孙占卿：广州深化“房票”创新，推进烂尾楼市场化重生

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导语：“烂尾楼”是当前城市治理中的复杂顽疾：一方面造成购房者财产重大损失，冲击民生底线；另一方面项目长期停摆会衍生社会稳定和金融风险等问题。

“保交楼”是当下最核心的应对路径。广州市社会科学院城市治理研究所副所长、IPP特约研究员孙占卿指出，传统“保交楼”在面对资不抵债、债权债务极度复杂的“硬骨头”项目时往往乏力，容易陷入“资产价值倒挂、利益主体锁死、项目空间受限”三重困境。

在他看来，广州将房票作为“中间介质”，通过“三个分离与重组”跳出了“原项目必须复活”的旧逻辑：把被锁死的个人权益抽离出来，转化为可流通的购买力；把沉陷在烂尾项目的资源引导至健康项目，实现跨盘兑付；把漫长的不确定等待转化为即时兑现的确定性。通过对权利、资源与时间的重组，这一机制为烂尾项目打开了原本被堵死的通道。

他认为，“房票”作为一种去中心化协同的治理工具，正为复杂情境下的城市房地产治理提供一种可复制、可扩展的新思路。

孙占卿 博士

广州市社会科学院城市治理研究所副所长、IPP特约研究员

“保交楼”已经成为当前公共治理中最紧迫的任务之一。这不仅是一个单纯的经济问题，更是一个复杂的社会难题。广州创新性地通过功能外溢和场景重构，将烂尾楼购房者的“债权/物权期待权”转化为可流通、可跨区域使用的“房票”，打通了烂尾楼解困与现房去库存的通道，在原项目无法继续建设的死局中，为解决问题提供了一条“再生通道”。

这场“权益证券化”与“空间置换”的制度实验，探索了市场化破解烂尾楼困局的路径。它突破了传统单纯依赖行政命令要求“必须复工”的做法，利用市场化工具赋予各方主体（购房者、开发商、接盘方）新的选择权，并通过机制设计引导多方达成共识。

房票安置具有消化库存、稳定市场预期、为未来土地出让创造空间三重作用。图源：新华社

一、保交楼面临的三大难题

住房是绝大多数中国家庭最大的资产配置，烂尾楼直接击穿了购房者的安全底线，引发断供潮与维权潮，严重影响社会稳定。从金融维度看，房地产关联着银行信贷、地方债务及影子银行体系，交付受阻会导致资产价值归零，并引发连锁性的金融资产减值。

更为关键的是，烂尾现象破坏了市场契约精神，使购房者对“期房”失去信心，进而造成新房销售断崖式下跌，形成“销售下滑—资金枯竭—交付困难—信心崩塌—销售更差”的恶性循环。

（一）资产价值倒挂与融资困难

传统的“保交楼”手段——如设立纾困基金、行政指令复工、银行配套融资，在面对深陷资不抵债、债权债务关系极其复杂的“硬骨头”项目时，往往显得力不从心。

首先是剩余货值不足的问题。许多烂尾项目，开发商早已抽逃资金或挪作他用，项目剩余的可售货值远低于后续建设成本及需要偿还的优先债务。即便是政府纾困基金介入，也面临“投入即亏损”的国有资产流失风险。这种资产价值的倒挂，使得单纯的资金注入变得不可持续。

其次，融资信用坍塌使得外部资金难以进入。出险房企的信用评级已降至冰点，商业银行在“合规”压力下，不敢向此类项目新增贷款。即便有“白名单”制度，实际落地的信贷资金往往杯水车薪，且受到极其严格的监管，难以灵活使用。

