三畏 题图|网络

近日，浙江金融资产交易中心挂牌的数百款金融产品陷入兑付危机，待偿规模超百亿元。

尽管核心融资方祥源控股集团及旗下三家上市公司紧急“切割”，但市场以其股价的连续重挫，投下了不信任票。

这场危机并非孤立事件，而是“以文旅之名，行地产融资之实”商业模式在行业寒冬下的典型溃败，它是企业内部治理缺陷与外部监管盲区共生的系统性风险。

危机始末：自融闭环的破裂

2025年11月底，浙金中心提现通道异常初现端倪。至12月初，“盛磊绍兴”、“海昌丽水”等系列产品明确逾期，数百名投资者自发登记的待兑付本金迅速超过120亿元。

这些产品年化收益率集中在4.6%-5%，底层资产高度同质化。均为祥源系旗下地产公司的应收账款。

公开信息显示，祥源系关联机构绍兴程旭等，先受让如“十堰祥源太极湖房地产”等旗下公司的应收债权，随后将其包装为金融资产收益权产品，通过浙金中心挂牌向公众发售。

关键风控措施由“自己人”完成。祥源控股集团及实际控制人俞发祥提供“全额无条件不可撤销连带责任保证担保”。资金最终回流至祥源体系，用于地产与文旅项目开发。

浙金中心在2024年10月已被取消金融资产交易业务资质，此后平台几乎沦为祥源系专属融资通道。这种深度绑定，使得平台风险与集团流动性彻底挂钩。

祥源控股执行总裁沈保山曾向投资者坦承，公司总资产约600亿元，总负债约400亿元，原本资产可以覆盖负债，但是由于地产行业出现问题，目前公司出现了暂时性的现金流紧张，寄希望于政府为公司增信，以稳定旗下相关上市公司资产价格。

祥源系模式：地产输血文旅的资本游戏

祥源控股集团由1971年出生的浙江人俞发祥于1992年创立，其商业版图的扩张遵循着清晰的“文旅勾地，地产反哺”逻辑。

在这一模式下，文旅项目成为获取低价土地资源的招牌，而住宅和商业地产的快速开发和销售，则提供项目开发所需的大部分现金流和利润。

只是，这种模式在房地产上行周期曾行之有效，助其控股祥源文旅、海昌海洋公园、交建股份三家上市公司，构建起横跨文旅、基建、海洋公园的多元化表象。

多元化表象下是高度依赖地产的脆弱。公开信息及扩张路径显示，祥源系的文旅项目多投资巨大、回收周期漫长，自身造血能力严重不足。

上市平台中，祥源文旅的文旅板块2025年前三季度营业收入8.44亿元，利润高度依赖凤凰古城景区内毛利率达56.27%的“小交通”业务，盈利结构单一且脆弱。

同时，其控股的海昌海洋公园2025年上半年营收6.863亿元人民币，与2024年同期的8亿元相比，下降了约14.2%。‌期内出现亏损约2.96亿元。截至2025年6月底，公司的‌资产负债率达到84.9%‌，呈现典型的“重资产、高亏损”状态。

当房地产行业进入深度调整期，销售回款放缓，融资渠道收紧，为文旅项目“输血”的管道骤然萎缩，但前期高杠杆积累的债务却进入集中偿付期。

让人惊讶的是，即便在行业寒冬下，祥源系仍未停止扩张，于2025年6月完成对海昌海洋公园的收购，进一步消耗了本已紧张的流动性。

此次爆雷的金融产品，正是其为维系资金链、以应收账款为底层资产进行的新型融资尝试，最终因基础现金流的枯竭而崩塌。

连锁反应：切割声明难阻信任崩塌

危机爆发后，祥源文旅、交建股份、海昌海洋公园于12月7日晚集体发布公告，竭力划清界限，强调逾期产品与上市公司无关，自身不承担任何兑付及担保义务。

从法律形式上看，此声明或许成立，但资本市场很快作出反应。

12月4日至10日午盘，祥源文旅累计暴跌23.6%；交建股份遭遇连续两个一字跌停，市值缩水至 58.18亿元；海昌海洋公园同期跌幅也达：20.9%。

短短数个交易日内，三家上市公司合计蒸发市值超过36亿元人民币（约合港币40亿元），市场反应剧烈。截至发稿，股价仍未出现企稳迹象，由集团流动性危机引发的信任危机仍在持续发酵中。

投资者深知其中关联逻辑：首先，三家公司的实控人均为俞发祥，他同时是逾期产品的最终担保人，这种身份重合使得集团风险与上市公司信誉深度绑定；

其次，上市公司股权质押率极高，交建股份控股股东祥源控股质押率达83.51%，俞发祥个人持股更是100%质押，股价持续下跌可能引发平仓风险，直接威胁控制权稳定。

祥源文旅曾因未按规定披露实控人关联方非经营性资金占用而被证监会处罚，暴露了集团与上市公司之间缺乏有效的风险隔离墙。

此次事件中“自身融资、自身担保”的闭环操作，与过往的治理问题一脉相承，使得当前的“切割声明”显得苍白无力。

投资者指出，实控人同为俞发祥，且历史上存在资金占用问题，如今一句“无关”难以让人信服。

投资者对公告的措辞极尽嘲讽，认为这是“教科书式的甩锅”：“如果真无关，股价为什么跌成这样？市场是傻子吗？”

更多投资者认为这是“惯犯”行为，实控人利用上市公司信用为集团融资“输血”，最终让中小股东承担股价损失。

启示录：野蛮产融扩张时代结束

祥源系的百亿兑付危机，是一面多棱镜，折射出多层面系统性问题。

对企业而言，这是一次商业模式的终极拷问。“地产+文旅”的产融结合模式，其可持续性建立在房地产持续繁荣的脆弱假设之上。一旦行业转向，前期靠杠杆堆砌的文旅资产反而成为沉重的财务负担。

企业过度依赖单一融资渠道，且在资质已失效的平台上集中融资，暴露出极端的风险偏好和薄弱的内控体系。

对金融监管而言，此次事件再次敲响警钟。类金交所平台作为传统融资渠道的补充，一度成为部分企业尤其是地产关联方的“影子融资”通道。

尽管监管层已出手清理整顿，但存量风险的化解、对产品底层资产穿透式监管的落实，仍面临巨大挑战。如何防止此类平台沦为违规融资的“后门”，是亟待解决的课题。

对投资者而言，这是一次深刻的教训。“国企股东背景”、“实控人担保”、“中等收益率”等宣传话术，不再是安全的代名词。投资者必须打破对“平台”和“增信”的迷信，培养穿透至底层资产和最终融资主体偿付能力进行分析的意识和能力。

目前，绍兴市已成立工作专班开展资产核查，但百亿资金的兑付方案仍迷雾重重。无论最终结果如何，祥源系资本迷局的破灭，都已标志着以高杠杆、资金闭环为特征的粗放产融扩张时代结束。

行业的觉醒与重塑，必须建立在真实的盈利能力、审慎的财务策略和透明的公司治理之上。

（特别说明：稿件来源于文轩号“文轩观察”，内容观点仅代表作者本人，并不代表本平台赞同其观点和对其真实性负责。文轩财经仅提供信息存储空间服务。如有侵权行为，请联系我们，我们会及时处理。）