月产5000万只！当Labubu不再稀缺，泡泡玛特拿什么接棒？

德银警告，泡泡玛特正在遭遇“可获得性悖论”（Availability Paradox）。随着产能极其激进地扩张至年底的月产5000万个，Labubu正从稀缺的潮流IP迅速沦为大众消费品，稀缺性溢价的消失将直接打击其时尚属性和二级市场价格。

据追风交易台消息，德银在12月1日的报告中表示，市场习惯于根据2025年的爆发式增长线性推导未来，但当前由Labubu推动的强劲增长掩盖了泡泡玛特供需反转的巨大风险。

如果Labubu热度在2026年见顶且无新爆款接力（熊市情景），届时泡泡玛特估值压力将陡增。基于2025年预期的市盈率（18x/20x），德银分析师给予泡泡玛特持有评级，港股目标价228港元，

产能狂飙与稀缺性的终结：从1000万到5000万

德银认为，泡泡玛特正在进行一场危险的赌博：用稀缺性换取短期收入规模。为了满足激增的需求，泡泡玛特的产能已从上半年的月均约1000万个，疯狂拉升至年底的月均5000万个。

这一举措虽然将在2025年带来约为145亿人民币的调整后净利润，但也不仅解决了供应瓶颈，更制造了“可获得性悖论”。曾经的一货难求变成了随处可见，Labubu正从供应受限的“时尚单品”转变为“大众商品”。

德银警告，对于依赖“酷”和“稀缺”属性的潮流玩具而言，这种普及往往是热度衰退的前兆。

作为衡量IP热度最敏感的晴雨表，二级市场价格已发出预警。

自2025年8月以来，随着供应洪峰的到来，Labubu及其他热门IP的溢价全线溃退：

溢价腰斩： 热门的Labubu“隐藏款”溢价缩水超过50%。
现货破发： Labubu 3.0和4.0的常规款在“千岛”或“闲鱼”上的挂牌价已跌破官方零售价。
具体案例： Labubu 1.0 “Exciting Macaron” 隐藏款价格自峰值下跌50%；Labubu 3.0 “Love” 款自峰值下跌81%；Crypto Wild but Cutie 系列隐藏款甚至下跌了100%。

当黄牛无利可图，收藏者发现甚至可以原价在电商平台买到时，恐慌性的囤货需求将瞬间消失，进而反噬一级市场销量。

海外市场：从“排队抢购”到“货架积压”

海外市场的热度同样面临考验。在2025年中期，消费者需要排队数小时或预订数月才能买到Labubu，这种稀缺性曾将海外单店坪效推至奢侈品级别。

然而，最新的渠道检查显示情况已发生根本逆转。在美国、英国、澳大利亚等主要市场，无论是泡泡玛特官网还是亚马逊，曾经紧俏的Labubu、Crybaby等产品现在均显示“有货”（Yes）。

与此同时，Labubu在谷歌上的搜索热度自2025年中期以来持续下降。这意味着新用户的关注度正在降低，而货源却源源不断，这一剪刀差将不可避免地导致单店生产力下降。

更令投资者担忧的是新品发布的市场反馈。近期推出的“Labubu Mini”和“The Monsters 1 a.m.”系列遭遇了滑铁卢：

销售放缓： 11月7日发布的“The Monsters 1 a.m.”系列（原价79元人民币）未能像以前那样瞬间售罄。
即刻打折： 新品发布后几乎立即在二级市场出现折扣，价格跌破发行价。
口碑分化： 社交媒体上关于设计和质量的负面评价增多。

这表明消费者对LabubuIP可能已产生“时尚疲劳”，单纯依靠增加供应量已无法掩盖产品吸引力的下降。

估值情景推演：13倍还是23倍？

德银维持泡泡玛特“持有”评级，目标价228港元。鉴于Labubu热度走势的不确定性，德银给出了截然不同的两种估值情景：

熊市情景（Bear Case）：
假设Labubu热度在2026年见顶下滑，且无新IP接棒。预计2026年中国收入同比下降20%，海外收入下降10%。这将导致2026年净利润降至106亿人民币（RMB 10.6 billion），隐含市盈率将升至23倍，估值压力巨大。
牛市情景（Bull Case）：
假设增长势头持续且新IP爆发。中国收入增长30%，海外增长50%。2026年净利润将超过231亿人民币（RMB 23.1 billion），隐含市盈率降至13倍，股票将迎来重新评级。