另外，销售回款停滞构成了致命一击。项目一旦有过停工记录，即便复工，市场信心也难以恢复，剩余房源卖不出去，导致复工后的现金流依然断裂。

部分开发商采用 “高杠杆、高周转” 模式，将预售资金挪作他用，一旦市场遇冷或融资收紧，便陷入绝境。图源：路透社

（二）多方利益主体陷入囚徒困境

在现有法律框架下，多方利益主体陷入了“囚徒困境”。烂尾楼背后通常交织着复杂的债权债务关系和行为逻辑：施工方不拿到钱不复工，购房者不看到复工不还贷（或要求退房），金融机构不看到销售回暖不放款，开发商害怕陷入项目黑洞也不敢继续投入。

这种多方锁死的局面，单纯靠行政命令“勒令复工”是无效的，因为行政权力无法凭空创造信用和资金，也无法强行打破法律赋予各方的权益壁垒。

（三）项目锁定带来画地为牢

传统的解决思路由于被锁定在原项目上，导致回旋余地极小。如果该项目位于非核心地段，市场吸引力下降，即便建成也面临资产大幅贬值。购房者被锁定在特定的物理空间内，没有任何退路。他们唯一的选择就是等待一个不确定的复工日期，时间成本极高。这种原址锁定的局限性，使得许多位于非核心区域或市场冷淡区域的项目几乎没有复活的可能，成了“僵尸项目”。

烂尾楼往往处于城市中心地带，不仅阻碍了周边的商业氛围和基础设施连通，更为严重的是对经济社会造成了震荡：一方面数以百万计的居民家庭资产被冻结在烂尾楼中，打击了居民对经济发展的信心和消费能力；另一方面群体性信访事件频发，社会治理成本激增，消耗大量行政资源。

二、广州运用房票实现保交楼问题分解重构

面对上述死结，广州将房票作为“中间介质”，实现了三个关键的“分离与重组”，从而打破了原有僵局。

（一）治理实践：通过房票拆解矛盾纠缠

升龙学府上城项目由升龙集团在广州市黄埔区开发，自2022年起停工，影响超过200户家庭（至少240套净签约单位）。项目以每平方米3万—3.1万元的价格推出，面临资金链断裂、交付无期的困境，引发大量购房者信访。

面对这一处境，广州的做法包括：

一是以房票为媒介实现购房者权益置换和债权脱离。通过国有企业以房票为对价，从业主手中收购其分散的第三方债权，实现债权集中。购房者获得“黄埔区保交楼项目购房款房票”，相当于原总付款，包括首付、贷款本金和应计利息。将原本超过200个零散、微弱的个人债权，整合为单一的机构债权。

二是购房者持房票，可以在“房源超市”中购买其他优质房企的现房或准现房，实现“跨盘兑付”。接受房票的房企（接收方），在收取房票后，向政府或指定兑付机构申请结算资金，或者将房票用于冲抵其在其他项目中的土地出让金等应缴费用。这种“跨盘兑付”机制，成功打通了烂尾项目与优质项目之间的资源通道。

三是国企作为唯一的或最大的债权人，对停工项目进行资产重组。通过“化零为整”的操作，将众多的居民与房企之间的债务关系转化为两个市场主体之间的债务关系，可以更高效地与开发商、其他债权人进行谈判，或在司法程序中统一行使权利，通过债务重组、司法拍卖或者销售等方式加快资产盘活的进度，大幅降低了处置成本。

另外，此类专为“保交楼”设计的房票，与此前用于城市更新的旧改房票并不通用。这种功能上的区隔，确保了政策目标的专一性和资金管理的封闭性，避免了不同类型政策间的交叉干扰。

图为黄埔区升龙学府业户代表致黄浦区政府和相关部门的感谢信（部分截图）。

（二）机制解析：三项重组促进项目再生

1.从“房产贬值”到“等值交换”的资产重组

通过房票的等值交换价值帮助购房者实现价值保全，赢得购房者支持。房票的“等值交换”不仅覆盖本金，还包含了利息，完整地复刻了业主的初始购买力。

更具深意的是，在当时当地房价已较项目开盘时下跌近50%的市场背景下，这张基于高点价格发行的房票，其实际购买力被放大了。许多业主得以置换到比原计划更大面积或更好位置的房产，实现了“因祸得福”的资产修复。这不仅是对业主损失的补偿，更是一种强力的激励，得到业主的支持，成为整个方案的重要基石。

