从Soul上市，看情绪价值

文｜财华社

在中文互联网的演进长卷上，每一代人都拥有自己独特的社交版图与精神家园：70后的启蒙与公共言说，始于天涯、榕树下的思想激荡，成熟于微博广场的众声喧哗；80后则将青春托付给QQ，从"嘀嘀"的好友提示音到互踩空间的社交礼仪，从QQ宠物的喂养到偷菜游戏的狂欢，这个综合性社交平台承载了一代人的集体记忆；而对于85后与90后而言，B站不仅是弹幕与鬼畜的乐园，更是一座捍卫纯粹热爱的"二次元圣殿"，是圈层文化的身份徽章。

与此同时，随着视野的全球化，海归与港澳用户发现了小红书这片"种草"新大陆，在这里，精致生活被定义为可以分享和复制的模板。

当舆论还在试图用这些既定模式去理解年轻一代时，一群更年轻的数字原住民——神秘的00后，却似乎集体"潜行"，悄然涌入一个名为"Soul"的星球。这里不看脸、不依赖既有人脉，以灵魂共振为第一准则，构建起一个去中心化的社交元宇宙。

从熟人实名到匿名趣缘，从广场喧哗到私密低语，社交的形态正经历着前所未有的解构与重塑。Soul的异军突起，绝非偶然，它精准地踩在了代际更迭与社交需求变迁的节点上，其背后隐藏的，正是下一代社交帝国的财富密码与商业逻辑。

当泡泡玛特（09992.HK）以盲盒为载体，用"惊喜感"和"收藏欲"撑起三千亿市值，证明Z世代情绪消费的强大付费能力时，Soulgate也迎来了上市时机。

五大优势构筑Soul"情绪经济"护城河

1）独特的社交模式：无法复制的"灵魂"场域。

Soul构建了一个"去颜值、去中心化"的社交元宇宙。用户以Avatar虚拟形象示人，通过灵魂测试、兴趣图谱进行匹配，这使其避开了微信、QQ等熟人社交的碾压，也跳出了探探、Tinder等颜值社交的内卷。这种独特的定位，使其成为了一个纯净的"情绪绿洲"，吸引了大量在传统社交平台感到疲惫的用户，形成了高黏性、高活跃的私域流量池。这是其一切商业价值的根基。

2）已验证的变现能力与经营净现金流入

自2019年商业化以来，Soul已成功将用户的情绪需求转化为真金白银。Soulgate主要通过两种途径实现平台变现：情绪价值服务与广告，但当前的广告收入占比较小，主要还是通过情绪价值。

其九成收入来源于"情绪价值服务"（Avatar、虚拟物品与会员订阅），2024年全年和2025年前8个月来自情绪价值服务的收入分别为19.69亿元（单位人民币，下同）和15.28亿元，占其总收入的89.09%和90.78%，这证明用户愿意为虚拟陪伴、个性表达和身份特权付费。

更关键的是，公司已能产生经营活动净现金流入，2024年全年和2025年前八个月，来自经营活动的净现金流入分别为4.21亿元和2.98亿元，这表明其核心商业模式具备自我造血能力，是一个重要加分项。

3）与腾讯的深度绑定：战略协同而非控制

当前，腾讯（00700.HK）是Soulgate的第一大股东，持有49.90%权益和28.50%投票权；创始人张璐持有28.50%权益，投票权49.90%；"原神"的米哈游持有5.47%权益和投票权；Genesis Capital持有5.34%的权益和投票权；恒隆集团旗下的风投基金晨兴创投持有3.77%权益和投票权；网龙CFO胡泽民旗下的游戏基金MFUND持有1.89%权益和投票权等。

腾讯最初于2020年5月投资该公司，自此之后一直为战略投资者，但并没有参与其日常管理或业务运营，而是授予创始人张璐投票代理权。

但是，腾讯作为大股东，意义远超财务投资，这包括：为Soulgate提供流量入口，提供微信支付（非独家，支付宝和Apple Pay也是Soul使用的交易处理商）、云服务、腾讯音乐版权等基础设施服务，广告业务资源，使用腾讯与线上服务相关的IT基础设施服务。

