车联天下冲刺IPO：三年暴涨523%，踩中的是风口，还是行业幻觉？

在智能汽车竞争从“马力焦虑”转向“算力战争”的节点，一家名为车联天下（Autosee）的中国供应商正试图以近乎“陡峭的增长曲线”撕开行业的固有版图。

三年营收跃升523%、跻身智能座舱域控市场第二名，让这家无锡公司以“黑马”姿态冲向港交所。但资本市场看到的不只是风口上的加速度，更多是被掩盖在高增长背后的结构性风险。

如今，智能汽车产业已经走过最狂热的阶段。资本不再迷恋增长故事，而是开始追问：这套模式是否能活过上市？

快增长、慢盈利：当窗口期红利被当成壁垒，风险也在放大

回顾来看，车联天下所在智能座舱行业的爆发，是行业大势的合力。

2020年以后，智能座舱从车企可选项变成核心战场。用户对大屏、语音、多模态交互的需求被重新点燃；车企为强化品牌调性，大量采用域控架构替换传统分布式电子电气，舱驾融合成为趋势，大量国产供应商趁此窗口期切入。

车联天下并非从“硬件组件”起家，而是瞄准更高价值的域控制器与操作系统，这使其能快速进入整车厂供应链。

2022至2024三年间，公司营收呈现爆发式攀升。招股书显示，公司2022年营收仅为3.69亿元，到2023年猛增至23亿元，同比暴增523.3%；2024年继续增长至26.56亿元，虽增速放缓至15.6%，但仍维持高位。

这是典型的窗口期增长曲线。只要抓住 2–3 家主流车企的座舱平台迭代周期，就能在短期内实现规模跃迁。

但与德赛西威、东软睿驰等头部供应商相比，车联天下的壁垒依然偏浅：其技术路径是“适配型、整合型”，强在速度，而非底层系统创新。

当行业从爆发期进入成本优化期后，这种增长模式就会暴露原形，规模可以复制，但壁垒无法复制。因此，资本市场也发现，车联天下的增长，是时代给的速度，而不是公司给的确定性。

此外，车联天下持续增长的营收并未带来盈利。招股书显示，公司三年持续亏损，2022年至2024年，公司净亏损分别为5.14亿元、2.01亿元和2.53亿元。尽管亏损率从2022年的139.3%大幅收窄至2023年的8.8%，但2024年又反弹至9.5%。

2025年上半年，公司营收出现0.7%的同比下滑，录得10.39亿元，而净亏损却扩大至2.62亿元，远超去年同期的7840万元。

可见，这不是一个健康的商业模式。更像是把研发与供应链成本压在增长曲线上，靠规模掩盖长期亏损。

本质上讲，车联天下正在用未来的现金流，赌现在的规模。这种提前透支未来的增长模式，是资本市场最不愿见到的结构。

深绑定的隐忧，车联天下背负一连串隐形枷锁

目前来看，车联天下的收入结构是最直接的风险来源。2023至2025上半年，公司前五大客户占比保持在98.7%至99.2%之间，其中第一大客户长期占据58%左右。

这已不是一般意义的集中度，而是一种绑定式共生。而且问题在于：任何一家车企都不可能长期维持高速增长；而一旦客户规模遇到增长瓶颈，供应商都将首先中枪。

这是一个无法回避的行业规律：给单一车企做平台级供应商，共享增长的同时，也意味着共享下滑。

更危险的是供应链端。车联天下超过80%的采购来自博世。2024年，博世因自身成本压力上调价格，直接导致车联天下原材料成本同比上涨17.5%，进一步压缩本就微薄的利润空间。

更关键的是博世既是最大供应商，也是公司股东。这种双重身份让双方关系更像一种软锁：技术协同固然存在，但也限制了车联天下更换供应商、发展自主硬件的空间。

在供应链国产化趋势下，一个Tier 1供应商却高度依赖跨国巨头，这本身就是矛盾。而资本市场看到的将不是协同，而是风险：供应链无法自主，意味着毛利率也无法自主。

当你的股东是客户、供应商、政府时，公司的战略天然需要平衡，而非突破。这在行业扩张早期是优势，在行业进入整合期时可能变成限制。

车企如果选择自研，你不能反对；供应商如果涨价，你不能不接受；地方如果推动扩产，你很难拒绝。这是中国智能汽车供应链常见的宿命，成长靠绑定，突破靠解绑。

车联天下的困局既反映了整个行业的机会，也暴露了行业的困境。

高速增长固然耀眼，但当增长建立在绑定关系、外部红利与高杠杆上，风险也会跟随速度同步放大。

智能汽车行业的下一阶段，是从速度走向质量，从扩张走向整合。车联天下在这个节点递表，是勇气，也是赌注。

在一个窗口期逐渐关闭的行业里，只有那些能完成“第二次自我进化”的企业，才有可能活成长期玩家。