2.从“单点纾困”到“全域联动”的资源重组

传统模式下，购房者和烂尾楼是“硬绑定”关系。房票将资产“数字化”，实现了购买力从一个“坏”项目向多个“好”项目的无损甚至增值“移植”，赋予购房者“迁徙权”。

购房者从一个烂尾的、由于负面新闻导致资产贬值的项目，转移到了一个健康的、有现房保障的项目。这不仅解决了居住问题，也保住了家庭资产的价值。这种空间上的解绑，极大地降低了单个项目的交付压力。

3.从“等待复工”到“即时变现”的时间重组

传统模式下，解决问题的时间表依赖于复杂的工程进度和资金筹措，往往长达数年。房票通过权益的“即时证券化”，使购房者无需等待原项目复工，立刻可以用房票锁定新房。将“不确定的未来”转化为“确定的现在”，极大地缓解了购房者的焦虑。

三、“房票”作为治理工具的协同治理新模式

在本案例中，“房票”并非简单的支付凭证，它代表了一种去中心化、利用局部信息、通过多样性协作解决复杂问题的新型治理范式。这种范式强调在宏观目标确定的前提下，赋予微观主体更多的自主权和选择权，从而激发系统的自我修复能力。

（一）突破场景：从“被动拆迁”到“主动避险”

场景的平移，推动了工具的适应性再造。传统场景下，房票诞生于棚改场景，房票是一种房屋征拆的补偿手段，带有一定的强制性和被动性。而在广州的创新场景中，房票被应用于“保交楼”，场景变成了“你要救你的资产”。棚改中的“安置难”与保交楼中的“交付难”具有同构性——都是“权益兑付受阻”。将房票移植过来，实现了从“城市建设工具”向“危机管理工具”的跨越。

（二）突破领域：从“建设领域”到“金融资产领域”

此前房票仅被视为实物安置的一种货币化替代，属于建设行政管理的范畴。而在保交楼的创新领域中，房票实际上扮演了不良资产处置的角色。烂尾楼的购房款实际上已经变成了一笔“坏账”。

广州发放房票，本质上是由政府（或国企）出面，对这笔坏账进行了重组和置换。它将一笔“死账”（沉淀在烂尾楼里的钱）变成了一笔“活钱”（可以在房源超市流通的购买力）。它突破了单一的行政管理，进入了金融工程和资产证券化的深水区。

（三）突破问题：从“刚性兑付”到“柔性共识”

实现了保交楼工作中上级政府设定目标（保民生），地方政府提供菜单（房票），居民点餐的分散式多级协同。传统问题解决模式下，政府往往追求“刚性目标”（必须复工、必须交房），难以兼顾市场主体的真实意愿和客观约束。

创新问题解决模式引入了选择权。政府不再替购房者做主，而是建立一个平台架构。政府设定基本规则（房票怎么算、哪里可以用），具体选择（是要房票还是等复工、买哪个楼盘）由购房者这一微观主体根据自身情况自主决定。这种机制极大地降低了信息不对称带来的决策失误，增强了治理的韧性和适应性。

（四）构建新模式：市场化的公私合作治理结构

广州房票模式构建了一个包含政府、烂尾楼主体、接收房企、购房者四方的动态网络。政府从“全能救助者”转变为“规则制定者”和“信用增级者”。政府不直接掏钱盖楼，而是通过政策赋予房票价值。接收房企通过市场化计算，认为接受房票有利可图（去库存），从而自愿加入。

这种公私合作伙伴关系（PPP）的变体，利用私营部门的资源（现房库存）解决了公共部门的难题（社会稳定），同时利用公共部门的权力（规划、税收、土地管理）为私营部门解套。这是一个正和博弈的治理架构，通过多方协作实现了资源的优化配置和风险的分担。