最关键的是，腾讯将投票权委托给创始人张璐，保证了公司在战略决策上的独立性和创始人团队的掌控力，避免被完全"腾讯化"而失去独特性。

4）情绪价值股的估值想象空间：泡泡玛特珠玉在前

泡泡玛特的成功，向市场证明了"情绪价值"作为一种消费品类，足以支撑起极高的估值溢价。消费者购买盲盒，买的不仅是玩具，更是"惊喜"、"收藏"和"圈层认同"的情绪体验。Soul将这一逻辑在线上升级：用户购买虚拟礼物、Avatar和会员，购买的同样是"陪伴"、"认同"和"自我表达"的情绪满足。泡泡玛特贩卖的是"盒中的情绪"，而Soul贩卖的是"云端的关系与陪伴"，后者理论上拥有更持续、更高频的消费场景，其估值想象力理应更为广阔。

5）前瞻性的AI战略：用技术深化情绪链接。

该公司从2023年推出自研大模型Soul X，到2024年确立"模应一体"战略，再到2025年提升模型能力并拓展"情绪绿洲"价值，显示出其对技术驱动的深刻理解。AI不仅能提升匹配效率、生成更丰富的UGC内容，更能通过个性化的Avatar、聊天机器人等，提供标准化、永不掉线的"AI陪伴"，这有望极大丰富情绪价值的供给维度，并可能成为未来新的增长曲线。

Soulgate期望通过IPO筹资，用于增强AI能力、算力及资料分析能力，拓展全球平台，战略扩张和强化品牌，开发平台内容，以及运营资金和一般企业用途。

潜在风险与挑战：高估值下的隐忧

尽管有上述优势，我们认为Soulgate的一些重大风险不容忽视。

1）变现模式单一，过度依赖"情绪价值服务"。该公司有90%的收入源于虚拟物品和会员，意味着公司的命运几乎完全系于用户为"情绪"付费的意愿和能力上。一旦经济增长放缓影响用户的可支配收入，或平台出现新的、更具吸引力的情绪消费分流用户，其收入将面临巨大波动风险。广告收入占比过低，未能形成有效的收入"第二极"。

2）情绪价值的可持续性。诚然，Soulgate当前的用户黏性尚算可以，我们按照该公司提供的运营数据进行估算，日活与月活之比从2022年的32.31%提高至2025年前8个月的39.29%。

但是"情绪"是感性的、易变的。今天用户愿意为"灵魂共鸣"付费，明天是否会被新的社交热点或娱乐形式吸引？这种基于情绪的忠诚度，其黏性是否经得起时间考验？如何持续创新，避免用户产生情绪消费疲劳，是Soulgate长期面临的巨大挑战。

3）股东结构的"双利刃"。虽然腾讯的支持是优势，但腾讯与创始人接近对等的股权结构，在长远看仍存在潜在的公司治理风险。尽管目前有投票权委托协议维持平衡，但未来若双方在战略发展上出现重大分歧，这种微妙的平衡可能被打破。

尤其是腾讯作为中国社交媒体的最大运营商，在社媒变现等方面拥有强大的话语权，与创始人之间若理念不合，或许会对后续的合作带来影响。

结语：情绪价值的商业试验，才刚刚开始

Soulgate的上市，本质上是情绪经济在社交领域的一次重要商业试验。其核心价值或在于：通过匿名社交与技术的结合，找到情绪价值规模化变现的路径，填补Z世代深度情感需求的市场空白。泡泡玛特的高估值珠玉在前，为其提供了清晰的估值参考，但要实现价值兑现，还需破解变现单一、可持续性不足等难题。

从行业演进来看，社交媒体的迭代始终围绕更好地满足人类交流需求展开，从天涯的思想共鸣到Soul的灵魂共振，情绪价值的权重正不断提升。Soulgate的上市，不仅将为投资者提供参与情绪经济增长的机会，更可能重塑社交行业的估值逻辑——当"用户情绪"成为核心资产，社交平台的价值将不再仅由用户规模决定，更取决于其提供情绪价值的能力与可持续性。这场试验的结果，将为更多情绪经济赛道的玩家提供借鉴，也将深刻影响Z世代社交与消费的未来走向。