以前币涨股更涨，如今币跌股更崩：加密金库公司的循环断链了

智通财经APP获悉，加密货币市场的新一轮剧烈动荡正在大举拖累那些在资产负债表上持续囤积比特币或者其他代币资产的加密货币“金库”公司们股价，加剧了投资者们对这一小众但今年以来快速增长领域持续承压的担忧情绪。

最新统计数据显示，已经有15家比特币“金库”公司的交易价格显著低于其持有加密货币的资产净值;其中，有着“比特币持仓大户”以及“比特币影子股”称号的最大规模比特币持仓公司Strategy Inc.(MSTR.US)股价在11月下跌了近36%。

今年以来。在美国总统唐纳德·特朗普对加密货币持友好立场以及国会立法支持加密货币与稳定币生态发展的支撑下，并在迈克尔·塞勒(Michael Saylor)创立并掌舵的Strategy公司市值一度一飞冲天式扩张的强劲激励下，今年选择公开上市并且出于升值预期而将公司现金流投资于加密货币的公司数量可谓激增。

“人类金融史上最成功的投行”光环逐渐褪去

随着比特币交易价格从历史最高点一度暴跌超30%，跌破9万美元重要关口且跌入熊市，Strategy公司(原MicroStrategy公司)这家曾经被华尔街视为“人类金融史上最成功的投行”的比特币金库公司跌幅更加惨烈，自7月高点以来股价更是已经暴跌超60%。当前市场上所有金库公司的加密货币投资策略基本上都是效仿Strategy公司长期囤积比特币的战略。

在去年11月飙升至创纪录历史高位之后，Strategy股价已大跌逾70%，曾经令该股成为动能交易者和加密相关投资者宠儿的溢价轰然坍塌。即便如此，自塞勒在2020年8月宣布首次买入比特币以来，该股仍累计上涨逾1300%——在此期间跑赢所有主要股票指数。

在迈克尔·塞勒领导之下，Strategy公司(原MicroStrategy公司)于2020年开始将公司现金几乎全部投资于比特币以来，Strategy的股价已上涨约1300%。同期，比特币价格上涨大约700%，Strategy股价可谓大幅跑赢比特币以及一众基准指数，Strategy无愧为“人类金融史上最成功的投行”。然而随着该公司可能被踢出MSCI指数以及纳斯达克100指数，这一头衔可能成为历史，最终被市场彻底封存。

加密货币抛售浪潮也蔓延到了公司更新的融资工具上。其永续优先股——塞勒近期策略的基石工具，交易价格已大幅下跌。

这些融资压力凸显出了Strategy的经营模式在多大程度上依赖于加密货币投资热潮以及散户投资者们持有信心，以及这种热潮与信心能以多快的速度瓦解。与此同时，指数纳入长期以来一直扮演着现代市场中一个无声引擎的角色。它将数万亿美元的ETF资金和共同基金资金引导入市，为交易提供一股隐形顺风驱动力，并向大型资产配置者们传递信誉信号。但一旦叙事破裂，同样的类似ETF放大机制也会放大退潮效应。

mNAV暴跌，比特币金库模式玩不转了?

然而，近期围绕潜在的人工智能泡沫破裂的浓厚担忧情绪，以及金融市场对美联储未来降息路径的不确定性担忧，可谓在近期重创科技股以及加密货币等风险资产，使比特币本月一度跌至自4月以来的最低水平，也令许多这类“加密货币资产金库”(digital asset treasury，即DAT)公司股价陷入剧烈震荡。

据The Block的统计数据，截至本周五统计截止，至少有15家比特币金库公司的股价低于其所持加密货币资产的净资产价值(即NAV)。

Strategy长期通过发行股票与可转债筹资，再买入更多比特币;当股价高于其比特币净资产值(NAV)时，新的股本融资往往对每股BTC具备增厚效应，这使得股票成了“对BTC的递归杠杆多头”。简单说：比直接持币更“像看涨期权”。这正是溢价的基础逻辑。

然而，加密货币市场总市值在11月蒸发超过1万亿美元，而Strategy的mNAV——即企业价值与比特币持有量之比——已跌至仅仅略高于1.1。意味着这个循环已不再像从前那样运转，支撑Strategy股价涨势的核心指标——mNAV甚至开始沦为拖累因素。

渣打银行分析师团队此前在9月的一份报告中写道，随着DAT持有占全部比特币4%、全部以太坊大约3.1%以及全部索拉纳(Solana)加密货币的0.8%，它们的命运可能对所有加密货币价格产生重大影响，并补充称他们预计该领域将出现整合。

DAT高管们近期表示，他们的成功将植根于做出聪明投资决策的能力，许多公司也在寻找新的创收方式。

以下是一些今年以来最受投资者们欢迎且最受华尔街关注的DAT公司表现概览。

最常见比特币DAT公司们的股价趋势，已从其2025年高点大幅回落。迈克尔·塞勒执掌的Strategy公司——在企业比特币囤积方面的先行者，该公司的比特币囤积策略催生了几十家复制者，使市场陷入高度饱和。然而，Strategy公司股价仅在11月就下跌了近36%。

上述的一张折线图展示了今年比特币价格与比特币金库公司们股价的对比走势。

随着比特币DAT板块变得过于拥挤，新进入者开始多元化布局其他的加密货币，其中包括以太坊(Ether)，Bitmine(BMNR.US)以及Sharplink Gaming(SBET.US)等公司在进军以太坊资产方面走在前列。

这些公司在大肆宣布其囤积以太坊的计划时，股价在今年早些时候一度大幅飙升，但目前交易价格已经远低于2025年的股价最高点。

与完全依赖价格升值的比特币DAT不同，以太坊还可被用于资产“质押”(staking)——在此过程中，以太坊持有者帮助积极保障并验证区块链交易系统，从而获得以更多以太坊形式发放的奖励。这意味着，以太坊DAT们有其他方式可以产生并积累大量以太坊代币。

上述的折线图展示了今年以太坊价格与以太坊金库公司股价的对比走势。

Solana及其他加密货币

一些中小型加密货币金库公司还拓宽了其持仓范围，将Solana和Ripple的XRP等“替代币”(altcoins)纳入其中。

甚至一些微型公司也开始涉足交易更为清淡、波动性更高的加密货币资产，比如近年来不受加密货币市场青睐的狗狗币，以期提高公司利润。然而，这种替代币波动性相比于比特币以及以太坊大得多，因此为其股价带来了更大程度的剧烈波动风险。

例如，ALT5 Sigma(ALTS.US)是一家刚刚启动DAT策略且积极囤积特朗普家族旗下加密货币项目World Liberty Financial加密资产的公司。