从2024年年初开始，地级及以上城市建立房地产融资协调机制，协调解决房地产融资中存在的困难和问题。图源：路透社

四、政策展望：房票治理模式的未来演进空间

未来为了构建全城市更新场景下的新模式，房票制度需要在广度、深度和灵活度上进行持续迭代，以适应更加复杂的市场环境和多元化的需求。

（一）扩展应用范围：构建“全域流通”体系

目前房票的使用往往局限于特定的区（如黄埔区房票只能在黄埔用）、特定的项目（指定的房源超市）。这限制了房票的流通性和吸引力。未来的探索方向应致力于打破行政区划壁垒，建立全市统一的房票交易与结算平台。

例如，越秀区的拆迁户或烂尾楼受害者，可以持票购买黄埔区的大户型，实现中心城区人口向外围疏解的城市规划目标。同时，探索房票不仅用于购买住宅，还可用于购买商业公寓、写字楼甚至车位。这对于去化商业库存具有重要意义，也能满足购房者多元化的资产配置需求，进一步提升房票的市场价值和接受度。

（二）增强灵活性：引入“二级市场”与金融属性

目前房票多为实名制，转让受限，缺乏流动性溢价。未来可以探索在严控炒作的前提下，允许房票在特定人群（如直系亲属、符合购房资格的人群）之间进行一次性转让。这可以帮助急需现金的持票人变现，也增加了房票的吸引力。

此外，还可以探索将房票作为质押品，向银行申请装修贷或消费贷。通过赋予房票一定的金融属性，提升其作为“准货币”的含金量，使其不仅仅是一个购房凭证，更成为一种具有一定流动性的金融资产。

（三）扩大参与范围：不限企业属性的“全员竞演”

目前房源超市多以国企、央企为主，民企因信用问题往往被排除在外。未来的探索可以建立白名单准入机制，不以所有制论英雄，而是以项目交付能力和资金安全性为标准。只要项目已封顶、资金监管到位，优质民企的项目也应纳入房票使用范围。

同时，引入竞争性定价机制，鼓励房企在房源超市中进行“竞价”，给予持房票者额外的折扣（如“折上折”）。通过市场竞争，让烂尾楼受害者用同样的金额买到更好的房子，实现实质性的“补偿”，同时也促进了市场的公平竞争。

（四）构建全场景生态：房票作为城市更新的“通证”

长远愿景是将房票打造成为城市更新和房地产治理的通用“通证”。实现场景融合，打通旧改、棚改、地灾避险搬迁、烂尾楼置换、保障房筹集等多个通道。无论是哪种原因需要安置，都可以通过房票进入同一个“城市住房总池子”进行匹配。

在数据治理方面，建立基于区块链技术的电子房票系统。确保每一张房票的生成、流转、注销都全程留痕，防止造假和腐败。利用智能合约设定资金清算规则，当房票被使用时，系统自动触发向开发商的兑付流程或税务抵扣流程，减少人为审批的拖延，重建企业对政府支付能力的信任。

（五）健全风险防范与动态纠错机制

在推进过程中，必须建立“监测－反馈－修正”的闭环机制。对于定价公允性，要防止烂尾楼权益核算过低损害购房者利益，或房源超市价格虚高收割房票。引入第三方评估机构，建立价格熔断机制。

对于兑付风险，要确保接收房票的房企能及时拿到钱或抵扣凭证。如果出现新的“打白条”现象，房票信用将瞬间崩塌。建议设立专用的“房票兑付备付金池”，作为最后的安全垫，确保房票系统的信用不破产。

【关于“城市观察”】

“城市观察”是广州市社会科学院城市治理研究所副所长、IPP特约研究员孙占卿博士在“IPP评论”开设的专栏，着力分析当今中国城市发展所面临的模式与路径、技术与产业发展等问题。

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排版｜周浩锴

审校｜刘 深

终审｜刘金程

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